锦鸡股份冲科创板:主业毛利率下滑 募投增产被指难消化
财经

锦鸡股份冲科创板:主业毛利率下滑 募投增产被指难消化

2019年09月11日 10:36:40
来源:中国经济网

中国经济网编者按:江苏锦鸡实业股份有限公司(以下简称“锦鸡股份”)将于9月12日首发申请上会。锦鸡股份拟于创业板上市,计划发行股份不超过4178万股,拟募集资金5.12亿元,全部用于年产3万吨高档商品活性染料建设项目,保荐机构为国信证券。

锦鸡股份成立于1999年,2003年国有股权完成退出,成为一家民营企业。锦鸡股份2007年开始引入外部股东,传化智联股份有限公司(以下简称“传化智联”)、珠海大靖、上海兆亨、中电信泰等相继入股。然而,这些股东增资、股权转让的价格均不相同,且在一年时间内,增资价格有12.49元、9.96元、4.18元。但锦鸡股份并未在招股书中给出增资定价依据。

  2016年现金流数据出现两个版本

2017年12月,锦鸡股份首次在证监会网站披露招股说明书,2019年3月,该公司更新了招股书。两版招股书中,均分别披露了2016年经营活动产生的现金流量净额,但数据却一正一负,相差甚远。

2017年披露的招股书显示,2014-2016年锦鸡股份经营活动产生的现金流量净额分别为6165.40万元、4939.60万元和-291.42万元。

最新更新的招股书显示,2016-2018年实现经营活动产生的现金流量净额分别为68.58万元、3195.10万元和3198.19万元。

也就是说,锦鸡股份两版招股书中,2016年经营活动产生的现金流量净额相差360万元。

同时,两版招股书对2016年经营活动产生的现金流量净额大幅下降的原因说明也不尽相同。

2017年披露的招股书称,“2016年,经营活动产生的现金流量净额大幅下降,主要原因在当期经营性应收大幅增加,而经营性应付大幅减少所致”;新版招股书中给出的解释则变为“2016 年,经营活动产生的现金流量净额仅有68.58万元,主要系当年下游客户使用票据结算货款增多以及支付环境修复费1960.86万元所致”。

  主营业务毛利率下滑

根据招股书,锦鸡股份主营业务毛利全部来自活性染料业务,其他业务毛利较小,主营业务突出。

2016-2018年,锦鸡股份主营业务毛利率分别为26.37%、23.11%,20.75%,2017年同比下降3.26个百分点,2018年同比下降2.36个百分点。

“公司主营产品活性染料销售价格受市场行情状况、上游原材料价格变动、环保政策、安全生产政策等多重因素影响,其中,原材料价格波动对活性染料产品销售价格、生产成本变动的影响尤为显著”。锦鸡股份称。

锦鸡股份活性染料产品销售单价及销售成本变动情况

锦鸡股份称,2017年和2018年公司产品销售价格分别上升6.39%和11.81%,而销售成本分别上升11.08%和15.26%,销售成本上升幅度均大于销售价格,造成毛利率的下降。报告期内,产品销售价格上升主要系受主要原材料市场价格上涨所导致,产品销售成本上升主要系原材料成本及能源动力成本上升所致,如2017年和2018年,平均材料成本分别上升 11.11%和18.31%,平均能源动力成本分别上涨20.93%和13.84%。

报告期内,锦鸡股份染色染料毛利率分别为26.41%、23.21%和20.24%,印花染料毛利率分别为25.52%、22.98%和26.48%。2016年至2017年,染色染料与印花染料毛利率变动保持一致,毛利率较为接近。2018年,印花染料毛利率增加至26.48%,相比2017年增加了3.50个百分点,主要系2018年印花染料中的高附加值产品占比提升以及印花染料主要品种整体市场供应减少,产品价格上升显著,导致了2018年印花染料毛利率提升。

值得一提的是,锦鸡股份活性染料的毛利率与行业内其它可比上市公司相比,也存在差距。

锦鸡股份活性染料的毛利率与同行业上市可比公司的毛利率比较情况

锦鸡股份认为,同行业可比上市公司产品结构中均有分散染料及活性染料,而公司染料产品全部为活性染料,因此染料产品整体毛利率整体高于公司。但根据上表,雅运股份、安诺其、吉华集团三家公司活性染料的毛利率均被单独列出,与锦鸡股份比较后可知,锦鸡股份2017年活性染料毛利率较吉华集团高4.63个百分点;锦鸡股份2016年和2017年活性染料的毛利率与安诺其基本相同;而2016年和2017年,雅运股份的活性染料毛利率分别高出锦鸡股份2.46个百分点和4.47个百分点。

对活性染料毛利率不及雅运股份,锦鸡股份解释称,从活性染料规模来看,公司活性染料实现收入规模要远大于雅运股份。一方面,根据公开披露资料,报告期内雅运股份活性染料产能仅为6000吨,大部分活性染料产品为外购或者外包生产,其能够在原材料价格出现波动时,通过调整其染料产品库存,如在原料价格高涨时,减少库存量,在原材料价格处于低谷时,加大库存量,进而保证其染料产品毛利率;另一方面,为提升产品附加值,为下游纺织印染客户提供染整技术服务。因此,雅运股份活性染料毛利率要高于公司。

  募投项目新增产能被指难消化

锦鸡股份在招股书中称,本次募集资金投资项目“年产3万吨高档商品活性染料建设项目”是公司基于行业发展趋势、市场需求展望、公司技术水平等要素提出的项目。该项目完全达产后,公司的活性染料产能与现有产能相比有较大的增长。

数据显示,锦鸡股份现有产能为4.5万吨/年。过去三年,其销量分别为4.67万吨、4.69万吨和4.90万吨,即2017年销量较2016年增加114吨,2018年销量较2017年增加613吨。

锦鸡股份活性染料的产能、产量、销量

据挖贝网报道,本次锦鸡股份拟筹建3万吨的高端活性染料项目,按照每年600吨的增加速度,3万吨产能,需要消化50年。

从全行业看,锦鸡股份年销量增加几百吨不是个例,整个行业进入增长瓶颈期。中国染料工业年鉴数据显示,2013年,我国活性染料总产量27.63万吨,随后三年中,产量逐年下滑。2017年回升至30.74万吨,仅比2013年产量水平增长一成左右。

活性染料进入存量竞争,锦鸡股份年销量增长约600吨,其实来之不易。而扩产3万吨,占行业总产量的10%左右,如何消化这些产量,将会一个非常大的考验。

  增资及转让价格悬殊

2007年开始,锦鸡股份引入外部股东,A股公司传化智联、珠海大靖、上海兆亨、中电信泰等相继入股。然而,这些股东增资、股权转让的价格均不相同,且在一年时间内,增资价格有12.49元、9.96元、4.18元。

根据招股书披露,2007年,江苏泰州政府招商引资,传化智联母公司传化集团计划在泰州投资。彼时,传化集团主营印染业,与锦鸡股份主营业务相似。锦鸡股份欲扩大经营规模,经过协商,传化集团对锦鸡股份进行增资,认缴1512万元出资,增资价格为2.4元/注册资本,持股比为45%,成为锦鸡股份控股股东。次年9月,传化集团将这笔股权转让给子公司传化智联,转让价格为5.87元/注册资本。原因是传化智联业绩下滑,转让前述股份后增强盈利能力。转让价格高于一年前增资价格,源于传化集团采用收益法评估,增值率较高。

长江商报报道称,2015年7月,传化智联推进产业转型,重金布局大物流产业,急需资金,遂将所持锦鸡股份20%股权、5%股权分别转让给珠海大靖及赵卫国等自然人,转让价格为19.71元/注册资本。

转让价格高达19.71元/注册资本令人起疑,仅此一项,传化智联就获利2.19亿元。

5个月后,锦鸡股份进行资产重组,以增资方式分别收购传化智联、珠海大靖、赵卫国等人持有的锦云染料45.54%股权及上海兆亨、许江波持有的锦汇化工54%股权,增资价格分别为12.49元/注册资本、9.96元/注册资本。

仅仅相隔5个月,价格就调整为12.49元/注册资本、9.96元/注册资本,且同时推进的收购,增资价格有较大悬殊。公司解释称,此次增资是以基础法对资产进行评估确定。而前次股权转让价格19.71元/注册资本,是考虑到公司发展前景、双方市场化谈判的结果。显然,这一价格是采用收益法进行估算而得。

无论如何,短短的5个月时间,价格相差就如此之大,难以回避利益输送嫌疑。

对于同时收购价格不同的问题,锦鸡股份解释称,考虑到锦汇化工已开工建设的3吨分散染料项目及染料中间体在建项目,前景广阔,且上海兆亨及许江波出让控制权,因此上海兆亨、许江波以及锦汇化工股权增资的价格较低。

2016年12月,又过了一年,锦鸡股份迎来新的外部股东中电信泰(股权穿透后,属于中信集团旗下),其认缴1027.89万股,增资价格为4.18元/股。与此同时,公司员工持股平台泰兴至臻、泰兴至远合计认缴569万股,增资价格仅为2元/股 。两家员工持股平台的执行事务合伙人均为公司实控人赵卫国。

综上所述,无论是增资、还是以增资方式收购资产,抑或是传化智联转让股权,包括员工持股平台增资,价格悬殊较大,利益输送嫌疑不小。

此外,2015年7月,也就是锦鸡股份IPO之前,公司控股股东传化智联变为赵卫国,完成了控股股东变更。

  叫停多项关联交易 利润呈下滑趋势

报告期,锦鸡股份向关联方销售金额分别为7020.98万元、4484.72万元、9.84万元,关联采购金额为4926.23万元、6296.51、 6144.68万元,占营业成本的6.67%、7.67%、6.45%。

招股书显示,锦鸡股份在冲刺A股之前,叫停了多项关联交易。

招股书资料显示,近年来,锦鸡股份与第二大股东传化智联等多家关联公司存在着关联交易。比如,2016年,传化智联是第三大客户,为公司带来销售收入3700万元,占总收入的3.7%;2017年是第六大客户,带来收入2611万元,占总收入的2.44%。

除此之外,锦鸡股份还与员工及其亲属投资或任职的公司之间存在交易。比如,2016年、2017年,锦鸡股份实控人赵卫国一致行动人李余生投资的上海锦鸡染料和上海柔硕染料两家公司,为锦鸡股份带来销售收入上千元。

数据显示,锦鸡股份关联交易规模在逐年减少,2014年关联销售约为1亿元,2018年降至9.8万元。锦鸡股份已停止向员工及其亲属投资或任职企业销售染料产品。

有媒体分析称,取消关联交易后,锦鸡股份营收进入停滞甚至下滑期。资料显示,该公司2014年收入曾经达到12.76亿元,之后一直在10亿元左右徘徊。与此同时,公司利润也从2014年1.38万元下降到1亿元。