美国经济正处于主动去库存阶段 会否带来经济下行?
要闻 美国经济正处于主动去库存阶段 会否带来经济下行?2019年6月18日 16:09:21智通财经网
本文来自 微信公众号“莫尼塔研究”，原标题《海外宏观周报：美国处于库存周期的什么位置？》
报告摘要
主题评论：美国处于库存周期的什么位置?
从生产端的角度来看，美国近期公布的经济数据表现并不好。ISM PMI、Markit PMI与纽约联储制造业指数均出现了明显的不及预期。从下游需求和企业库存两个角度来考虑，可以发现美国经济正处于主动去库存阶段，这一阶段的特点是下游需求下降，厂商为了保证收益，被动的缩减库存并减少规模，导致生产下滑的速度非常快。从历史数据看，从库存见顶到需求见底的主动去库存阶段，持续时间大致为8-12个月左右，因此这一轮企业的主动去库存，预计将持续到今年末。
一季度存货投资对GDP的贡献度非常高，但到了下半年，这种拉动作用会明显减弱。那么主动去库存是否一定会带来经济的下行?
从数据来看，库存与GDP之间的相关性非常高，二者基本是同涨同跌，但是也会存在一定的背离，典型例子是2017Q4-2018Q2，主要原因在于库存内部出现了结构性问题。当时美国国内消费十分旺盛，零售库存已经处于低位，已经进入“需求上升、库存下降”的被动去库存阶段末期，而制造业却相对表现滞后一些，仍然处于“需求下降，库存下降”的主动去库存阶段，因而整体上库存出现了明显下行。由于消费在GDP中的占比接近70%，所以GDP依然保持着向上的态势。
目前消费需求和制造业需求均没有明显的上升迹象，零售库存与制造业库存均属于主动去库存阶段。但这次不一样的地方在于房地产，从房屋空置率的数据看，房地产的库存已经处于非常低的位置，未来补库存的空间很大，加上美联储降息和抵押贷款利率的降低，需求端上行的可能性也非常高。尽管地产产业链在经济当中的占比没有消费高，但至少房地产可以对整体库存的下行起到一定的对冲作用，这使得下半年美国经济并不至于表现太差。
正文
一、主题评论：美国处于库存周期的什么位置?
从生产端的角度来看，美国近期公布的经济数据表现并不好。5月份ISM PMI为52.1，创2016年10月份以来的新低，低于预期值53.0和前值52.8;Markit PMI为50.5，为2009年9月以来新低，不及预期的50.6，也大幅低于前值52.6(图表1);6月份纽约联储制造业指数只有-8.6，跌至2016年以来新低，预期值为11，前值为17.8(图表2)。美国经济在生产端为何下滑如此迅速?
生产端的下滑可以从两个角度来考虑：一是下游的需求;二是企业的库存。从下游需求的角度看，观察美国商务部公布的制造业新增订单数据以及ISM PMI和纽约联储制造业指数的新订单分项数据，可以发现新订单均出现了比较明显的下滑，但是5月份的数据出现了一定的企稳迹象(图表3);从企业库存的角度，观察商务部的零售商库存和制造业库存，可以发现目前的库存仍然处于较高的位置，但已经出现了一定的放缓迹象(图表4)。
从以上这两个角度来考虑，下游需求出现一定走弱叠加企业库存仍然偏高，说明生产端下滑的主要原因在于美国经济正处于主动去库存阶段，这一阶段的特点是下游需求下降，厂商为了保证收益，被动的缩减库存并减少规模，导致生产下滑的速度非常快。美国经济的三年库存周期表现的比较明显，从历史数据看，从库存见顶到需求见底的主动去库存阶段，持续时间大致为8-12个月左右，因此这一轮企业的主动去库存，预计将持续到今年末(图表5)。
一季度美国实际GDP环比增长3.2%，远超预期值和前值，其中存货投资有了明显的改善，环比增长32.64%，对经济的拉动非常明显(图表6)。从目前的月度数据看，4月与5月的库存依然在比较高的位置，这说明存货投资对经济的拉动作用仍然会存在，但是到下半年，这种拉动作用会明显减弱。那么主动去库存是否一定会带来经济的下跌?
从数据来看，库存与GDP之间的相关性非常高，二者基本是同涨同跌的走势，但是也会存在一定的背离，典型例子是2017Q4-2018Q2，主要原因在于库存内部出现了结构性问题(图表7)。当时美国国内消费十分旺盛，零售库存已经处于低位，已经进入“需求上升、库存下降”的被动去库存阶段末期，而制造业表现滞后一些，仍然处于“需求下降，库存下降”的主动去库存阶段，因而整体上库存出现了明显下行。由于消费在GDP中的占比接近70%，所以GDP依然保持着向上的态势(图表8)。
目前而言，消费需求和制造业需求均没有明显上升迹象，零售库存与制造业库存均属于主动去库存阶段。但这次不一样的地方在于房地产，从房屋空置率的数据看，房地产的库存已经处于非常低的位置，未来补库存的空间很大(图表9)。再加上美联储降息和抵押贷款利率的降低，需求端上行的可能性也非常高。尽管地产产业链在经济当中的占比没有消费高，但至少房地产可以对整体库存的下行起到一定的对冲作用，这使得下半年美国经济并不至于表现太差。
