波司登(3998.HK)：收入利润超预期，维持“买入”评级

原标题：波司登(3998.HK)：收入利润超预期，运营基础扎实，品牌升级成效值得期待，维持“买入”评级

机构：东吴证券

评级：买入

目标价：无

投资要点

段落提要：

1、波司登公布FY19半年报，公司收入同增16.4%至34.4亿；归母净利润同增44%至2.51亿元。

2、我们认为羽绒服销售淡季公司收入端实现近20%亮眼增长主要来自新品及优化后产品的销售，预计该良性增长将持续贡献收入弹性并提振毛利率。FY19H1，公司羽绒服主业同增19.5%至17.7亿，其中波司登主品牌收入同增24.1%至15.6亿。

3、公司的羽绒服主业在FY19H1，尤其是主品牌波司登，从品牌建设、产品研发、库存和订单管理、快反供应链、物流配送各个方面，均作出了全面升级。

4、公司贴牌加工业务超预期增长；同时其他业务中，女装业务稳步增长，多元化业务基本结束运营。公司OEM业务收入同增63.5%至11.1亿，占集团收入32.1%，同增9.2pct。

5、公司费用控制稳定，在收入毛利率上升的情况下，净利率提升净利润获得超预期增长。

盈利预测与投资评级：我们继续看好在聚焦资源全面重塑波司登羽绒服专家品牌形象的战略下，通过产品研发、品牌宣传、终端信息化建设、订单管理、快反供应链等全方位能力升级展现出的运营能力，公司新产品上市口碑较为良好。与此同时，公司的品牌号召力依旧领先国内羽绒服行业其他对手，因此我们认为公司未来几年有望继续保持整体羽绒服业务的快速增长。我们维持FY19/FY20/FY21净利润8.1亿/10.8亿/13.5亿的预测，同比增长32%/33%/24%，对应PE16X/12X/10X。考虑到公司品牌的价值、羽绒服业务调整之后展现出的较强竞争力以及较低的估值，我们对公司未来的发展抱有信心，维持“买入”评级。

风险提示：终端零售需求不及预期；天气变化使羽绒服消费不及预期；公司产品转型仍存不确定性