龚成:有危有机的周大福

龚成:有危有机的周大福

2020年03月16日 14:21:42
来源:凤凰网港股

文/凤凰网港股特约香港财经大V 龚成

周大福珠宝集团有限公司

CHOW TAI FOOK JEWELLERY GROUP LIMITED

股票代号:1929

市盈率:15倍

每股盈利:$0.46

市值:$700亿

业务类别:珠宝零售

集团主席:郑家纯

主要股东:周大福(控股)有限公司(89.34%)

集团网址:http://www.chowtaifook.com

5年业绩

年度:2015/2016/2017/2018/2019

收益(亿):643/566/512/592/667

毛利(亿):191/156/150/162/186

盈利(亿):54.6/29.4/30.6/40.9/45.8

每股盈利:0.55/0.29/0.31/0.41/0.46

每股股息:0.28/0.80/0.51/0.57/0.65

毛利率:29.7/27.6/29.2/27.4/27.9

ROE:14.2/7.91/9.16/12.6/14.3

(截至31/3为一个财政年度)

--企业简介--

周大福是香港、澳门及中国内地地区市场占有率最大珠宝商之一,拥有庞大的零售网络。于大中华区、新加坡、马来西亚等地零售点共超过3,000个,遍布500多个城市。

周大福主要产品为主流珠宝及名贵珠宝产品,包括珠宝镶嵌首饰、黄金产品、铂金、K金产品、钟表。

--拥品牌网络--

【图1】--零售点网络分布

周大福这品牌,相信大家都有所认识,这种广为人知品牌拥有的优势,以及对产品附予的附加值,就是品牌价值。品牌可说是相当有用的赚钱工具,而这亦是周大福最重要的资产。

企业拥有品牌价值,往往比拥有厂房等资产来得更好,因为厂房类等资产必然会老化,要投入资源去提升,故长远计品牌的赚钱能力必然更高。而周大福这间市值数百亿的企业,固定资产只有数十亿,但每年所赚到的钱都有数十亿,可见其品牌及完善的系统,才是最能创造财富的地方。

【图2】--周大福生意盈利情况

--业务模式--

除自营店外,周大福亦透过熟悉该区的当地企业,以加盟方式发展内地的三线及较次级城市。这营运方式除可平衡风险外,亦能提升品牌知名度,长远能提升品牌价值。

周大福品牌拥有相当的价值,令其在中国各地开店有优势。由于珠宝黄金属于贵价物品,而在假货不绝的大陆,零售珠宝黄金这行业自然更需要品牌,故品牌作用很大,亦是信心保证。凭着这保证,周大福无论在定价能力或扩充市场时,都享有更大优势,令其在长远竞争中,能享较高的获利能力。

周大福吸引之处除品牌价值外,就是其市场的领导地位,以及庞大而完善的销售网络,令其在行业中占有优势。另外,周大福运用垂直整合业务模式,包括原材料采购、设计、生产,以及在庞大的零售网络进行之市场推广与销售活动,令成本控制方面更为有效。

--业务分析--

周大福的业务以零售为主,约占营业额八成,而批发部分则约占二成。若以地区划分,中国地区贡献营业额逾六成,而香港、澳门及其他市场则占大约四成(当中香港贡献最多)。

至于产品方面,主要可分为四大类:

【图3】 --各类产品占营业额比例

虽然周大福有珠宝钟表等产品,但主要仍是以黄金产品为主。黄金价格由2000年的每盎士300美元,升至2011年高位1,800美元,其后出现较大幅的下跌。外围金价虽然大上大落,但看周大福的业绩,却没有因此而受到太大影响,故金价非影响其业绩的主因。

营业额由上市前2010年的200多亿,升至近年逾600亿水平,情况大致理想。虽然早几年在零售市道较疲弱时期出现中期调整,毛利同样有类似趋势,但近年大致回复正常水平。

从周大福的毛利率可见,就算金价升跌、成本上升、生意下跌,周大福的毛利仍保持于27%至30%水平,颇为稳定,反映就算外在环境有变,毛利率都能维持。即是周大福就算面对不利环境,都不会将产品大幅减价或减低档次,不会影响定位,反映周大福在策略上要维持一定的毛利水平。虽然这策略可能令中短期盈利减少,但长远能保持品牌质素。

至于盈利方面,已见从低位开始回升。根据管理层的解释,是因为中国内地消费气氛有复苏迹象、客户对黄金需求强劲和新增零售点所致。另外,近年自由行到访港澳旅客有所回升,对占近四成集团收入的港澳业务带来支持。毕竟周大福所售卖的产品为奢侈品,所以对经济周期较为敏感。

股本回报率(ROE)方面,整体数字都是理想的,有一定吸引力。盈利已出现止跌回升迹象,反映赚钱能力开始回到正常水平。

--往后发展--

由于周大福的产品属较高档次,故中国消费者的消费能力对其有很大影响。另一影响因素当然是自由行,在逾百个港澳地区零售点中,大部份在游客区,若自由行的效应持续减退,对其影响不少。有鉴于此,集团近年开始关闭部份游客区门市,转移至较多本地顾客群的民生地区,以减低过度依赖自由行消费者的风险。

自2003年开始自由行后,旅客人数不断增加,至2014年才初次出现回落。持续上升10年后回落是自然的事,但不会永远持续,其后转趋平稳。在自由行首10年人数快速增长,但现在高速增长期已过。虽然长远仍能上升,但只会呈平稳式的增幅。

虽然中国中短期经济会放缓,但长远计,中国经济仍不太差,中国人可支配的收入会平稳上升,对奢侈品的需求只会持续增长,故周大福的长远发展仍是正面。

另一影响周大福的就是金价走势。不少人视黄金为终极货币,而且更是有限资源,故长远计金价必然上升。虽然金价上升会令其收入增多,但就算金价下跌亦不一定对其不利,因会吸引更多人买入,从而令整体营业额增加。

因此,关键不是金价的走势,而是人对黄金价值的观念,若人们认为黄金有价值,就会有持续的需求,而在可见将来,中国人对黄金的喜爱,以及其作为货币的价值,都不会有太大改变。

另外,2018年人造钻石在首饰市场出现,价格只有天然钻石的两至三成,消费者用肉眼根本看不出2者分别。这将推动客户选择较有品牌的商户购买钻石,以免出现被骗风险,这将令周大福受惠。但长远而言,在消费者眼中的天然钻石价值或出现改变,而这改变会令首饰行业出现什么样的冲击,暂时难以估计。

--投资策略--

综合而言,周大福拥有品牌、完善的销售网络,以及一定的市场占有率,加上行业本身赚钱。虽然近年总负债增多,令风险度略有提高,整体而言,这股算得上是优质股。但由于此企业比较庞大,就算向内地二、三线城市发展,亦不会像过往般快速增长,虽然总体的潜力仍有,但不会太大。往后亦只能平稳发展,故对此股的评价为正面。

股价方面,此股2011年尾以高市盈率上市,令股价一直处于偏高水平。上市数年,股价不断下跌,近年股价只有上市时的一半,估值回落至合理水平。

由于盈利有点波动,投资者宜用平均盈利去分析,以此计算平均市盈率,若处10倍至15倍可说是合理水平。但自由行效应减退因素,以及奢侈品较受经济周期影响,都对此股造成风险,所以在运用市盈率估值时,要用数年盈利的平均数,能减少集中于某一年的风险。

这股的生意模式较周期性,经历数年较好时期,然后又会经历较差时期,之后又会好转。若然作长线投资,宜在合理至低于合理水平投资,会有较大的长期投资价值。但要注意的是,此股在上市时以30、40倍高市盈率上市,估值不合理,其后市场估值已回复合理水平,就算盈利重拾升轨,市盈率亦不会达至当年的水平,因此只能以较为平稳去形容。

(本人为证券业持牌人士,未持有上述股票)

【作者简介】龚成

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专栏作家:《经济一周》

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