格力估值被打“骨折”:从券商力捧到下调目标价至44元

格力估值被打“骨折”:从券商力捧到下调目标价至44元

2019年05月07日 19:48:20
来源:财经女记者部落

原标题:《格力估值被打“骨折”:从券商力捧到下调目标价至44元,遭机构大单甩卖》

4月份的格力电器引人侧目!

4月9日,格力集团公开征集转让格力电器15%股权,作为标杆的国企混改拉开序幕。

随后,格力电器年报出炉,营收顺利超过2000亿,力助掌门人董明珠赢下10亿元赌局。

然而,在混改浪潮、市场喧嚣声中,格力电器遭机构评级下调,伴随着机构目标价腰斩,格力电器股价从65元大幅回落。

5月6日,格力电器报收于51.53,单日股价大跌7.29%,主力资金净流出逾3.02亿。

2012年,董明珠执掌格力电器以来,格力电器逐步开启相对滞后的多元化步伐,从手机、汽车到芯片,董明珠构划的格力版图能否顺利在混改后实现过渡,令市场担忧。

遭遇评级下调的逻辑

从一纸公告混改开启,一片热闹看好到轮番被看空打击,间隔多久?

答案是不到一周而已,借用网友所述,作为“网红”的董小姐“太红”遭天妒!这年头,当“网红”可不容易,特别是资本市场的,这不多空打击,把格力电器放火上烤!

早在4月29日至4月30日,据统计,15家券商力捧格力电器,华泰证券分析师林寰宇更是给出高达80.96元/股的目标价。

然而,国内券商的乐观看好确似乎将格力电器置于众矢之的,明明只想低调找下家,结果先来一顿胖揍,好不尴尬!

4月29日早间,花旗出具的一份“卖出”报告,与华泰证券之前的激情“买入”相应,火药味的“满满基情”!同时,花旗将格力电器目标价调整为47元,一不小心打6折,开心否?

花旗顺便给出理由如下:

1、2018年合计每股派息2.1元,派息比率48.16%,低于预期的60%; 

2、全年业绩表现欠佳。

看看第一条,格力电器2018年48.16%派息率接近20年内中位数,其实并不低。好比,给你差评的原因大概是,2014-2016太秀了,毕竟大家已经习惯你优秀,回到平均不可接受。

查阅数据发现,最近3年“宇宙第一行”工行分红比例均低于30%,没有对比,就没有尴尬!

节后,5月6日,中国银河分析师JeffDorr将格力电器评级下调至卖出,目标价仅有44元。不服气,给你折上折!

当日,格力电器股价大跌逾7%,登上沪深股股通十大活跃股榜中,深股通资金净流出超过8亿。

据Wind数据显示,自格力电器4月9日复牌以来,连续10个交易日中遭北上资金抛售,持股数量减少逾4000万股,资金净流出逾34亿元。

东方财富choice数据显示,最近一月格力电器遭遇明显主力抛售,最近10个交易日,主力资金净流出高达25.41亿。

那么,作为家电龙头的格力电器,被多次“打折”的原因在哪里呢?

天风证券分析师指出,市场给予格力的估值折价,主要是因为公司治理问题以及业务结构单一的问题。与美的相比,格力电器扩张进程偏慢,外销比例偏低,多元化战略启动较晚。

2018年以来,地产后周期的家电,特别是空调行业明显放缓。行业瓶颈下的双寡头竞争日益激烈。美的集团与格力电器的竞争,归根到底则是,外延多元化发展与专注于主业发模式之争,而目前为止,格力电器似乎处于下风,折价的逻辑或源于此。

五年赌局大胜,一季报遭遇滑铁卢

4月28日晚,格力电器发布2018年年报,全年实现营业总收入2000.24亿元,同比增长33.33%,归属于上市公司股东的净利润262.03亿元,同比增长16.97%。

格力电器交出的这份成绩单,让董事长董明珠赢下五年赌约,一时风头无两。然而,相比于2017年,其营收增速回落,净利润增长放缓明显。

年报显示,主营空调实现营收1556.82亿,占总营收比重为78.58%,相比2017年83.22%下降明显,空调产品毛利率下降0.59%,制造业综合毛利率下降1.69%。

事实上,增长放缓之困不止是格力电器。据中国家用电器协会数据,2018年家电行业主营业务收入为1.49万亿元,同比增长9.9%,利润1225.5 亿元,同比增长2.5%。对比2017年分别为18.7%、6.09%降幅明显。

不过,海外出口市场表现平稳,更多的是国内零售增速放缓。但是格力电器外销业务占比仅为11.24%,而美的集团国外业务占比为42.52%。

格力电器意识到其单一市场、单一产品的战略限制了公司的增长潜力。因此,也在努力将业务范围拓展至小型家电、智能设备和半导体等新业务上,但是截止到2018年底,空调以外的业务增量有限。

与格力电器高度依赖空调产品相比,美的集团在空调、洗衣机、冰箱、净水机、电暖气、微波炉等主要家电产品线的市场份额均在25%以上,全品类的产品链延伸,赋予其增长的稳健性与潜在空间。

对于格力电器,花旗顺便给出的“2018去年业绩增长欠佳”认定,还不算太明显。然而2019年一季报似乎验证了花旗作为全球知名机构的专业眼光。这条可不是搞事情!

4月29日晚,格力电器公布一季报,格力电器实现营收405.47亿元,同比增长2.49%;归母净利润为56.71亿元,同比增长1.62%。营收和净利润均陷入低增长。格力电器一季报中,并未解释业绩增速放缓的原因。

一季报公布后,有网友认为,2019一季度格力电器增长其实是去年第四季度做了业绩平滑的效果。

家电行业资深观察人士刘步尘表示,格力电器去年的较高增长,主要是通过超强度向经销商压货带来的,正常销售则营收增速不会超过20%。一季度营收增长回落至2.5%,正是提前透支了一季度的出货量。

中国银河国际在上述“沽空”研报中指出,高渠道库存会继续拖累格力电器业绩。

由此,格力电器2018年补库存带来的收入高速增长压降了今年的补库存弹性,叠加需求和价格趋弱以及18Q1高基数的背景,19Q1表现欠佳便也有迹可循了。“董小姐”为了五年赌约胜利,也是够拼的!

2019年开局不利,增速落后与美的集团之外,格力电器主营空调零售份额失手则更令人担忧,空调行业的老大地位是否易主?

据中怡康发布的2019年空调业统计数据显示,在量、额方面的市场占比中,格力空调已被结结实实的从第一宝座的位置上拉下来,由美的取代了其第一的位置。

具体零售额占比分别为美的35.1%、奥克斯22.8%、格力16.3%;零售量占比为美的35.1%、奥克斯24.4%、格力12.1%。

光大证券分析师指出,美的的轻库存优势明显,加之管理层高效,决定其在19年弱需求预期下,价格调整更为迅捷,率先在降价促销中领跑。

值得一提的是,格力电器2018年报中有一个有趣的变动。格力电器2017年研发投入57.67亿,研发费用为36.18亿,费用化率62.7%;2018年研发投入72.68亿元,研发费用为69.88亿,费用化率为96.2%。

这个费用化问题简单说一下,费用化的研发投入,计入利润表里的研发费用科目,年报里转入管理费用科目,计入营业成本,会降低利润;资本化的研发投入,则计入资产负债表里的开发支出科目,简单说就是不计入利润。假设2018年保持此前费用化比例,则税前利润会增加24亿。

那么在2019年格力电器面临盈利压力下,这一变动,存在隐藏利润,延缓其由于盈利下滑引发的市场对其成长空间与经营模式天花板质疑的动机。

混改的“新格力”,去向存疑

面临国内市场的天花板,产品高度依赖型的格力电器亟需区域多元化,突破增长瓶颈。格力电器相比美的集团,其海外市场扩张步伐一直偏慢。

2012年在董明珠入主格力后,格力电器加快了业务多元化尝试。从格力手机的销量不仅如此人意,甩开股东独立斥资10亿资金入主银隆新能源,到1年40亿自主造芯,董明珠在格力电器多元化的布局上可谓百折不挠,煞费苦心。

2018年,一向以高分红著称的格力电器,披露2017年年报时罕见地宣布不分红。截留分红,高调宣称向集成电路领域进军,开始格力的造“芯”计划。董明珠在多个公开场合宣称,“格力做芯片是真做”,表明自造芯片的决心。

2018年,格力电器注资11亿,新成立2家子公司,二者工商登记经营业务范围中均包括半导体。

2018年12月1日,格力电器签订投资协议,出资30亿元参与闻泰科技收购安世集团的项目。

据悉安世集团为世界一流的半导体标准器件供应商,安世半导体是目前国内唯一拥有完整芯片设计、晶圆制造、封装测试的大型IDM 企业。

格力电器对此称,公司将借助闻泰科技的5G 研发能力战略性布局5G 产业链,以公司在空调领域的龙头优势为依托,实现在智能家居、智能装备、通信设备等领域的“多元化”稳健协调发展,扩大市场份额和影响力,提升公司的整体业务能力。

与此同时,格力电器出资1000万元参与成立了湖南省功率半导体制造业创新中心的经营主体——湖南国芯半导体科技有限公司。

格力电器在2018年报中展望2019年重点工作,指出将加快推进芯片技术研究和芯片产品研发进度,聚焦芯片可靠性及算法研究,完成自研芯片的全面替代。

然而,从2012年开始至今,格力电器内部人事调整与治理架构的缺陷,始终扯着董明珠的后腿。每次内部变动都会引发公司经营波动,近期作为混改标杆,其治理结构改善的预期让市场饱含期待。

但是,正如中国银河国际上述“卖出”研报所指出,此前市场受珠海市国资委拟出售公司15%股权消息的影响,使格力电器估值仍处于历史高位,但目前格力电器该部分股权的接盘方尚未明朗。

从4月9日格力公告控股股东股权转让以来,至今接盘方成谜。去向的不确定性开始成为格力电器的风险。

格力电器,最终花落谁家,混改后的“新格力”何去何存?“董小姐”的强权是否受到挑战?在格力电器登临2000亿营收大关的节点,混改标杆的格力电器能够突破管理困局,在多元化的布局中主宰沉浮,市场拭目以待!