民创集团研究院：全球负利率时代，黄金王者归来

——黄金系列专题报告

民创集团研究院

周荣华 尹邝源 郭毅杰

核心观点

在经历了20世纪80年代初的石油危机以及高通胀时代后，美国迎来了经济繁荣时代，股票成为了最好的投资品种，黄金进入了宽幅震荡期。2007年后，次贷危机爆发，美联储3轮量化宽松政策把黄金价格推至历史最高点。当前美联储再次降息至0，叠加无限QE政策，金价有望再创新高。

一、 黄金价格历史走势分析

(一) 80年代至2000年后——经济繁荣时代的宽幅震荡期

在经历了20世纪80年代初的石油危机以及高通胀时代后，美国里根总统开始通过减少个人所得税和企业税以刺激投资，并通过控制货币供给量等措施，以达到控制通货膨胀和提升经济活力的目的。在1981年-1984年间，美联储加息下的强势美元政策，抑制了黄金的投资需求，国际黄金价格震荡下行。进入20世纪90年代，信息技术和互联网带来了美国经济的快速发展。在经济快速增长，技术不断创新的时代，股票成为了最好的投资品种。而作为避险以及抗通胀的防御性投资品种，黄金的投资价值出现阶段性的下降。叠加之前三个阶段的快速上涨，极大地透支了黄金价格的上行空间，国际金价从此步入了长时间的宽幅震荡期。在此期间，黄金也经历了两轮小牛市。第一轮是1985年广场协议签署后美元贬值带来的黄金价格上涨，第二轮是2000年后一系列风险事件推升的一波黄金牛市。

图表1：金价在经济繁荣时代的宽幅震荡期 资料来源：wind、民创研究院

“广场协议”后，美元贬值带来黄金价格上涨。1985年9月22日，美国、联邦德国、法国、英国以及日本达成了五国政府联合干预外汇市场的“广场协议”，从而引导美元对主要国家货币汇率的有序贬值，以解决美国的巨额贸易赤字问题。该协议签署后，美元指数从140一路下跌至85，促使国际黄金价格大幅上涨至486美元/盎司，涨幅超过了50%。期间黄金价格与美元指数的负相关性超过0.9，美元强弱成为当时影响黄金价格的重要因素。

图表2：1985年“广场协议”后美元大幅贬值推升黄金价格 资料来源：wind、民创研究院

一系列风险事件推升了2000年后的第一波黄金牛市。2000年3月，美国互联网泡沫开始破灭，以及2001年的“911 恐怖袭击事件”，导致股市出现暴跌。在美联储降息以及避险情绪推动下，黄金牛市徐徐拉开了序幕。2003年3月20日，伊拉克战争爆发，中东恐怖袭击事件日益加剧，地缘政治持续紧张进一步抬高了国际黄金价格。2005年，在美元走软下，各国央行大幅增加黄金储备，全球黄金投资需求强劲增长26%，导致国际黄金价格上行斜率变陡，金价一举冲破720美元/盎司大关。但仍未突破第二次石油危机时的850美元/盎司的历史高点，金价整体处于宽幅震荡期。

(二) 2007年后——次贷危机及货币量化宽松时期

2007年8月，美国次贷危机爆发，消费支出、企业投资和生产逐步下滑，造成美国就业率大幅下降，信贷条件收紧，美联储开始大幅下调联邦基金利率，叠加中东地缘政治等因素的共同推动，黄金价格大幅飙涨。2008年9月15日，以雷曼兄弟公司申请破产保护为标志，全球金融危机爆发。同年 11 月，美联储为了增加市场的流动性，抑制金融危机蔓延，开启第一轮量化宽松政策。

2010年，美国经济数据再次出现下滑，美联储为了提振经济，保持市场流动性稳定，并降低失业率，推出了第二轮量化宽松政策，进一步加剧了市场对于未来通货膨胀的担忧；叠加欧债危机爆发，全球央行大举增加黄金储备，推动国际黄金价格持续性上涨，伦敦现货黄金价格于2011年9月5日达到1895美元/盎司的历史最高点。

图表3：次贷危机爆发以及3轮QE持续推升黄金价格至历史高点 资料来源：wind、民创研究院

(三) 2013年至今——后QE和全球负利率时代

2008年全球金融危机爆发后，奥巴马政府通过扩大政府开支、减税以及实施大规模金融救援计划和房市救援计划等一系列措施刺激经济，美国经济也领先于全世界开启复苏阶段。2013年，美国经济已经基本走出泥潭，经济复苏动能加强，房价和信贷显著反弹。美联储也于同年的12月19日，宣布逐步退出量化宽松政策。此后，美联储在2014年10月30日宣布彻底结束量化宽松计划，并在2015年12月16号开启全球金融危机后的加息周期。由于美联储收紧货币政策，金价之前的上涨势头受到压制，基本处于震荡下行态势。

2016年初，由于全球股市出现下跌，避险情绪推升国际黄金价格。2018年底，美联储态度开始逐渐转鸽，也开启了2019年美国市场的股债双牛行情。在美联储2019年后的持续降息以及全球负利率蔓延下，国际黄金价格也开启了新一轮的涨势，未来将有望挑战1895美元/盎司的历史高点。

图表4：后QE和全球负利率时代，伦敦现货黄金价格有望挑战1895美元/盎司的历史高点 资料来源：wind、民创研究院