从106%到-15%！家族控股的法狮龙IPO 净利润增长率过山车

作为典型的家族控股公司，法狮龙营业收入、净利润及主营业务毛利率均表现出显著的波动性，业绩不稳；同时，该公司存货规模较大且存货周转率下降

《投资时报》研究员 辛夷

无论漂在哪座城市，辛苦打拼后买下一所房子，人们的欢喜之情不言而喻。不过后续装修房子的过程，却往往容易把人从喜悦中拉回现实。

传统的房屋装修过程经常会持续几个月的时间，让人心力交瘁。而集成式装修的出现某种程度上改变了这一状况，目前，家居行业已进入整体化、集成化的进程。

日前，主要从事集成吊顶业务的法狮龙家居建材股份有限公司（下称法狮龙）更新了招股说明书。本次IPO，该公司拟公开发行人民币普通股（A股）不超过3229.28万股，拟募集资金4.80亿元，将用于“法狮龙集成吊顶基础模块建设项目”“法狮龙集成吊顶功能模块建设项目”“营销网络建设项目”“研发设计展示中心建设项目”及补充流动资金中。

《投资时报》研究员查阅法狮龙招股书注意到，2016—2018年及2019年上半年（下称报告期），该公司营业收入、净利润及主营业务毛利率均表现出显著的波动性，业绩不稳；同时，其存货规模较大且存货周转率有所下降。

法狮龙近四年综合毛利率情况

数据来源：法狮龙招股书

净利润、毛利率均波动明显

法狮龙主要从事集成吊顶、集成墙面等产品的研发、生产和销售，产品主要应用于建筑室内装修、装饰。该公司自从设立以来，主营业务未发生重大变化。

集成吊顶与顶墙集成主要应用于住宅装修领域，而住宅装修市场与房地产市场存在密切关联，因此集成吊顶行业本身受房地产市场波动的影响，房地产行业存在一定的周期性特征，因此从长期看，集成吊顶行业也存在一定的周期性。

招股书数据显示，2016—2018年及2019年上半年（下称报告期），法狮龙分别实现营业收入3.50亿元、5.52亿元、5.17亿元、1.96亿元；净利润分别为4673.29万元、9648.17万元、8203.30万元、2053.46万元，2017年及2018年净利润增长率分别为106.45%、-14.98%，显示出较为剧烈的增长波动。

《投资时报》研究员从中国建筑装饰装修材料协会的公开数据中发现，法狮龙在2017年客厅吊顶市场销售中位居首位。然而，从招股书数据中可以看出，2017年之后，法狮龙营业收入与净利润均出现连续下滑。报告期内，法狮龙净利润出现大幅波动，未能保持业绩稳健增长的发展势头。

另外，报告期内，该公司主营业务毛利率分别为32.02%、38.64%、35.27%、33.71%，主营业务毛利率变动分别为增长6.62个百分点、下降3.37个百分点、下降1.56个百分点，同营业收入、净利润的变化趋势一样，法狮龙的主营业务毛利率也是存在波动性。

查阅招股书，《投资时报》研究员发现，主营业务毛利率波动都与集成吊顶产品毛利率有关。在装饰装修市场行情景气程度回落的时候，该公司为维持市场占有率和产品销量会加大产品的促销折扣力度，致使公司毛利率面临下降的风险，从而对该公司业绩产生不利影响。

招股书中，该公司表示凭借研发设计能力、品牌影响力及覆盖广泛的销售网络，通过不断推出新产品并成功投入市场，以保证公司较高的毛利率水平。然而报告期内，该公司研发费用占营业收入比重分别为 3.47%、3.93%、3.91%和 4.17%，主要包括职工薪酬、材料耗用和模具开发及制造费等。研发投入不足，如何做到不断推出新产品？

法狮龙近四年主要资产周转指标

注：2019年1-6月数据为年化后数据

数据来源：法狮龙招股书

存货周转率下降

招股书数据显示，报告期各期末，法狮龙货币资金余额分别为0.12亿元、0.60亿元、1.18亿元及1.94亿元，占流动资产的比例分别为9.71%、25.18%、33.65%及58.12%。其中，公司2019年6月末货币资金较上年末增长64.97%，主要是银行理财产品到期赎回所致。法狮龙的货币资金余额以银行存款为主，其他货币资金主要是存于银行的保证金和存放于支付宝账户的资金。

另外，报告期各期末，该公司营业外收入分别为56.47万元、98.51万元、612.46万元及0.00元，其中公司取得的各类政府补助分别为55.85万元、97.94万元、514.15万元及0.00元。可以看出，法狮龙自身货币资金充裕，再加上政府补助，似乎并没有那么缺钱。

此外，报告期各期末，该公司存货账面价值分别为4540.75万元、7542.64万元、7397.96万元及7979.68万元，占流动资产的比例分别为36.11%、31.81%、21.16%及23.89%，存货规模较大。

该公司存货主要由原材料、库存商品构成，随着公司业务规模的扩展，期末库存商品逐步增加，导致存货周转率下降。

《投资时报》研究员注意到，报告期内，法狮龙的存货周转率分别为7.20、5.60、4.49和3.38，呈现逐年下降的趋势。若公司产品无法实现预期销售，可能会导致存货无法及时变现，从而对公司业绩产生不利影响。

同时，该公司主要采用经销商模式，产品直接销售给经销商，由经销商自建专卖店面向消费者。然而查阅招股书，《投资时报》研究员注意到，报告期内，该公司前十大经销商销售额占主营业务收入的比例分别为9.78%、8.89%、3.99%、4.67%，占比较低并且逐年下降。

如果本次募集资金投资项目达产后，公司的生产规模、人员规模、销售网络将迅速扩大，未来经销商队伍进一步扩大而公司管理水平不能随之提高，或市场发生变化而公司管理制度不能与之适应，则会对公司的业绩产生不利影响。

法狮龙设立时发起人持股情况

数据来源：法狮龙招股书

典型的家族控股公司

该公司前身为法狮龙建材科技有限公司（下称法狮龙有限），成立于2007年3月。2018年6月25日，法狮龙有限以截至2018年3月31日经审计的净资产为基础，由法狮龙控股、沈正华、王雪娟、沈正明、王雪华5名发起人股东，整体变更设立为股份有限公司。

根据招股书股权结构图显示，本次发行前，该公司实际控制人沈正华、王雪娟夫妇合计直接及间接持有公司90.86%的股份；本次发行完成后，沈正华、王雪娟夫妇合计直接及间接持有公司68.14%的股份。沈正华、王雪娟夫妇为该公司实际控制人。

查阅招股书，《投资时报》研究员注意到，法狮龙是典型的家族控股公司。公司控股股东为法狮龙控股，而法狮龙控股为公司实控人沈正华、王雪娟夫妇的全资控股公司，沈正明为实控人沈正华亲弟弟，王雪华为实控人王雪娟亲弟弟，公司直到2018年6月整体股份改制，还是5名发起股东。

分析人士认为，上市公司是“公众”公司，这种家族控股的股权结构增加了日后关联交易的隐秘性，进而加大了防范和监管关联交易的复杂性。