西南证券：市场重回Alpha行情，地产股性价比再提升
要闻 西南证券：市场重回Alpha行情，地产股性价比再提升2019年4月28日 16:36:39
本文来源于“如说地产”微信公众号，作者西为南证券分析师胡华如团队，文中观点不代表智通财经观点。
核心结论
上周A股申万地产板块跌幅7.1%，成交额1284.6亿，环比减少6.7%，同期上证指数下跌5.64%、沪深300指数下跌5.61%。地产板块中“上实发展、粤泰股份、北辰实业、ST新梅”等涨幅居前，“大名城、华业资本、皇庭国际、银亿股份、天津松江”等跌幅居前，港股通中地产股里面“北辰实业、希慎兴业、新鸿基地产、彩生活”表现强势。
行业动态方面，土地市场热度不减，一二线城市土地楼面地价明显上升，二线、三四线城市的土地市场成交量持续回暖。4月24日苏州主城区出让5宗地块，吸引了34家房企竞拍，5宗宅地成功出让135.7亿元，溢价率超过35%，并诞生2个板块“地王”。4月25日，在国新办吹风会上，央行副行长刘国强谈及货币政策时表示，现阶段货币政策取向是稳健，央行没有收紧货币政策的意图，也没有放松货币政策的意图。但从行业数据房企到位资金和央行公布的最新金融数据来看，央行针对住户部门的短期贷款和中长期贷款同比均出现明显上升，房企的销售回款及借贷资金也是改善明显。这一趋势很难因为“中性”的货币政策及“再次强调房住不炒”而很快逆转。
一季报方面，大部分已发布季报的公司符合预期，保利地产一季报业绩23.2亿，同比增长22.5%；华夏幸福一季报业绩29.6亿，同比增长29.6%；荣盛发展一季报业绩7.8亿，同比增长30.2%；阳光城一季报业绩3.1亿，同比增长37.2%；华侨城一季报业绩12.0亿，同比增长6.9%，增速表现略差；华发股份一季报业绩5.6亿（-4.6%），增速略低预期但业绩规模符合预期；新城控股业绩低于预期，2019Q1实现归母净利润2.1个亿（-42.6%），但合同负债、经营投资活动现金流入等直接反映销售及投资的指标均呈现明显增长。由于大部分地产公司的结算在2季度和4季度，根据一季报线性推测全年业绩存在很大的不确定性。就目前市场环境下，我们认为一季报业绩对板块的影响整体看是中性偏积极的，新城控股的影响有限。
投资建议方面，我们依旧维持板块“强于大市”的投资观点，4月中旬以来的调整从空间上已然较为充分，择股偏好销售、业绩和风险溢价改善重合维度多的个股，A股推荐“万科、保利、金地、荣盛、华发、蓝光、阳光城、南山控股”，H股推荐“金茂、龙光、融创、碧桂园、佳兆业、旭辉、宝龙”等。
最新热点
1、 一二线城市土地楼面地价明显上升，二线、三四线城市的土地市场成交量持续回暖。根2019年第17周（4月28日当周）一线城市住宅和商业用地土地成交情况显示，土地成交均价为35820.57元每平方米，同比下降48.74%，环比上涨128.15%；楼面均价23029.75元每平方米，同比下降7.82%，环比上升250.91%；土地成交规划计容建面总计15.41万平方米，同比下降27.96%，环比下降19.23%；建设总面积9.91万平方米，同比上升29.54%，环比上升24.19%。
图：2018年11周以来一线城市住宅和商业用地成交情况
数据来源：中指院，西南证券整理
2019年第17周（4月28日当周），二线城市住宅和商业用地成交均价7731.23元每平方米，同比下降32.2%，环比上升47.44%；楼面均价3525.91万元每平方米，同比下降21.86%，环比上升27.08%；土地成交规划计容建面1685.86万平方米，同比上升11.91%，环比上升107.79%；建设总面积755.26万平方米，同比上升25.65%，环比上升80.26%。
图：2018年11周以来二线城市住宅和商业用地成交情况
数据来源：中指院，西南证券整理
2019年第17周（4月28日当周），三四线城市住宅和商业用地成交均价为3084.52元每平方米，同比上升12.24%,环比上升21.08%；楼面均价1392.71万元每平方米，同比上升18.79%，环比上升21.96%；土地成交规划建面为3685.5万平方米，同比下降32.53%，环比下降0.53%；建设总面积1679.94万平方米，同比下降28.69%，环比上升0.95%。
图：2018年11周以来三四线城市住宅和商业用地成交情况
数据来源：中指院，西南证券整理
2、 针对3月楼市局部呈现“小阳春”，部分地方政策再度调整。4月25日，中国社会科学院财经战略研究院发布《中国住房市场发展月度分析报告》显示，2019年3月，142个样本城市房价平均环比上涨0.344%，其中，一线城市房价平均环比上涨0.955%，二线城市房价平均环比上涨0.923%。各地方调控政策相继出台，以“稳房价”为主题。4月12日，北京国管公积金中心发布《关于调整住房公积金个人住房贷款政策进一步优化服务有关问题的通知》，自2019年4月15日起对二套房贷款实行“认房又认贷”，二套房首付比例调整为最低六成，且最多贷60万元；4月19日，长沙市财政局下发通知，自4月22日起，在长沙市范围内停止执行家庭第二套改善性住房的契税优惠政策；4月23日，西安住房公积金管理中心发布通知，5月13日起，将实施资金流动性风险防控一级响应措施，包括暂停异地购房提取公积金；降低贷款额度；上调贷款首付比例等。
3、 一季度末房地产贷款余额40.52万亿元，同比增18.7%，增速比上年末低1.3个百分点。4月26日，央行发布《2019年一季度金融机构贷款投向统计报告》数据显示，截至2019年一季度，金融机构人民币各项贷款余额142.11万亿元，同比增长13.7%，增速比上年末高0.2个百分点；一季度增加5.81万亿元，同比多增9526亿元。各项贷款中，人民币房地产贷款余额40.52万亿元，同比增长18.7%，增速比上年末低1.3个百分点；一季度增加1.82万亿元，占同期各项贷款增量的31.4%，比上年全年水平低8.5个百分点。房地产开发贷款余额10.85万亿元，同比增长18.9%，增速比上年末低3.7个百分点，其中，保障性住房开发贷款余额4.55万亿元，同比增长20.2%，增速比上年末低9.3个百分点。个人住房贷款余额26.87万亿元，同比增长17.6%，增速比上年末低0.2个百分点。
4、 2019年全国棚改目标285万套，中央补助资金共700亿元。4月23日，财政部发布《关于下达2019年中央财政城镇保障性安居工程专项资金预算的通知》，2019年全国城镇棚户区改造目标套数为285.29万套。其中，东部地区80.02万套，中部地区99.41万套，西部地区105.86万套。全年计划发放租赁补贴户数总计130.45亿户。其中东部地区23.10亿户,中部地区73.83亿户，西部地区33.52亿户。另外，通知显示应分配保障性安居工程专项资金共699.82亿元。其中，已提前下达资金数位299.30亿元，本次下达400.51亿元。从地区来看，专项资金分配东部地区共计135.84亿元，中部地区274.28亿元，西部地区289.70亿元。
板块回顾
上周A股申万地产板块跌幅7.09%，成交额1284.61亿，环比减少6.68%。
图：近一年地产板块相对沪深300 表现
数据来源：WIND，西南证券整理
上周，申万子板块涨跌幅情况如下。
图：申万各子板块上周绝对涨跌幅（%）
数据来源：WIND，西南证券整理
上周上实发展、粤泰股份、北辰实业、ST新梅、*ST金宇等涨幅居前，大名城、华业资本、皇庭国际、银亿股份、天津松江等跌幅居前。
图：上周地产板块涨幅靠前个股
数据来源：WIND，西南证券整理
图：上周地产板块跌幅靠前个股
数据来源：WIND，西南证券整理
上周内房股涨幅显著的包括北辰实业、希慎兴业、新鸿基地产、中海宏洋等。上周内房股跌幅显著的包括丰盛控股、嘉年华国际、天能动力、旭辉控股等。
图：内房股上周涨幅靠前个股
数据来源：WIND，西南证券整理
图：内房股上周跌幅靠前个股
数据来源：WIND，西南证券整理
年度报告
图：2019年第一季度房企销售数据
数据来源：克而瑞，西南证券整理
模拟组合我们的模拟组合今年以来累计绝对收益20.08%；相对申万房地产收益为-7.08%。整体持仓水平为69%，主要持仓股包括华发股份（25%）、金地集团（23%）和保利地产（21%）。
图：西南地产模拟组合累计绝对收益和相对收益（对比申万房地产指数）
数据来源：每市，西南证券整理
房企销售
表：2019年第一季度房企销售数据
数据来源：克而瑞，西南证券整理
债券发行
表：近期内地房地产企业海外债券数据
数据来源：WIND，西南证券整理
按揭跟踪
表：最新银行按揭利率水平(单位%）
数据来源：融360，西南证券整理
重点公告
【中南建设|年报发布】：实现营业收入401.1亿元，同比增长31%；毛利率为19.56%，较去年提高3.03个百分点；实现归属于上市公司股东的净利润21.9亿元，同比增长219%。扣除投资性房地产应用公允价值计量模式的影响，中南建设归属于上市公司股东的净利润20.9亿元，同比增长246%。实现销售面积1144.4万平方米，同比增长32%，销售金额1466.1亿元，同比增长52%。平均销售价格12810元/平方米。
【绿地控股|年报发布】：全年实现营业收入3484亿元，同比增长20%；利润总额243亿元，同比增长26%；归属于母公司股东的净利润114亿元，同比增长26%。实现合同销售金额3875亿元，同比增长26%；合同销售面积3664万平方米，同比增长50%；回款2968亿元，同比增长21%，回款率77%。新增权益计容建筑面积4337万平方米，权益土地款814亿元。
【路劲|业绩发布】：今年一季度的销售额约为人民币96.1亿元，其中包括物业销售88.19亿元及高速公路项目路费收入7.91亿元。
【凯德集团|股权基金】：设立首支自主房地产私募股权基金——凯德亚洲合伙基金。据介绍，凯德自2018年7月开始募集资金，仅9个月便成功完成CAP I首期3.913亿美元(约合26.26亿人民币)的资金募集。
【佳源国际|票据发行】：公司连同附属公司与包商银行、大业信托、国通信托及中航信托等内地金融机构签订战略合作协议，为佳源国际提供人民币430亿元授信。佳源国际还将发行约2.25亿美元私募票据。
【富力地产|票据发行】：拟公开发行2019年度第四期超短期融资券，本期发行金额为人民币10亿元，发行期限为270天。
【华远地产|年报发布】：营业收入68.31亿元，同比减少31.02%，其中房地产收入为64.83亿元，酒店1.91亿元；归属于上市公司股东的净利润为7.50亿元，同比减少8.42%。销售签约额120.45亿元，同比增长56.02%；完成销售签约面积95.39万平方米，同比增长43.01%；完成销售回款106.10亿元，同比增长24.38%。
【长春经开|年报发布】：实现营业总收入5.9亿，同比增长41.2%；实现归属于母公司所有者的净利润9771万，同比增长981.8%。19年一季度公司实现营业总收入5085.1万，同比增长161%；归属于母公司所有者的净利润4861.7万，去年同期为-255.4万，同比扭亏。
【北辰实业|业绩发布】：第一季度实现营业收入50.43亿元，归属于母公司所有者权益为160.37亿元。销售金额为25.33 亿元，售面积为18.6万平方米。新增房地产储备14.7万平方米，总土地储备为848.97万平方米，权益土地储备为758.66万平方米
【渝开发|业绩发布】：第一季度营业收入约8038万元，同比下降43.44%，归属于上市公司股东的净利润1651万元，同比增加250.42%，而上年同期约471万元。
【招商蛇口|票据发行】：招商蛇口35亿元超短期融资券发行完成，票面利率2.80%，有效期限90日。
【阳光城|REITs】：首单民营上市公司总部办公大楼类REITs产品“华泰佳越-阳光控股大厦资产支持专项计划”成功发行。本期计划总发行规模21亿，全场获2.51倍超额认购资料显示，本项目的底层物业是阳光城集团的总部大楼。
【北京城建|业绩发布】：2019年第一季度，北京城建实现营业收入16.09亿元，同比增长4.77%；归属于上市公司股东的净利润11.98亿元，同比增长945.16%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为负1.41亿元，同比减少232.41%。。
【天房发展|业绩发布】：2018年年度，公司实现营业收入34.01亿元，归属于母公司所有者净利润为1.35亿元，同比分别减少46.43%及38.24%。2019年一季度，天房发展实现营业收入21.98亿元，同比增长77.78%；归属于上市公司股东的净利润1.61亿元，同比增长114.65%。
【华夏幸福|业绩发布】：公司一季度实现营业收入102.92亿元，同比增长8.51%；归属于上市公司股东的净利润29.64亿元，同比增长29.61%；实现销售面积305.72万平方米，同比减少11.42%；销售额305.34亿元，同比减少32.30%。
【香江控股|业绩发布】：2019年一季度，实现营业收入5.31亿元，同比增长21.69%；归属于上市公司股东的净利润1464.76万元，同比增长6.59%。
【栖霞建设|业绩发布】：今年一季度，其实现3.28亿营业收入，同比增长91.70%，归属于上市公司股东的净利润2.16亿元。
【中房股份|业绩发布】：2018年年度，公司实现营业收入1222.54万元，同比减少84.03%；实现营业利润-3986.19万元，归属于母公司所有者的净利润-4202.20万元。2019年一季度，其实现营业收入12.93万元，同比减少41.2%；归属于上市公司股东的净利润亏损933.44万元。
个股逻辑
金地集团：三季度业绩大幅释放，净负债率有所提升
1）三季度营收业绩双增长，盈利能力大幅提升。前三季度，公司业绩增幅大于收入增幅主要因为：（1）项目结算量价齐升，一方面下半年来结算量大幅增长，第三季度贡献了较多利润，公司三季度实现营业收入184.0亿元，同比增长124.4%，环比增长124.0%，实现归母净利润28.5亿元，同比增长155.3%，环比增长155.2%；另一方面，随着项目结算单价的增长，公司盈利能力大幅提升，前三季度毛利率同比提升6.8个百分点至41.4%，并较上半年提升了3.6个百分点。（2）期间费用率逐步改善，前三季度销售费率从去年同期的2.7%下降到1.8%，管理费用率从去年同的8.5%下降到6.5%。（3）前三季度，联合营企业带来的投资收益17.7亿元，同比大幅增长94.3%，公司少数股东损益23.9亿元，同比大幅增加156.4%。
2）三季度销售持续回暖，积极扩充土地储备。前三季度公司实现累计销售金额1060.9亿元，同比上升3.4%；累计销售面积580.1万平，同比上升3.8%。从单季度销售情况来看，三季度实现销售额430.2亿元，同比增长33.3%，而公司一、二单季度销售额为负增长，三季度单季销售单价21026元每平方米，同比大幅增长19.8%，显著高于一、二季度，公司下半年年来高价盘推盘力度显著，销售增速亮眼，公司10-11月计划推盘量为52个项目，我们预计全年销售目标可期。拿地方面公司继续保持积极态势，前三季度拿地61幅，新增土地储备约672万平方米，总投资额约676亿元。
3）净负债率维持在高位，整体融资成本可控。截至三季度末，公司剔除预收账款后的资产负债率为50.9%，同比上升了5.9个百分点，公司净负债率为70.5%，比上年同期上升25.2个百分点，比上半年末降低了4.2个百分点。截至三季度末，公司货币资金对短期负债的覆盖率为253.2%，短期偿债压力较小。
新城控股：盈利能力稳中有升，商业板块增速亮眼
1）盈利能力稳步提升，销售净利率大幅增长。2018年公司营业收入实现可观增长，全年结算金额700.8亿元，同比大幅增长30.4%。随着结算均价同比增长15.3%（12196元/平方米）以及综合体销售毛利率的提高，综合毛利率同比增加1.1个百分点至36.7%。2018年公司销售净利率大幅度提升7个百分点为22.6%，主要由于（1）实现投资收益22.7亿元，此项在2017年为5.4亿；（2）商业地产公允价值变动收益28.0亿元。2018年公司财务费用率同比上升0.7个百分点为1.6%，或因短期借款同比增长203%所致，另外，2018年公司计提存货跌价准备2.6亿元，该项在上年度仅为0.3亿。在商业地产方面，实现较块速度扩张，2018年公司实现租金等收入21.16亿，同比增107.44%，平均出租率98.8%，2018年新开业吾悦广场19家，累计开业42家，已开业面积共计390.40万方，同比增长72.25%，在建和拟建的在综合体72个，未来增速有保障。
2）2018年销售和拿地均亮眼，销售单价和拿地单价出现回落。2018年公司实现销售金额2211亿元，同比大幅增长74.8%，销售增速在TOP10房企处于领先。全年销售单价12201元/平方米，同比下滑10.4%。拿地扩张方面，在2018年下半年房企拿地趋于谨慎的情况下，公司拿地力度依旧不减，2018全年公司新增计容建面约4773.2万方，同比增长40.8%，其中商业项目占比高达40%。总拿地金额1112亿元，基本与上年持平，而拿地单价2330元/平方米，同比下滑26.6%。
3）短期偿债压力较小，总体融资能力突出。截至报告期末，公司平均融资成本6.47%，较上年提升了1.15个百分点，主要由于公司在原有融资模式基础上拓宽了融资渠道，通过银行间市场发行票据、超短融、ABS以及公司债和境外债券募集资金约222亿元，而由于公司销售回款良好，中短期偿债压力较小，截至2018年末净负债率约为35%，偿债压力处于可控区间。
融创中国：竞争优势依旧显著，业绩如期高增长
1）收入业绩如期全面提升，盈利能力凸显。2018年物业交付总面积951.5万方，同比增长95.8%，得益于交付规模的不断扩大，2018年公司实现销售结算1177.1亿元，同比增长88.1%。同时，公司产品溢价凸显，近三年结算毛利率持续提升，2018年毛利率为25.0%，同比提升4.3个百分点，而净利率同比下降3.7个百分点为14%，主要由于（1）公司2018年业务合并收益大幅减少160.7亿元为118.5亿元；（2）递延所得税及土地增值税较高影响有效所得税率同比提升15个百分点为39.1%；
2）销售持续增长，保持较高的去化率水平。2018年公司实现合同销售金额4608.3亿元，同比增长27.3%，销售单价15210元每平方米，同比下降7.1%。从销售结构上看，公司区域深耕战略成效显著，在16个城市销售突破百亿，在重庆和青岛销售突破300亿，在上海、天津、重庆等25城销量排名前五，37城销量排名前十。展望2019年，公司销售目标为5500亿元，同比增速约为20%，对应可售资源货值7834亿元，其中91%位于一、二线城市和强三线城市，去化率70%即可完成销售目标，我们认为随着2019年一二线城市销售回暖，公司有望超额完成销售目标。
3）土地储备充足高质量，拿地能力竞争优势显著。2018年公司新增土地储备4820万方，平均楼面地价3723元每平方米。截至2018年末，总计土地储备2.56亿方，平均土地成本4181元每平方米，总土储对应货值约为3.55万亿，其中85%位于一、二线城市。公司自2016年以来，提高拿地标准，控制拿地节奏和规模，并基本停止了公开拿地，公司通过旧改等协议和并购获取的土地储备面积占总面积的比例高达74%。
4）负债持续改善，杠杆稳步下降。截至2018年末，公司净有息负债为1092亿元，同比下降11%，随着负债规模的控制和业绩不断放量，净负债率较2017H的260%大幅下降至149%，公司账面资金达1202亿元，考虑未来业绩集中释放对净资本的增厚作用，净负债率有望继续下行。
碧桂园：销售有质有量，业绩稳健增长
1）盈利能力稳中有升，业绩锁定性强。2018年，伴随着结算规模高增长，公司营业收入实现较大幅度增长。2018年公司毛利率同比提升1.1个百分点为27%，考虑到公司销售单价稳步提升而新增土地楼面价均低于2500元每平方米，未来毛利率缓步增长趋势或将延续。2018年公司净利率与上年持平为12.7%，盈利能力持续稳定。展望2019年，公司业绩锁定性较强，截至2018年末公司已售未结算规模约6627亿元，对2018年营业收入的覆盖倍数高达1.75倍。
2）经营实现有质有量，下行市销售单价实现上涨。2018年，公司实现了高质量、高回款的销售，全年权益销售金额5019亿元，同比增长31%，权益销售现金回笼约4558亿元，权益销售回款率高达91%，在业内绝对领先，同时公司在2018年下半年三四线市场转冷的情况下，销售去化率高达76.4%，体现出较强的操盘销售能力和产品竞争力；实现权益销售面积5416万方，同比增长22.3%。累计权益销售均价为9,266元/平方米，在2018年下半年销售市场下行，房企均实行以价换量的情况下，公司销售均价同比增长6.7%。展望2019年，预计公司全年推盘量为7800亿元，预计全年销售能够实现较好增长。
3）拿地力度较上年减弱，总土储优质，待开发资源充沛。2018年公司权益拿地金额1905.6亿元，投资力度同比上年减少，权益拿地建筑面积8648.1万方，同比减少约15%，截至2018年，内地权益土储2.4亿平方米，其中未售对应货值1.7万亿，潜在土储1.17万亿；同时，公司提前布局在粤港澳大湾区，湾区可售资源3721.2亿元，可售建筑面积2544.5万方。
4）加权融资成本小幅上行，净负债率同比降低7个百分点。由于2018年整体融资市场成本的上升，2018年公司加权融资成本6.1%，上浮了89个基点，而随着公司业绩的释放增厚了权益，公司期末净负债率49.6%，同比下降了7个百分点。是行业内为数不多的兼顾规模增长和负债管控的企业之一。
中国金茂：受益一二线回暖，稀缺央企成长标的
1）业绩表现稳健，物业开发毛利率明显提升。2019年3月19日公司发布业绩公告，公司在2018年实现收入387.3亿元（+24.6%），实现归属于母公司股东净利润52.1亿（+31.0%）。公司城市及物业开发销售板块收入占比为87.1%，其结算金额增速25.5%与公司整体收入增速相当。2018年公司整体毛利润率达37.5%，带动净利率提升了2.4个百分点至18.9%。毛利率提升主因物业开发业务的毛利率提升致，2018年物业开发板块毛利率提升了7个百分点至36.0%。物业租赁表现稳中有升，2018年实现收入14.5亿（YOY+5.8%，对应持有面积约78万方）；酒店经营方面，2018年实现收入20.5亿，基本与2017年持平。
2）销售强劲增长，2020销售目标2000亿。2018公司实现合约销售额1280亿，同比增长84.7%，增速十分抢眼，全年销售均价约2.55万每平米，与2017年比提升了27.7%。从结构上看华东区域（占51.0%）、环渤海（占25.5%）和华南区域（13.2%）是三大销售主力贡献区域。公司计划2019和2020年销售目标分别为1500亿和2000亿，华中区域、华南区域的可售货值将得到有力补充。据此保守估算公司近两年的平均销售增速为25%。
3）项目布局一二线，拿地能力大幅提升。为充分发挥公司作为城市综合运营商的优势，公司项目主要布局在一二线城市，2018年成功进入济南、西安、昆明等14座新城市，共收购项目56个，新增计容建面1100万方（总地价896亿，权益比42.7%，平均楼面成本约8,124元每平米，相当于2018年销售均价的31.9%），使得公司土储规模在2018年末增加至6,420万平方米。此外，2018年公司新增3个城市运营项目，年末公司累计获取及锁定了13个城市运营项目。
4）利用信用优势加杠杆，净负债率略有上升。为了积极把握发展机会，利用好央企背景信用优势，公司财务杠杆稳中有升，2018年末公司有息负债规模约880亿，境内与境外之比为7:3，平均融资成本5.11%，相比2017年的4.83%有所抬升。截止2018年末，公司净负债率约71%，同比上升了2个百分点。
阳光城：从规模到利润，净利率回升可期
1） 规模稳健增长，盈利能力回升可期。2018年公司营业收入实现较大幅度增长，主因结算金额564.7亿元，同比增长72.9%。报告期内，公司毛利率同比上升1个百分点为26.1%，而财务费用率同比上升0.7个百分点以及计提存货跌价损失4.32亿元平滑了毛利率的小幅提升，净利率同比维持稳定为6.9%。公司可结算资源丰富，2018年末预收账款621亿对应860亿销售额其中长三角、珠三角、大福建占比较高，分别为21.49%、16.16%、8.24%。
2）销售维持高增长，销售单价显现回落。2018年公司积极应对短期市场压力，加强销售，以价换量，实现销售金额1628.6亿元，同比增长77.9%，其中权益销售额占比72.7%，权益销售金额1183.3亿元。报告期内，销售商品、提供劳务收到的现金793.6亿元，销售回款率约为80%。2018年公司实现合约销售面积1266.4万平方米，同比增长92.1%，而销售单价约12859.96元每平方米，较上年同期下降7.35%。展望2019年，在市场不确定性较强的情况下，公司销售目标1800亿元，对应供货总计约为2600亿左右，供货较充裕。
3）2018年下半年拿地节奏放缓，总土储充足。2018年公司通过招拍挂、并购等方式一共获得80个项目，共计新增计容建面1333万平方米，同比下降34.1%，新增货值约1192.6亿元，与上年同期相比，拿地强度相对下降。截至报告期末，公司拥有计容土地储备面积总计4418 万平方米，对应货值5494亿元。
4）去杠杆初见成效，负债率持续改善。公司负债率方面均有较大幅度改善，扣除预收账款的资产负债率为60.8%，同比减少6个百分点，净负债率同比减少约70个百分点，为182.2%,而未来两年有望继续降低净负债率至100%以下.另外，在行业整体融资成本抬高的情况下，2018年公司融资成本得到有效控制，整体平均融资成本7.94%。同时，2018年公司经营性现金流为218亿元，连续两年为正，同比大幅增长147.5%，未来公司的稳定扩张具备较强支撑。
南山控股：三季度业绩如期释放，静待物流地产法力
1）前三季度业绩如期释放，毛利率大幅提升。由于地产项目结算进度分布不均，第三季度公司结算面积大幅增长，单季度实现营业收入20.9亿元，同比大幅增长215.1%，实现归母净利润2.5亿元，同比大幅增长532.3%。业绩增速远高于营收增速，主要受益于第三季度结算项目单价的提升，带动公司前三季度毛利率较上半年大幅改善3.9个百分点至46.5%。另外，前三季度管理费率同比上升1.0个百分点至9.1%，销售费率同比下降1.5个百分点至3.6%。
2）下半年公司增大推盘力度，整体回款良好并积极补库存。上半年公司实现销售金额20.4亿元，同比下滑3%，实现销售面积10.6万平方米，同比下滑23%。而截至三季报末，公司销售商品提供劳务收到的现金为51.7亿元，同比增长23.1%，比上半年末增长88.6%，可见销售和回款情况相较上半年已经有所改善。同时，公司依旧积极补充库存，截至报告期末，公司存货账面价值为118.7亿元，与上半年末基本持平，比去年同期增长30%。截至上半年末，公司累计持有开发类土储的计容建面约114.7万平方米，同比增长28.5%。
3）物流地产稀缺标的，短期偿债压力较小。公司为物流地产稀缺标的，吸收合并的深基地在全国有50多个物流园项目，并已在物流园区开发运营领域有十几年布局，处于行业领先地位，其品牌、资源优势较强，截至2017年末运营、在建、签约规划仓库面积约556万平方米，物流地产资源优质，未来业绩释放潜力充沛。下半年以来，公司适度增加借款，但截至三季度末货币资金与短期借款比值为2.1，短期无偿债压力。而三季度末，公司扣除预收账款后的负债率为49.0%，同比提升了21.3个百分点，净负债率约为56%，比2017年末提升了36个百分点，但杠杆率依旧维持在可控水平。
天健集团：业绩释放不均匀，静待四季度放量
1）三季度营收业绩有所下滑，四季度结转放量可期。公司前三季度营业收入和归母净利润增速分别比上半年回落9.0和26.9个百分点，业绩下滑幅度高于营收幅度主要因为：（1）由于公司结转节奏不均匀，结算规模在三季度出现下滑，三季度实现营业收入11.8亿元，同比下滑17.5%，并由于结转产品结构性差异，前三季度公司整体毛利率下滑12.7个百分点为17.8%，但随着四季度天健公馆等高毛利项目达到结算条件，全年整体毛利率有望大幅提升；（2）前三季度公司投资收益为亏损721万元，同比减少109.7%，主要系公司上年同期处置宝莱高科股份获得投资收益7270万元，而今年同期无此项收益；（3）前三季度财务费用率同比提升1.0个百分点至3.9%，管理费用同比提升0.6个百分点至3.8%。综上，前三季度公司净利率下滑8.2个百分点为3.7%，业绩下滑较为明显。而截至三季度末，公司在售未结转、在建及储备资源超过354万平方米，三季报末公司预收账款49亿元，同比增长77.6%，预收账款对2017年末营业收入的覆盖率为72.6%，我们依旧看好四季度结算体量的增加。
2）公司杠杆比率略有提升，短期无较大偿债压力。截至三季报末，公司扣除预收账款后的资产负债率为62.0%，同比提升了1.3个百分点，而净负债率为128.9%，同比提升了58.7个百分点，但比上半年末有所改善。截至三季报末，公司短期借款和长期借款分别为55.6亿元80.5亿元，同比分别增长156.1%和30.5%，但公司持有现金对短期借款的覆盖比率为97.8%，短期偿债压力较小。
3）城市建设板块稳步增长，人才公寓有序推进。前三季度公司城市建设业务实现营收30.9亿元，同比增长35.77%。三季报末，公司建施工项目共66项，合同造价181.9亿元，比上年同期增长20.22%。报告期内，公司实现长租公寓租赁收入1.87亿元，蜂巢人才公寓正式交付，入住率超过83%，为业内标杆。
世荣兆业：业绩符合预期，资源变现提速
1）业绩释放符合预期，期间费率显著降低。受益于商品房结转的大幅增加，上半年公司营业收入同比大增425%，归母净利润也创公司中期业绩最高水平。但公司预计2018年前三季度业绩位于5-6亿，同比增速回落至26.7%-52.0%，三季报可能的业绩增速相比中报有大幅回落，主因公司自去年三季度大量释放业绩所致。中报业绩的看点有：1）公司销售毛利率达到65.6%，相比去年同期提升21.5个百分点，费率大幅降低叠加其他因素，使得销售净利率高达43.5%；2）报告期内公司取得投资收益0.6亿，主因威海公司出售，前期委托贷款利息回转所致；3）报告期三项费率仅4.2%，相比去年同期下降17.2个百分点。
2）销售明显提速，资产价值清晰。公司上半年实现销售面积11.8万方，同比增长46.9%（2017年全年为18.2万方），主要是翠湖苑、水缘金座、蓝湾半岛等项目贡献。截至上半年末，公司可售建面32.2万方，对应货值约50亿。公司自2017年开始退出医疗及异地项目，专注珠海地产项目的开发变现。截止上半年年末，公司拥有土地储备196万方及在建项目83万方，全部位于珠海斗门。我们估算公司NAV158亿，存货资产价值清晰。
3）不新增拿地，财务安全性高。由于公司收缩战略不再扩张，公司负债结构及现金流情况显著改善。报告期末，公司资产负债率为64.9%，较去年同期下降16个百分点；公司持有现金18.6亿，高于有息负债17.6亿（全部为中长期银行贷款融资，融资成本5.7%-5.9%），公司短期负债几乎可以忽略，现金流充裕。
宝龙地产：持续深耕长三角，业绩结算可期
1）各项业务稳步增长，财务费用率同比抬升或得以改善。2018年，公司各项业务得以平稳增长，盈利能力显著提升，销售毛利率同比提升5.04个百分点为38.6%，盈利能力为业内领先，同时随着财务费用率同比提升9.1个百分点为15.1%，公司净利率为18.6%，同比下滑6.2个百分点，利息费用较高主要系公司约40亿元信托借款利率较高所致，2018年公司净负债率101.6%，同比上升14.8个百分点，全年利息支出29.6亿元，其中7亿元为非经常性汇兑损益，而综合融资成本仅为6.48%，与上年持平，随着2019年信托债逐渐偿清以及非经常性汇兑损益影响的消除，2019年公司财务费用率或将迎大幅改善。
2）2019年销售目标增速22%，长三角和海南为主要推货区域。2018年公司实现销售金额410.4亿元，同比增长97%，长三角区域占比75.6%；销售面积282.2万平，同比提升81%。2019年公司目标销售金额500亿元，同比增长22%，总推货货值约902亿元，其中75%位于长三角、11%位于海南省，其余分布在海西、中西部及环渤海区域，上海、宁波、海口单个城市推货占比在10%以上。
3）商业板块与腾讯达成战略合作，酒店业务经营稳健。2018年公司预计与腾讯联手打造新商业模式， 与腾讯携手成立科技公司探讨科技赋能商业模式，2018年商场总收入22.5亿元，运营39家，同比增长25%，公司目标2019年新开业7家；酒店共计运营39个，2018年共计实现收入6.8亿元，同比增长15%，目标2019年实现15%的增长。
4）继续深耕长三角，总土储充沛，成本可控。2018年公司继续深化布局长三角，投资占比77%，计容面积574万方，对应可售货值650亿元。截至2018年末，公司土地储备计容建面共计2120万平，平均楼面地价2486元/平方米，成本优势凸显，其中一线、二线和三四线面积占比分别为10.4%、48.9%和40.7%，而总土储中长三角土储占比高达68%。
龙光地产：业务符合预期，高弹性大湾区标的
1）业绩符合预期，核心净利率业内领先。2019年3月19日公司发布业绩公告，公司在2018年实现收入441.4亿元（+59.4%）、核心净利润76.5亿（65.7%）、归属于母公司股东净利润82.9亿（+27.0%）。2018年公司核心利润率达17.3%，虽然下半年有小幅回落，但依然在业内处于领先水平。按核心净利润口径，我们根据2018年末已售未结的货值估计，预计公司2019年的增速在30%以上，业绩确定性依然很强。
2）销售增速超越一线房企，今年销售额有望再次突破。2018公司实现销售额718亿，同比增长65.4%，增速明显超过一线龙头房企，销售权益比例高达97.6%，全年销售均价约1.63万每平米，与2017年比相差不大。目前公司已经实现了粤港澳大湾区9+2城市群全覆盖，可售资源十分丰富，再考虑到公司2018年以来拿地建面747万方（权益比70%，权益建面相当于当年权益销面的130%），公司在2019年新推盘也值得期待，全年预计推货金额为1500亿元。2019年1-2月公司实现销售额91.6亿（+10.9%），随着按揭贷利率的下行、交易税费的降低以及大湾区协同效应的显现，2019年公司销售额有望突破850亿。
3）地产调控或进入城市协同模式，大湾区地产发展空间十足。2019年2月18日国务院发布了《粤港澳大湾区发展规划纲要》，大湾区珠三角九市的房地产市场将获得更为持久的支撑，城市协同发展趋势明朗，人口流动将更趋频繁，中心城市房价体系的联动性将更趋明显。我们测算，截至2019年2月末，公司在粤港澳大湾区土储货值约5,360亿，占总货值的82%，深圳土储货值超过1800亿，从集中度来看公司在TOP50房企里面占比最高。
4）财务结构不断优化，净负债率有所降低。公司不断拓展多元化的融资渠道并加强销售回款，报告期内财务结构表现稳健。截止2018年末，公司净负债率约63.2%，同比下降了4.7个百分点，报告期内平均借贷成本仅为6.1%。
旭辉控股：业绩经营稳健，实现高质量增长
1）公司经营稳中向好，盈利能力大幅提升。2018年实现营业收入423.7 亿元，同比大幅增长33.1%。综合毛利率继续提升至34.7%，比2017年增长5个百分点，毛利率的稳步增长主要在于公司对拿地成本的把控能力以及结算单价的显著上升，净利率增长0.3个百分点达到 13.1%，截至2018年末，公司预收账款余额为442.4亿元，同比大幅增长70%，并随着过去销售高增长的结转，未来业绩具备支撑。
2）2018年超额完成销售目标，未来继续聚焦一二线及准二线。公司2018年合约销售金额及销售面积分别为1520亿元及956.9万方，同比分别增长46.2%和52.1%，销售回款87%，由于销售结构改善，2018年销售均价约为15900元/平方米，同比下降3.8%。2018年中西部地区销售贡献较大，重庆、成都、武汉销售占比均有所上升，另外青岛、温州等新进入城市销售贡献也较为显著。公司2019年销售目标为1900亿元，对应可售资源为3500亿元，其中一二线及准二线占比87%，在2019年一二线预期市场较好的情况下，我们认为公司完成销售目标无虞。
3）2018年拿地标准高，未来继续深耕现有市场。在拿地方面，公司紧抓市场机遇，低溢价，高权益。2018年公司共获取93个项目，总计容建面约为1240万方，拿地总价768.7亿元，拿地金额权益占比为54%，权益建筑面积达710万方，拿地单价约6190元/平方米。公司累计土地储备达4120万方，权益土地储备2070万方，同比分别增长32.9%和29.4%。2018年四季度和2019年一季度公司抓住土地市场窗口期，获得了一批优质土储，货值约550亿元，土储获取溢价率平均不超过20%，权益占比超过75%。
4）杠杆总体可控，融资成本保持低位。2018年公司积极改善资本结构，截至报告期末，公司净负债率约为67.2%，比2018H降低了5个百分点，一年内到期债务比约为17%，杠杆总体可控。公司不断拓宽融资渠道，境内外双平台的资金架构，境内外债务占比分别为55%、45%，2016年以来，加权融资成本均控制在6%以下的水平，2018年公司加权融资成本约为5.8%，较2017年上升了0.6个百分点，处于可控区间。
蓝光发展：业绩符合预期，提速增效明显
1）业绩符合预期，净利率提升明显。2018年1月9日公司发布的股票期权激励计划实施考核管理办法中，激励对象的核心行权条件就是公司在2018-2020年归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润分别不低于22、33和50亿，公司2018年扣非后的业绩在24.7亿，无论是归母净利润还是扣非后净利润均符合此前业绩预告的范围，符合市场预期。2018年公司净利率为8.1%，相比前一年提升了3.0个百分点，主因结算毛利率的提升所致（提升了2.7个百分点）。报告期末公司的管理费率和销售费率相比2018年中有改善，但相比2017年依然有微弱增长，财务费率也从2017年的1.7%小幅攀升至1.89%。
2）销售大幅增长，2019年增速依然可期。2018年公司公告实现的合约销售额855亿，增长47%（对比公司在2018年前三季度披露的671亿元，同比增长52.0%，年度数据略低于预期，也低于克而瑞披露的1042亿），销售均价10661元，同比约增长11.7%。公司销售权益比在72%左右，与万科、保利等龙头房企权益比相当。2019年预计公司推盘规模在1900-2000亿规模，有望实现销售金额1200亿，相当于40%的增长。
3）拿地超出预期，2019计划依然激进。公司在2018年新增土地建面约1496万方，对应货值约1800亿，相比2017年大幅增长157%，新增土地储备平均楼面价约3100元每平米，相当于2018年销售均价的29.1%，拿地成本可控。公司持续深耕西南、长三角、大湾区等核心城市群以及战略城市，拿地不断纵深化，目前已经进驻60个城市。2019年计划权益拿地金额约500亿，同比增速超过50%，拿地计划依然激进。
招商蛇口：资源协同明显，稳健经营典范
1）业绩符合预期，净利率稳中有升。公司业绩接近2019年1月26日发布的业绩预告区间上限（15-22%），符合我们的预期。净利率相比2017年提升了2.2个百分点至22.0%，主要由于（1）园区毛利率提升及北京深圳等高毛利住宅项目结算比例提升，公司毛利率较去年同期提升1.8个百分点至39.5%；（2）处置京沪深等资产及公司股权确认收益42.4亿（+75.2%），联合营项目带来投资收益17.0亿（增加14.6亿）；（3）销售费率下降0.2个百分点至1.8%。考虑到公司2018年销售均价达20,618元每平米，相比同期结算均价依然有7%的溢价，后期毛利率预计也能保持稳中向好的态势。
2）销售增速超预期，土储有质有量。2018年公司实现签约销售额1,706亿（+51.3%），销售面积827万方（+45.2%），销售权益比约73%，下半年销售超出市场预期，我们保守预计2019年公司销售额2,000亿。2018年公司新增土地储备计容建面1,357万方（权益比54.4%），通过兼并收购拓展优质资源。产城联动与资源协同方面，报告期内公司签署了常熟琴湖、揭阳滨海新区等产业新城项目，获取了湛江招商国际邮轮港项目，完成对招商漳州的股权收购，参股招商雄安公司及招商局海南区域总部，资源协同优势不断显现。2018年末公司未结算的地产项目建面约4,218万方（不包含前海自贸区316万方和漳州768万方的土地使用权面积）。
3）财务结构稳健，净负债率明显降低。在融资环境整体趋紧下公司信用优势凸显，2018年公司新增200亿中票、超短融注册额度，顺利发行公司债、超短融、永续中票等直接融资130亿，设立产业投资基金、完成国内首单储架式长租CMBS产品首期20亿的发行，全年公司平均融资成本仅为4.85%。2018年末公司净负债率同比下降13.7个百分点至45.0%，期内经营性净现金流在近三年首次回正达到104.8亿。
合景泰富：销售弹性依旧，费率有待改善
1）盈利能力稳步提升，费用率有待改善。2018年公司实现营业收入74.8亿元，同比减少35.2%，主要由于公司一项整售写字楼出售以股权转让方式成交，未计入营业收入以及2018年结算项目中合作项目占比偏高所致；而截至2018年末，公司的已售未结算规模约为500亿元，可结算资源丰富，未来业绩确定性强。2018年公司综合毛利率32.8%，同比下降2个百分点，主要受地产板块单方成本小幅上涨以及新增商业项目影响，随着新增商业逐步进入成熟运营，以及销售物业产品溢价的提升，公司综合毛利率存在提升空间。2018年，公司实现归属于上市公司股东净利润40.4亿元，同比增长11.5%，净利率为55.7%，同比大幅增长24个百分点，大幅增长主要是因为商业地产公允价值变动收益、其他收入以及汇兑损益的增加。同时，随着2018年公司短期借贷规模显著上升，财务费用率同比提升11个点为13.6%，考虑到2019年公司结算规模有望提升以及融资环境的宽松，公司各项费用率有望得以改善；
2）销售增速强劲，拿地稳步进行。2018年公司实现合约销售金额655.0亿元，同比增长72.2%，销售面积397万平，均价为每平方米1.65万元每平方米，与上一年持平。公司2019年可售货值约为1500亿元，销售目标850亿元，对应29.7%的销售增速以及56%的去化率，考虑到公司布局城市与今年一二线销售结构性回暖契合，公司全年销售目标达成率高。2018年公司新购土地新增权益建筑面积414万平方米，平均成本为每平方米5400元，80%通过收并购获取；
3）土地储备充沛，获持续受益大湾区和长三角长远规划。截至2019年3月，公司共拥有136个项目，累计权益建筑面积1750万平方米，布局城市增至36个，公司深耕长三角区域和粤港湾大湾区两大核心城市群，总可售货值约为4500亿元，大湾区和长三角可售货值约3000亿元；
4）净负债率维持平稳，加权融资成本可控。截至2018年末，公司净负债率同比下降约3.1个百分点达到64.8%，截至2018年末，货币资金为人民币525.8亿元，短期有息负债为173.6亿元，货币资金对短期有息负债的比例为3.0。截至2018年末公司加权平均融资成本稳定可控为6.4%，较2017年略有上升。
华侨城A：高毛利率提振业绩，资源获取表现突出
1）业绩表现略超预期，净利率创十年新高。公司年度业绩相当于我们此前预测的107.5%，表现略超预期，在历史上看首破百亿大关。业绩表现较好的原因：1）地产板块结算金额增长20%至280.4亿，同时结算毛利率大幅攀升至惊人的68.8%，也为华侨城历史最高水平，高毛利率可以说傲视同行；2）旅游综合收入稳健增长6.1%至196.6亿，毛利率上升至46.3%，为2015年以来最好水平；3）资产减值损失大幅降低73.6%至1.74亿；3）少数股东损益比例下降至6.2%。公司经营效益提升明显，整体净利率上升至23.5%，创2009年以来最高水平。公司2018年销售面积约206.2万方，销售金额约481.3亿，销售均价23,341元每平米，与同期结算均价相当，未来的结算毛利率依然有望维持在高位。
2）做强区域提质增效，打开资源获取及一级土地变现空间。报告期公司进一步优化组织架构和体制机制改革，做强做实五大区域事业部，专注资源获取和平台打造。2018年公司新增了30个项目，合计建面约1,400万方，占2018年末公司土地储备2,379万方（不含在建）的58.8%，极大地补充了公司土地储备。公司是极少数能拿到成片开发土地资源并通过部分土地溢价转让获取即期收益的房企，通过持续的土地转让、商品房销售及旅游产品附加值提升实现资源的变现。考虑在建未竣工的资源在内，公司在报告期末土地储备高达3,786万方。
3）继续夯实旅游地产领军者地位，“欢乐海岸”模式可复制性强。在旅游业务方面，公司旗下有景区13家，酒店23家，2018年接待游客人次同比增长16%。报告期公司打响旅游攻坚战，文旅项目在襄阳、郑州、扬州等地开花；战略入股同城旅游，整合旅游企业线上线下服务通道，推动跨地域旅游资源的整合营销；旅游综合体方面，完成“欢乐海岸模式”的梳理，未来复制可期。
世联行：长租投入压力加大，交易板块拖累业绩
1）业绩按预告下限发布，公司经营压力凸显。年报业绩接近公司2019年1月31日发布的业绩预告范围下限（下滑40-60%），2018Q4单季确认的资产运营业务账面亏损、交易板块收入下滑幅度还有分摊的相关费用超出预期。业绩下降的主要原因：1）报告期内公司代理销售业务受开发商回款速度降低及同行竞争的影响，确认收入同比明显下降；2）过去两年公司公寓管理业务运营规模持续扩大，新增公寓的装修改造等投入成本增加，使得公寓管理业务成本和费用摊销显著抬升。公司当前或处于传统业务下滑，但新业务尚未达到规模盈利的过渡期，有一定的经营压力。
2）交易服务板块优势不再，整体收入下滑18.6%。2018年公司的传统强项代理销售业务实现收入33.2亿（-12.3%），“互联网+”业务实现收入16.8亿（-28.6%），顾问策划业务实现收入2.6亿（-20.4%）。代理销售业务虽然有一定的滞后性但确实也反映了新房销售市场探顶后市场竞争程度的增加，目前公司尚有未结算的代理销售额预计能给公司贡献约30.5亿的收入。“互联网+”受政策管制影响较大，顾问策划业务受土地市场转冷及策划空间缩小影响，整体趋势也不乐观。考虑到宽信用对开发商销售回款的积极提振，我们预计2019年公司交易服务板块的下行趋势会有所放缓。
3）装修上量明显、金融及物管表现稳定，长租业务投入压力依然较大。2018年交易服务之外的板块均实现了增长，其中装修业务实现收入2.5亿（+108.1%，受益于交易场景和物管金融服务的延伸），金融业务实现收入7.7亿（+5.7%），物业管理（主要是商办和园区）实现收入5.2亿（+13.2%）。长租公寓依然处于较大投入期，尽管全年实现收入4.1亿（+94.9%），但账面亏损额在持续扩大，2019年的看点可能在于政府委托租赁房源的上量。截止到2018年底，公司公寓运营间数达2.91万间，表现略低于预期。
中国恒大：“三低一高”持续推进，完成多元化布局
1）业绩逐步释放，同步完成多元布局。得益于公司交付面积的提升，2018年公司营业收入大幅增长，共计666个项目实现交付，交付金额4527.6亿元，同比增长49.7%，竣工建筑面积7225万平，同比增长50.7%。在收入快速增长的同时，由于交付单价与上年持平，公司毛利率为36.2%，比2017年上升了0.1个百分点，截至2018年底，在建面积1.35亿平，为规模稳定增长提供保障。同时，公司完成新能源汽车产业链布局，天津基地计划6月投产，力争3-5年内成为全球新能源汽车龙头，另外在大健康、文旅方面也已经完成相应布局。
2）销售增速放缓，2019年目标销售6000亿。2018年公司实现销售金额5513.4亿元，同比增长10.1%，销售面积5243.3万方，同比增长4.2%，合约销售均价在2018年下半年市场下行情况下，同比增长5.6%，预计未来结算毛利率得以稳中有升。2019年，公司目标销售金额6000亿元，有望超额完成目标。
3）拿地力度明显减少，土储成本优势犹存。截至2018年末，公司总土地储备为811个，分布在全国228个城市，总土地储备约3.03亿方，土地储备原值为4962亿元，再考虑到公司实际控制的约7777万方以旧改为主的土地储备，公司货值超过4.5万亿。其中一二线城市土地储备原值3285亿元，占比为66%，平均楼面地价为2040元每平方米，三线城市土储原值1677亿元，占比约为34%，平均楼面地价近1178元每平方米。其中2018年拿地金额约为804亿元，对应计容建面4993万方，平均楼面地价1611元每平方米，成本优势凸显。
4）借款总额同比减少，“三低一高”持续推进。截至2018年末，公司借款为6731.4亿元，同比减少8.1%，其中，一年内借款占比47.3%，五年以上占比仅为6.7%。随着负债结构优化，2018年公司净负债率降至151.9%，较2017年下降了31.8个百分点，预计2020年降至70%左右，借款平均实际利率基本与上年持平为8.18%。
万科：先为不可胜，回归基本盘
1）业绩基本符合预期，净利率稳中有升。公司2018年业绩相当于我们此前预测的95.6%，表现基本符合预期。地产开发业务结算毛利率提升3.9个百分点至29.7%，带动了公司整体净利率提升1.2个百分点至16.6%。其他影响业绩的因素：1）少数股东权益同比增长69.2%至155.0亿（而来自联合营企业的投资收益为62.8亿，同比增长37.4%）；2）人民币贬值导致汇兑损失约13.2亿；3）融资规模的增加导致利息净支出增长178.6%至43.4亿；4）计提存货跌价准备影响业绩约6.0个亿。另外，2018年末公司已售未结金额5307.1亿元（+28.1%）。
2）地产销售增长放缓，拿地依然偏重一二线。2018年公司完成销售6,069.5亿（+14.5%），销售单价15,000元每平米（相比同期结算单价增长15.7%），增速较2017年的45.3%明显放缓，市占率为4.1%（同比仅提升0.1个百分点）。公司拿地偏重一二线，按权益拿地金额口径2018年81.4%的新增土储位居一二线。截止2018年末，公司土储（含旧改）权益建面约9329.4万方（其中26.7%为2018新增）。2019年计划新开工和计划竣工面积相比2018年实际情况分别增长20.6%和11.6%，公司货值铺排依然较为积极。
3）物业、长租、商业、物流等业务表现抢眼。公司的非住宅业务规模很大，大部分具备分拆上市的基础。万科物业连续9年稳居行业综合实业第一，2018年收入98.0亿；“泊寓”长租公寓覆盖35城市，累计开业超过6万间，为国内集中式租赁公寓规模第一；商业方面，公司管理的建面1300万方（其中印力管的近1000万方）；万纬物流已成为国内领先的物流服务商，2018年新增项目快速上量，年末累计进入42个城市，获取124个物流地产项目，可租赁建面达到971万方（约50%的项目在运营中）。
荣盛发展：提效降速，进入高质量发展阶段
1）盈利能力稳步提升，高分红持续回馈股东。2018年，随着结转规模的扩大，公司营业收入稳定高增长，报告期内公司实现结转面积595.27万平方米，同比增长30.39%，实现结算收入499.61 亿元，同比增长44.47%。并由于结转单价的同比提升，地产业务毛利率同比提升4.0个百分点，综合毛利率31.5%，同比提升2.0个百分点。而2018年公司净利率为14.7%，同比下滑1.0个百分点，主要由于期间费用率小幅上升所致，2018年公司财务费用率同比上升0.9个百分点为1.4%，整体期间费用率仅为7.9为行业较低水平。同时，公司年度分红预案亮眼，拟定每10股派现金股息4.5元，股息率约为4%。
2）签约金额实现高增长，回款率为业内领先。2018年公司实现销售面积983.4万平方米，同比增长54.7%，合同销售金额1015.6亿元，同比增长49.5%。公司追求高质量的销售，报告期实现销售回款815亿元，回款率为80.3%。展望2019 年，公司目标销售金额约 1120 亿元，对应销售增速为10.3%，计划实现销售回款约 920 亿元人民币，目标回款率约为82%。
3）总土储充足，2019年计划拿地面积翻倍。2018年公司拿地规模显现谨慎，新增拿地规划建筑面积760.5万平方米，同比下降31%，对应拿地金额174.5亿元。截至2018年末，公司总土地储备为3614万方，2019 年度公司计划加大土地获取规模，计划新增建筑面积约 1672.5万平米，同比增速约为120%。
4）偿债能力强，净负债率降低。2018年公司新增融资额449.93亿元，其中银行贷款和信托融资占比较高，分别占比为51%和34%，信托融资利率约在8.3-10.5%之间，2019年公司计划新增信贷融资 611.43 亿元。2018年随着公司业绩的释放及融资规模的控制，2018年末公司净负债率87.9%，同比大幅下降35.9个百分点，安全性逐步提升。
佳兆业集团：权益销售大幅增长，湾区旧改加速释放
1）财务表现稳健，营收回升可期：2018年实现营业收入387.1亿元，同比增加18.1%，毛利率达28.8%，同比提升1.5个百分点，实现归属于股东的净利润27.5亿元，同比减少16.2%，主要是由于少数股东权益和利息费用的增加以及投资性房地产公允价值变动受益同比减少所致。2018年公司的结转收入主要由2015、2016年销售额贡献，结转销售金额361.8亿元，同比增长15.9%，结转均价17209元每平方米，同比增长23.6%。公司净利润为32.9亿元，同比增长8%，核心净利润率为12%，同比上升了4个百分点。
2）销售增速强劲，拿地稳步进行：2018年公司实现权益合约销售金额700.6亿元，同比增长56.7%，在克而瑞的销售排名中位列37名，合约销售面积383.7万平，同比增长37.7%，销售单价为18,261元每平米，同比增长13.8%。从销售结构上来看，大湾区贡献销售额近60%，华中及长三角分别贡献12%及11%；一线城市销售金额占比48%，二线及周边城市贡献49%。公司2019年销售目标为875亿元，可售货值为1580亿元，对应55%的去化率。
3）2018年公司拿地偏谨慎，净负债率大幅改善：2018年公司权益拿地金额约为157.8亿元，共计收购30个地块，计容建面332万平，平均拿地单价为4750元每平方米，其中粤港澳大湾区的新增土地权益投资额占比达56%。截至2018年底，公司土地储备为2400万平，其中大湾区占比54%，土地储备总货值4640亿元，其中73%位于大湾区。2018年，公司净负债率同比降低64个百分点为236%，加权平均融资成本由于整体市场偏紧影响，较2017年小幅上涨为8.4%，随着业绩逐步释放，2019年净负债率和融资成本均有望继续改善。
4）公司旧改经验丰富，大湾区旧改项目逐步供地：公司共计3005.7万平方米旧改项目尚未纳入土储（未计容积率，未实现供地），同比增长25%，旧改项目分别位于深圳、广州、中山市、惠州等城市，旧改项目具备开发周期长、成本较低，以及区域性特点，在短期（1-2年）公司可实现供地、供货项目可售面积为220.5万方，预计可售货值1242.9亿元。
保利地产：业绩稳健增长，销售有质有量
1）业绩符合预期，毛利率稳中有升。2018年公司各项财务指标均好，盈利能力稳中有升，2018年项目结算得益于公司在华南和华东片区结算单价的显著提升，综合毛利率同比增长1.45个百分点为32.5%，净利率为13.4%，与上年度持平。在期间费用率方面，销售费用率同比提升0.4个百分点为3.0%，在业内维持在低位，财务费用率同比下降0.3个百分点为1.3%，公司作为龙头地产央企资金成本低，融资优势凸显。另外，2018年公司根据市场状况计提存货跌价准备23.5亿元，占利润总额的约6.6%。
2）销售稳步增长，华南片区销售亮眼。2018年公司实现签约销售额4048.2亿（+30.9%），销售面积2766.1万方（+23.4%），全年一二线城市以及六大核心城市群为销售主要贡献区域，占比为77%，其中华南片区销售亮眼，珠三角实现销售额1170亿元，同比增长24%，全国签约超过百亿的城市有12个，其中广州签约实现400亿元，佛山、北京超过250亿元。在回款方面，2018年公司实现较好的现金回笼共计3562亿元，回款率约为88%，在2018年资金收紧的背景下同比提升2个百分点，项目操盘运营能力强
3）新拓土储一二线为主力，或持续受益城市群发展。2018年公司新增拿地计容建面为3116万方，拿地金额1927亿元，楼面单价为6186元/平方米。2018年新拓土地中一二线面积占比为61%，三四线半数位于长三角及珠三角两大城市群，土储质量优异。截至2018年末，公司在100个城市土地储备约为19544万方，其中在建占比为53.2%，待开发占比为46.8%，待开发土储中一二线城市占比高达60%，城市群及三四线占比为30%。
4）财务结构稳健，净负债率进一步降低。在2018年融资环境趋紧背景下公司信用优势凸显，2018年新增50亿中票、10亿美元债以及15亿永续中期票据。2018年末公司净负债率同比下降5.8个百分点为80.6%，年末有息负债总额为2636.6亿元，一年内到期的仅占18.5%，综合成本为5.0%，同比上浮了0.2个百分点。
要闻汇总
央行：央行统计数据显示，2019年一季度末，金融机构人民币各项贷款余额142.11万亿元，同比增长13.7%，增速比上年末高0.2个百分点；一季度增加5.81万亿元，同比多增9526亿元。人民币房地产贷款余额40.52万亿元，同比增长18.7%，增速比上年末低1.3个百分点。
北京：北京市住建委官方公众号“安居北京”发布《落实“房住不炒”定位，坚定不移发展完善共有产权住房》的文章。其中就指出，北京市坚决贯彻落实党中央决策部署，落实“房子是用来住的，不是用来炒的”定位，加快完善租购并举的住房保障体系。
香港：美联物业工商铺表示，3月份香港写字楼市场情况回升，预期今年甲乙级写字楼价格有望上升5-10%。美联工商铺预计，核心区今年甲级写字楼租售价格将有望上升，当中特别看好金钟区域，该区域升幅将达10-15%；同时，葵涌及荃湾区亦能上升10%。
公司估值
风险提示
居民购房意愿降低，降准释放的流动性对于改善按揭成本和房企融资环境或相对有限；部分房企计提减值准备或超出预期。
