杀人鲸再狙击澳优：力证澳优财务造假 澄清公告可信度极低

继8月15日对澳优发布做空报告，随后澳优发布了一份回应后，沽空机构Blue Orca Capital今日再度对澳优发布第二篇做空报告。

Blue Orca称，在新的做空报告中将不仅展示新证据，用澳优的环境、社会及管治报告中的数据证明澳优财务数据造假，同时也将展现澳优的澄清公告中的问题。

具体内容如下：

2019年8月15日，我们发布了对澳优乳业股份有限公司（HK: 1717）的投资建议 （「报告」）。调查显示，澳优夸大营业收入，误导中国消费者，隐藏成本，并且通过未披露关联方交易让高管们得以隐秘地谋取私利。

不足24小时，澳优发布了一份仓促、不完整且敷衍的6页回应 （「澄清公告」）。这份澄清公告并没有实质性地回应我们的报告。 回应如此仓促，我们怀疑管理层是否还没来得及仔细阅读我们的报告，就编造了一揽子否认和不温不火的承认。在这份反驳报告中，我们将展示新证据，用澳优的环境、社会及管治报告中的数据证明澳优财务数据造假，同时也将展现澳优的澄清公告中的问题。

1) 澳优承认羊奶粉的乳糖来自牛奶

澳优在澄清公告中承认，佳贝艾特婴幼儿配方羊奶粉的乳糖实际上来自牛奶。

在澄清公告中，澳优表明中国法律「无规定奶粉产品须指明乳糖之动物性来源」。我们反对这个说法。我们对相关的中国国家食品药品监督管理总局的管理办法的解读是，第三十一条规定明确要求佳贝艾特披露其羊奶粉含有牛乳糖。

但是无论中国法律作何规定，佳贝艾特告诉中国父母，其产品的乳糖来自羊奶，而不是牛奶。这非常重要， 因为奶的来源是澳优虚假宣传其旗舰产品健康作用的关键。

佳贝艾特中文网站在宣传文章中声称，对乳糖不耐受或对牛奶蛋白过敏的婴儿来说，其配方羊奶粉是牛奶粉的健康替代品， 然而这样的宣传显然是误导，因为在佳贝艾特美国和欧洲的网站上，澳优清楚地警告父母，乳糖不耐受或者对牛奶过敏的婴儿不应该使用佳贝艾特羊奶配方奶粉。

2) 澳优最大的客户是谁？

澳优在报告发出的第二天召开的投资者电话会议错漏百出，包括澳优对一个简单问题的奇怪回答。

企业所有者不知道其最大客户是谁？（我们的报告甚至都没有审查公司最大的分销商，因为澳优从来没有披露。）

这只有两种可能。一种是澳优董事长并不知道澳优最大的分销商的身份（我们认为非常不可能），或他拒绝回答这个问题，因为他不希望任何人审查澳优和这家分销商的关系。澳优极少披露其最大客户的身份，限制了我们的调查。

我们推断，澳优拒绝回答这个问题是因为答案会对澳优极其不利。

3) 环境、社会及管治报告披露与披露的收入和生产增速不符

从2016年开始，澳优开始披露年度环境、社会及管治报告，其中披露了澳优每年资源使用量和包装材料使用量。 我们本应看到包装材料使用量与公司披露的生产量和收入增长成正比，或者至少往同一方向移动。 然而，澳优的包装材料使用量在2017年下降了41%，而同期澳优披露婴幼儿奶粉产品生产值增长了37%。

锡金属使用量大幅下降，这和澳优披露的收入和生产的增长相悖。绝大多数澳优的产品，包括佳贝艾特，都是用锡罐包装出售的。

澳优披露的包装材料使用量和海关数据及进口记录相符。我们认为，这表明澳优生产和销售的婴幼儿配方奶粉罐数远低于其向投资者披露水平。通过比较公司披露的收入增长和ESG报告中披露的资源使用量，我们发现了同样的问题。

我们认为包装材料和资源使用量的数据是比较可靠的。然而，这些数据直接和澳优披露的高速的收入和生产增长相悖，这进一步支持了我们的投资观点，即澳优假报了财务数据。

4) 海关数据显示婴幼儿配方奶粉在中国区的销售额虚报52%。

在报告中，根据澳优的进口代理商披露的进口额，我们算出澳优虚报了52%的中国区配方奶粉销售额。但澳优在澄清公告中对此凭空否认，没有提供任何材料证明。

我们通过社科院报告揭露，2017年上半年，澳优只进口了 954 吨佳贝艾特牌羊奶粉，比一年前所称进口量少 56%，而且如果年化这个数据，这比澳优披露 2017 年全年进口佳贝艾特（数量）少了 60%。

在投资者电话会议上，澳优基本承认社科院报告是准确的。 然而，澳优试图通过声称该年下半年进口了 3.3 倍的佳贝艾特产品（4,452 吨）来解释社科院报告数据 （2017 年上半年）和公司披露数据的差异。称2017 年下半年大幅度提高进口量是因为佳贝艾特产品有「缺货」的状况。

这完全是无稽之谈，和公司披露的财务数据相违背。如果澳优的解释是真的，其真的经历了佳贝艾特产品短缺并且需要在 2017年下半年进口3.3倍的佳贝艾特产品，那么我们应该看到公司的存货水平在年中有显著的下降。然而，存货水平却截然相反。

5) 云养邦：虚假交易和秘密输送利益的子公司

澳优声称其持有云养邦香港60%的股份。在2019年7月8日，澳优声称以人民币2.36 亿（主要通过增发股票）从3位澳优高管处收购云养邦香港剩余 40%股份。然而，香港公司注册处文件显示，截至2018年5月23 日和2019年5月23日，云养邦香港由公司首席财务官王炜华100%持有。

这个记录说明，澳优在对云养邦香港的所有权上撒谎，2019 年7月收购少数股东权益是一场虚假交易。

在澄清公告中，澳优声称首席财务官通过信托为澳优和3位高管代持股份，他们可以将这些股份以人民币 2.36 亿的对价卖给澳优。

这非常荒谬。首先，澳优的解释与文件证据不符。香港公司注册处数据库显示的最新的股权关系为2019 年5 月23日，首席财务官仍然持有云养邦香港 100%股份。

澳优没有解释为什么需要信托安排，无法提供解释为什么其高管不能直接持有云养邦香港的股份。并且这个信托安排和澳优之前的披露、以及香港公司注册处数据库现有的文件证据相悖。我们仍然相信这起收购是一起虚假交易，澳优向三位高管支付了人民币 2.36 亿购买他们甚至并不持有的股份。

6) 低报人工费用

在我们报告中，我们展示了澳优子公司 Ausnutria, B.V. 和其子公司的荷兰监管文件。这些公司占了澳优全职 员工的40%，但根据荷兰监管文件， Ausnutria, B.V. 和其子公司披露的工资、薪金和退休金占了全公司 2017年披露的合并人工费用的94%。除非澳优剩余 60%的员工无偿工作，否则澳优就在香港报表中低报了人工费用。我们认为显然是后者。

澳优对这一点的澄清公告非常模糊和闪躲。澳优断言这差异主要来自荷兰GAAP和IFRS的差别，但没有提供任何会计规则来解释为什么工资或薪金这么一项简单的会计项目会在不同会计准则里有差异。

我们没有发现任何荷兰GAAP和 IFRS之间的会计差异可以用来解释这些费用的差异。相反，荷兰监管文件表明了澳优很可能低报了人工费用，而澳优的实际盈利水平远低于其披露水平。

7) 企业丑闻以及众多未披露关联方分销商

在我们报告中展现的案例中，澳优明显在销售产品给未披露关联方分销商，而这些未披露关联方分销商被现任澳优高管控股或部分持股。其中一家分销商甚至由澳优中国前财务总监部分持股，这位前财务总监是之前几乎将澳优击垮的财务欺诈案的核心人员。

在澄清公告中，澳优从来没有否认其通过这些分销商销售产品。相反，澳优试图用规则细节来解释，声称这些分销商并不是上市规则中的「关连人士」或者这些交易金额不重大。

目前看来，这些由管理层持股的分销商实际上近似公司子公司，用来为这些高管牟利。然而，因为这些交易都没有被披露，审计师或投资者无法更严格地审查这些交易。

在投资者电话会议上，澳优甚至尝试淡化之前的企业丑闻。

澳优在澄清公告中声称，自财务丑闻之后，其保持了良好的企业治理和内控管理。然而这样的声明在众多澳优与由高管（尤其包括主导财务造假的前高管）持股或控制的未披露关联方分销商频繁交易的证据下显得空洞无力。

这创造了巨大的风险，澳优可以（再一次地）利用这些受控制的分销商伪造收入。这同时也创造了另外一个我们认为合理的假设，即澳优的高管们正在牺牲公司股东的利益，不公正地牟取暴利。

投资者应该坚持要求更多透明性。澳优如此含糊和戒备的澄清报告更加坚定了我们的投资建议。