抄底腾讯（00700）之一：收入分拆
原标题：抄底腾讯（00700）之一：收入分拆
公司 抄底腾讯（00700）之一：收入分拆2018年7月27日 16:30:12
本文来自“雪球网”的雪球号“史诗般的馒头”。本文仅供投资者参考，不代表智通财经观点。
7月17日中金公司研报: 手游及品牌广告疲弱拖累二季度业绩。预计二季度手游流水下滑超30%，视频和新闻品牌广告表现疲弱。支付业务面临监管压力。
7月15日摩根士丹利研报：We expect 2Q to be a transitional period due to delayed monetization of PUBG, the World Cup impact and regulation change on payment deposits. Lighter 2Q sales will likely weigh on the stock near term, but we project 2Q sales YoY growth to be the trough with sequential improvement.(预计2季度由于吃鸡游戏变现问题，世界杯影响以及支付备用金规则改变，将是一个过渡的阶段。较差的2季度营收将对短期股价造成影响，是伴随着持续改善的低谷期。)
7月10日瑞士信贷研报：腾讯2018年盈利预期下调3.4%至3.5%。预期Q2收入730亿人民币，按年升29%，2个数据均逊预期。手游收入方面，预计环比跌20%。
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这机关枪扫的，短期想涨是难了。但是，现在是熊市，爷买股票就没指望马上挣钱。
腾讯（00700）就这样趴躺在那里，看远点这底能不能抄?
研究腾讯，一般人最关注的问题就是该胖子的成长空间到底还有多大。或者换个角度从配置而言，如果我们在计算机和传媒互联网几个行业各挑几个细分龙头选手做个2~3成的仓位组合，相比直接买2~3成仓位的腾讯，哪一种选择更有性价比
老实讲腾讯这样的公司优秀了太久，很多人研究的相当透，写它的文章，我是战战兢兢的，觉得自己可能非常肤浅，没有办法向大家报告。抄底腾讯系列第一篇，不过有一点点可以提供大家的，就是通过最基本的业务分拆，拼图或猜想出各版块收入规模，为理解腾讯投资的合理性打下基础。
腾讯财报对收入拆分过于简单，而且并不太友好的把游戏中虚拟道具收入合并入了社交网络收入。
所以我们连拆带猜的拍一下各业务版块的细分口径(单位以亿元来计)：
分拆(猜)逻辑如下：
游戏部分
1. 依据季报，年报数据中单独披露的单季度手游和端游数据，可知游戏收入实际为1179亿，其中手游 628亿(Q1 129，Q2 148，Q3 182，Q4 169), 端游 551亿(Q1 141，Q2 136，Q3 146，Q4 128)。也就是腾讯年报中，游戏部分收入仅披露为978亿。手游和端游收入中有201亿虚拟道具收入计入了社交网络部分
社交网络部分
2. 增值业务中的视频收入(非广告部分)公司米有单独披露。幸好公司电话会议中有提到腾讯视频Q4会员数为6259万，会员收入22亿。由于爱奇艺已经上市，可查Q4 会员数为6010万，营收为19.3亿。腾讯视频Q4营收高于爱奇艺13%，会员数高于爱奇艺4%。根据爱奇艺全年会员收入65亿，我们大致的拍腾讯视频会员收入72亿=65*110%
3. 增值业务中的音乐收入(非广告部分)公司同样米有披露。2017 年 9 月，腾讯音乐副总裁吴伟林有表示，腾讯音乐拥有 1700 万付费用户。以 10 元每月的价格计算的话，腾讯音乐每年的付费会员收入大约在 20 亿元左右，可判断此部分收入至少在20亿以上。
腾讯音乐目前IPO 披露数据为总营收94亿,收入包括用户付费收入，版权授权收入，音乐直播，线下级延伸和广告收入。根据2017中国音乐产业发展报告一文中提及，一般音乐平台广告收入可达50%~90%，而QQ音乐平台广告收入为30%左右。因此我们大致推算整个腾讯音乐的广告收入为28.2亿(94*0.3)，而计入增值业务的音乐收入应为65.8亿
4. 文学收入41亿为阅文集团和腾讯合并报表之收入，阅文通过腾讯自营渠道支付的3亿分成视作关联收入，会被合并会计分录抵消掉，无需加入腾讯文学收入。
5. QQ会员人数5100万，超级会员人数超过1000万。会员每月收费10元，超级会员每月20元。会员收入：7.1亿=0.51*10+0.1*20
6. 归属于增值业务的其他收入为175亿，包括直播,小程序内游戏虚拟道具的收入、腾讯页游收入、QQ空间的会员收入等。腾讯近几个季度财报，将增长主要归功于直播、视频、音乐等内容服务，并始终将直播排序在视频、音乐订购收入之前，虽然直播的收入数据腾讯从未公布，但可见直播收入占比不小。
另外微信小程序已经超过100万个，像《海盗来了》这样的小游戏月流水也已过亿，这一块业务全部是合并在增值业务的其他收入中。
广告部分
7.腾讯年报中披露了社交广告收入为256亿，包括朋友圈广告、公告号广告收入为主，含QQ空间，QQ浏览器，应用宝广告。
8.电话会议提及腾讯视频披露Q4广告收入为27亿，爱奇艺Q4广告收入21.4亿，高于爱奇艺26%。而爱奇艺17年在线广告81亿，我们大致拍腾讯视频的广告收入为102亿
9. 上文已经推算过腾讯音乐的广告收入为28.2亿(94*0.3)
10.归属于媒体广告的其他收入为18亿，包括腾讯新闻，天天快报等渠道。
其他部分
11. 该部分包括金融服务，云服务等，公司米有披露各部分组成。但是根据中信建投在研报中的分拆数据为金融服务369亿，云服务42亿，其他22亿。
好了，热身完成。为了最终给腾讯各版块分部估值，我们还需要再次重构腾讯的收入。即将腾讯视频独立视为一个整体，把视频广告收入与视频会员收入合并。同理，将腾讯音乐，文学，以及QQ和微信体系均独立视为一个整体。
投资人比较担心的游戏业务以橙色显示。其他高成长且在各市场均享受高估值的业务以星辰大海的颜色显示
今年5月《腾讯没有梦想》一文在朋友圈传开。作者写到：“腾讯正在丧失产品能力和创业精神，变成一家投资公司。”“这家快20岁的公司正在变得功利和短视，他的强项不再是产品业务，而是投资财技。”
但是我们恰恰认为投资业务不仅是公司立于不败之地的必须布局，更是腾讯市值下一次飞跃的重要推进器。2018年第一季度投资收益已达到75.85亿，如此体量完全值得我们在后文以一定篇幅单独审视。
本该写在末篇的话:
抄底腾讯，我们的对手大多是深熟腾讯的机构卖家，这一次还站着大股东。瞬间好像你的行为如此傻X
但是股市从来不是零和游戏，并不需要卖家赚钱，买家就得亏钱。每一股力量都有属于自己的诉求和持股周期，恰恰一家几乎可以让每个阶段投资者都盈利的公司才能被称作伟大。
伞兵天生就是被包围的。
腾讯这样的公司天生就是用来抄底的（编辑：王梦艳）
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