锦和商业计划A股上市募资8.28亿元:5年内第六次冲刺IPO

锦和商业计划A股上市募资8.28亿元:5年内第六次冲刺IPO

2019年08月21日 08:26:25
来源:IPO早知道

据IPO早知道消息,上海锦和商业经营管理股份有限公司首次公开发行股票招股说明书(申报稿2019年8月13日报送)于8月16日在证监会官网预先披露,本次拟发行股份不超过9450万股,计划募集资金总额8.28亿元,上市保荐人为中信建投证券。

自2014年起,这已是锦和商业第6次递交招股书,其中分别在2016年3月、2017年11月收到两次拒绝令。

锦和商业在上海有多个以“越界”为品牌的产业园项目。

制约锦和商业上市的原因从商业模式到财务层面乃至法律风险都有所涉及,下文将一一剖析。

(锦和商业已收两次拒绝令 资料来源:证监会官网)

二房东身份难掩

锦和商业成立于2007年,是一家文化创意产业园区运营商,主营业务是产业园区、创意产业园区的定位设计、改造和运营管理,经营模式包括承租运营、参股运营以及受托运营

其中承租运营是锦和商业的主要运营模式,即通过与物业持有方签订长期协议、以租赁方式取得具有租赁价值提升空间的既有建筑(群)经营权,对该建筑(群)整体进行重新市场定位和设计,通过改造配套硬件设施、重塑建筑风格和形象以及完善内外部功能,将其打造成为符合文化创意类企业为重要目标客户群的办公和经营需求的园区,从而提升既有建筑(群)使用价值,通过招商和后续运营获得租金收入和物业管理收入等。

(承租经营模式 资料来源:招股书)

同时,为进一步发挥公司在产业园区运营方面的优势,锦和商业通过“受托运营”模式提供各类运营服务并获得相关业务收入,包括招商咨询策划、物业管理等服务。

截至2019年6月底,锦和商业的总资产超过13亿元,净资产超过7亿元,承租运营的项目共24个,可供出租运营的物业面积约53万平方米,参股运营项目2个,受托运营项目2个。

业务模式也决定了主营业务收入由租金收入、物业管理费收入、能源收入、停车费收入、公共服务收入及其他收入。其中,租金收入系向租户提供经营场所获得的收入,这是锦和商业收入来源的重中之重。

(锦和商业收入结构构成 资料来源:招股书)

2016-2019年上半年锦和商业租金收入分别为3.91亿元、4.87亿元、6.02亿元及3.05亿元,占同期主营业务收入几乎达四分之三左右。尽管近三年该比重有下降的趋势,但改变并不那么明显。

从本质上说,锦和商业更像是打着文化创意的旗号,干着二房东的勾当。

偿债风险畸高

既有建筑(群)资源是创业产业园项目的起点和基础,锦和商业通常以自行承租或企业并购的方式获得既有建筑(群)经营权

(锦和商业资产负债表 资料来源:招股书)

如此情形下,锦和商业的资产以非流动资产为主,其比重占资产总额接近80%。而重资产运营会诱发众多潜在的问题,比如资产难以变现、现金流易于短缺等,纵使是房地产行业的某些企业也在探索轻资产之路,锦和商业流动风险畸高。

流动比率及速动比率也可见端倪。2016-2019年上半年锦和商业的流动比率分别是0.21、0.26、0.49和0.59,速动比率分别是0.15、0.19、0.41和0.49,数值均远低于1。造成两者偏低的主要原因是锦和商业采取预收方式,并且收取一定的金额的押金,造成流动负债中的其他应付款金额较高所致

(锦和商业主要财务指标 资料来源:招股书)

这样,一旦经济形式、市场需求等朝着不利方向发展,诱发客户大规模集中到期退租且公司未能合理安排资金周转,将对锦和商业的短期偿债能力造成不利影响。

收入集中度高

组合投资理论告诉我们,不要将所有鸡蛋放进同一个篮子,锦和商业几乎没有遵循这一原则,其收入来源过于集中某个地区及单个项目

从地区上看,锦和商业集中于上海。2016-2018年锦和商业的营业收入分别为5.31亿元、6.44亿元和8亿元,其中上海地区的营业占比分别为92.79%、91.57%和91.09%。相比之下,同行圣博华康业务范围相对分散,在上海、无锡、徐州、武汉等多个城市均有布局。

(锦和商业收入地区分布 资料来源:招股书)

经营集中度高,固然可以形成较好的规模优势,锦和商业在期间费用率上要远低于圣博华康。以2018年为例,该年锦和商业以管理费用率7.33%、研发费用率0.08%、销售费用率1.65%及财务费用率1.48%总计期间费用率10.54约是同期圣博华康的一半。

但从长远看,集中于上海一个据点风险委实太高,特别是对锦和商业这样一家行业龙头来说,更应该有一颗高瞻远瞩的雄心。

(越界创意园主要经营情况 资料来源:招股书)

锦和商业收入来源更大的一个问题是,过于依赖越界创意园单个项目。2016-2019上半年,越界创意园分别实现收入1.69亿元、1.71亿元、1.84亿元以及0.86亿元,占同期主营业务收入的比例为31.83%、26.61%、23.01%和21.18%。尽管越界创意园的收入比重逐年下降,但占比仍处于较高水平,项目收入集中度较高的风险显然。

资产违规风险仍在

早在2016年3月,发审委拒绝锦和商业的一条理由就是“将承租的划拨土地用于向第三方客户租赁经营,且部分园区项目的土地使用权实际使用情况与规划用途不一致”。

目前来看,这一情况依然存在。截至2019年6月末,锦和商业以投入运营的园区中未取得产权证书的面积占可供租赁面积比例为5.93%,对应2019年1-6月租金收入占公司营业收入比重为5.64%,其中以越界·X2创意空间为代表。

锦和商业解释称,公司承租运营的园区物业多为老旧物业项目改造而成,未取得产权证书的房产多为历史原因形成的临时建筑或辅助设施建筑。并称该部分所占的比重较小,不会对公司整体业绩产生较大影响。

另一个资产风险来自资产抵押风险。据悉,锦和商业运营的越界创意园所在物业已被出租方广电浦东对外抵押作为银行借款担保,抵押期限为2018年12月12日至2032年12月12日。截至2019年6月末,该项抵押借款余额为7.88亿元。

若如此项物业所有权人无法按时还本付息,或可导致所有权人发生变更,将对越界创意园等园区的正常运营造成不利影响。