申万宏源：首次覆盖建发国际，予以“增持”评级，目标价11.1元

近日，申万宏源发布建发国际集团（1908.HK）的研报，首次覆盖建发国际，予以“增持”评级，目标价为11.1元，研报摘要如下：

建发国际集团是福建地产开发龙头，公司从东南地区起步走向全国，2019 年母公司建发房产区域销售排名第 2，成绩斐然，2019 年公司销售额首次超过 500 亿元，2020 年销售有望继续高增。我们认为公司目前估值具备吸引力。以人民币计算，预测公司 2019/2020/2021 年归母净利润分别为 16.0/23.2/29.7 亿，同比增速13.0%/44.8%/27.9%，对应 EPS 分别为 1.36/1.97/2.53 元。给予公司 2020 年 PE 为 5.63X，对应目标价为11.1 元，对应涨幅空间 20%。由于存在销售去化下滑风险和复工时间不确定性的原因，首次覆盖建发国际集团，保守起见,给予增持评级。

厦门国资委大股东、管理层持股的福建地产开发龙头。公司是福建地产开发龙头，直接控股股东为建发房产，实际控制人为厦门国资委，是厦门国资委旗下的最大地产开发平台。此外高管成立的 Diamond Firetail 公司也持有公司的 5.2%的股份，并且管理层从业经历丰富，人员稳定，主要管理人员均有二十余年集团内任职经历。

销售高速增长，业绩确定性强。公司从东南地区起步，走向全国。2017-19 年，母公司建发房产福建区域销售额从 77 亿元上升至 315 亿元，排名从第 9 到第 2，进步斐然。公司于 2017-2019 年销售额分别为 101、248、508 亿元，3 年销售额增长 4 倍。公司 2014 年借壳以来业绩高速增长。2018 年营业收入达 123.7 亿元，同比上年增长 159%， 2018 年归母净利润达 14.2 亿元，同比上年增长 169%，2019H1 合同负债是 2018 年营收的 2 倍，业绩确定性较强。

高净利率及杠杆率推动公司 ROE 持续处于高位。由于公司处于扩张阶段，2017 至 2019 年上半年财务费用率从 3.0%攀升至 2019H1 的 7.75%，公司的净利率仍旧保持稳定增长，2019H1 为 14.8%，处于行业中高水平。受益于公司销售净利率上升和财务杠杆的合理使用，2017 及 2018 年公司摊薄 ROE 水平分别为 14%、23%，较上一年分别提高 12.3pct、9.6pct，增长迅速。

土储布局合理，安全边际逐步提高。截至 2019 年末，我们测算公司目前整体可售货值逾 1500 亿元，货值分布一/二/三线分别为 5%/61%/34%，区域布局福建占比达到 44%，以一二线城市为主。虽然拿地规模显著提升，但是拿地成本逐年走低，2017-2019 年拿地价格/当年销售价格分别为 70.9%/ 62.0%/ 43.5%，安全边际逐步提升。

大手笔分红，或为股息率投资者青睐标的。2016 年以来公司累计发行 2 次可转债，配股共 4 次用于增加公司的运营资金和进行收购并购活动。同时公司保持较为少见的高派息比率，历年分红率均在 50%以上，目前股息率达到 8%以上。历史最高股利支付率达 262%，平均股利支付率也超过了 100%，这对于一家保持着较高 ROE水平的公司是十分难得的。

首次覆盖，给予增持评级。公司是厦门国资委旗下最大地产开发平台，且管理层持股，管理架构完善。福建龙头开发商，向长三角及中部都市圈拓展。销售增速在同规模房企中位居前列，兼具国企的稳健性与民企的灵活性。融资成本优势显著，大股东信用借款充足。看好公司的成长之路。给予增持评级。以人民币测算，我们预测公司 2019/2020/2021 年归母净利润分别为 16.0/23.2/29.7 亿，同比增速 13.0%/44.8%/27.9%，对应 EPS分别为 1.36/1.97/2.53 元。给予公司 2020 年 PE 水平为 5.63X，对应目标价为 11.1 元，对应涨幅空间 20%。

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