“美焙辰”面包 达利(03799)增长新动力？

原标题：“美焙辰”面包 达利(03799)增长新动力？

公司 “美焙辰”面包 达利(03799)增长新动力？2018年10月17日 18:19:10

本文来自中金公司研究报告。

摘要

公司近况

达利于10月16日在福建惠安总部召开短保早餐面包“美焙辰” 新品发布会，我们充分了解到新品系列的产品结构、SKU 数量、 定价策略及推广策略，我们看好短保产品未来增长前景，并预计短保新品有望自明年起成为公司新的增长动力。

评论

打造战略新品，全面进入早餐家庭消费市场。经历超过一年的长 保和中保产品试水期，达利于本月推出全新短保早餐面包品牌“美 焙辰”，正式进入短保早餐市场。此次新品包含五大系列（汤熟吐 司面包、营养吐司系列、软芯面包系列、营养餐包系列和起酥面 包系列），28 款产品和 33 种规格，基本包含全国前十大畅销早餐 面包品类和区域前十大畅销早餐面包品类。同时，公司针对短保 经销商推出了豆本豆平价子品牌“唯甄”豆奶，与短保面包同时 进入终端网点，形成渠道协同。

短保产品有备而来，我们看好达利短保产品增长前景。公司自去 年 6 月份推出长保产品起即为进入短保市场进行经销商层面和业 务人员层面的准备，通过对终端网点的遴选、经销商的招募、经 销商操作模式的转变等方面的准备。目前我们认为公司已经具备 进入短保市场的能力，同时看好未来该战略新品的增长前景和盈 利能力，主要基于 1）公司采用经销商模式，提升铺货和物流效率 和 2）品牌和产品具有竞争力。

短保产品或将从明年起成为公司新的增长动力。由于今年处于少 量供应和初始阶段，我们预计短保产品将自明年起为公司贡献新 的增长动力。我们预计 2019 年公司短保产品销售额为 12-15 亿元， 长期 EBIT 利润率在 14%左右

估值建议

目前公司股价交易在 15.6 倍和 13.9 倍 2018/19 倍市盈率。我们维 持公司2018/19年盈利预测和8.01港币目标价不变，对应23.4/20.8 倍市盈率和 50%的上行空间。考虑公司股价和估值水平均较低、 基本面利好并未反映，同时短保新品有望为明年收入和利润提供 额外增长动力，我们重申推荐评级。

风险

短保新品表现低于预期；消费需求疲弱；原材料价格大幅上行。

正文

打造战略新品，全面进入早餐家庭消费市场

经历超过一年的长保和中保产品试水期，达利于本月推出全新短保早餐面包品牌“美焙 辰”，正式进入短保早餐市场。此次新品包含五大系列（汤熟吐司面包、营养吐司系列、 软芯面包系列、营养餐包系列和起酥面包系列），28 款产品和 33 种规格，基本包含全国 和区域前十大畅销早餐面包品类。同时，公司针对短保经销商推出了豆本豆平价子品牌 “唯甄”豆奶，与短保面包同时进入终端网点，形成渠道协同，共同布局家庭消费市场。

定价策略上，公司采取市场主流定价水平，与市场主要竞争对手定价策略一致。铺货节 奏上，公司预计今年 11 月份率先启动 5 家销售公司销售，包括东北三家和福建总部，直 面主要竞争对手桃李面包优势区域，主要也考虑到东北各省短保经销商体系更为成熟。同时预计于明年 1 月份启动 15 家公司销售，主要集中在华北和西北地区，明年 2 月份实 现全国余下销售公司的销售。2019 年，公司“美焙辰”短保面包销售目标初步定为 15 亿元。

短保产品有备而来，我们看好达利短保产品增长前景。公司自去年 6 月份推出长保产品 起，便开始为进入短保市场进行经销商层面和业务人员层面的各项准备，通过对终端网 点的遴选、经销商的招募、经销商操作模式的转变引导等方面的努力，公司相关销售人 员和短保经销商基本完成从休闲食品到短保的思路转变。

目前我们认为公司已经具备进入短保市场的能力，同时看好未来该战略新品的增长前景 和盈利能力，主要基于：

公司采用经销商模式，提升铺货和物流效率。目前短保新品经销商共1400 家左右， 其中 40%来自公司全新招募的具有短保面包运营经验的经销商。经销商模式的好处在于 1）利用公司现有的 18 个工厂的全国布局，结合全国各地的经销商，公司可实 现对不同层级城市、不同渠道的同一时间快速渗透，提升铺货效率，同时相比于一 二线城市，低线城市需求总量更大、竞争环境更为宽松；2）公司仅需负责工厂至城 市 3-5 个总仓的一级物流成本，配送至门店的二级物流成本由经销商承担，物流费 用低于同业（短保物流费用预计 3-5%左右）。

品牌和产品具有竞争力。目前公司产品结构丰富，涵盖市场上主流和热门的所有 SKU， 同时在口感上做到松软，在包装上整体风格统一，在强大品牌力支撑下，公司将通 过线上线下多种广告形式进行品牌宣传，公司预计明年“美焙辰”产品广告预算 1 个亿左右。同时，除 7 天保质期的“美焙辰”面包外，公司将保留前期作为过渡产 品的长保和中保系列中较为畅销的部分作为补充。

短保产品或将从明年起成为公司新的增长动力。由于今年处于新品推出的初始阶段，我 们预计短保产品将自明年起为公司贡献新的增长动力。预计 2019 年公司短保产品销售额 为 12-15 亿元，长期 EBIT 利润率在 14%左右（若不考虑前期广告推广费用，我们预计成 熟情形下毛利率37-40%左右，均衡退货率假设10%，物流费用3-5%，其他费用10%左右）。 同时公司预计销售额 10 亿大致为短保面包的盈亏平衡点，因此在我们的收入假设下短保 面包明年起有望贡献额外利润。

现有品类升级和新品研发持续进行，有望通过 M&A 对现有品类市场进行整合。目前除 “美焙辰”短保产品外，公司其余品类的升级和新品研发工作持续进行，目前新品管道 中，预计年底将推出波浪薯片新品“嗨多浪”，明年或将推出豆奶发酵酸奶，同时饼干产 品有望推出儿童饼干。同时，公司也积极寻求 M&A 机会，以期对现有品类进行进一步整 合。我们看好公司在多品牌多品类运作平台下，在积极管理产品组合、新品创新努力下的持续快速增长前景。