业绩和股价反向涨幅的沃森生物，还能靠疫苗走多远？

中访网财经（朱婷婷）在新冠病毒肺炎疫情影响下，生物疫苗股一时间炙手可热。2020年农历开年后，A股动荡不安，作为18家开展研制新冠病毒疫苗的企业之一，沃森生物（300142.SZ）的股价逆势上扬，从开年最低25.4元到3月27日的收盘价为31.13元，增幅仍有22.56%，表现强势。相比沃森生物资本市场的表现，其业绩情况并不理想。

2020年3月21日，沃森生物发布2019年年报，公司实现营收11.21亿元，同比增长27.6%；实现归属于上市公司股东的净利润1.42亿元，同比下滑86.4%。其后两天，沃森生物继续公告，2020年一季度的业绩预计亏损1800万元至2300万元。

“沃森生物”是云南第一家创业板公司，也是云南少有的生物制药企业。尽管生物医药是云南重点扶持的产业，但大部分公司只是生产中成药，主营疫苗的“沃森生物”可谓是“鹤立鸡群”。

公司主要生产和销售的自主疫苗产品为：b型流感嗜血杆菌结合疫苗（西林瓶型和预灌封型）、23价肺炎球菌多糖疫苗、A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗、A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗和吸附无细胞百白破联合疫苗共6个产品（7个品规）。沃森生物解释，2019年归母净利润大幅下滑主要是由于2018年存在巨额投资收益，也就是卖了子公司嘉和生物股权产生的11亿多收益，而在2019年无此项收益所致。所以从扣非归母净利润来看，同比微增。

疫苗行业是高毛利行业，这是毋庸置疑的。

2016年3月，“山东非法疫苗案”震惊全国。山东济南庞红卫母女涉嫌非法经营疫苗，涉及24省25种常见且重要的二类疫苗。该案件性质恶劣，国务院主要领导作出重要批示，严查相关涉案人员。

“沃森生物”旗下子公司“实杰生物”是此次事件的涉案企业之一，“沃森生物”股票受此牵连停牌近7个月。

“沃森生物”2010年上市后，募集资金23.75亿元，扣除发行费用和明确用途的资金后超募约18亿元。其2013年7月出资7.63亿元收购山东实杰生物、圣泰（莆田）药业、宁波普诺生物，2014年11月以3.5亿元收购了重庆倍宁生物全部股权。以上公司均以疫苗流通为主营业务，收购溢价为8.5-11倍之间。

尽管沃森生物2019年业绩有所增长。但是再看沃森生物2015-2019年连续5年的扣非归母净利润分别为-4.13亿元、-1.46亿元、-2.09亿元、1.21亿元、1.28亿元，5年来总计仍是大额亏损5.19亿元。也就是说5年来，沃森生物本身并没有对投资人产生更多价值。疫苗行业高毛利，有较高的进入壁垒，按理来说其财务表现不应该如此。沃森生物的表现令人不解。

在2020年以前，对于沃森生物而言，23价肺炎疫苗是其主要营收来源。2019年23价肺炎疫苗为其带来5.21亿元销售收入，占营收比例高达46.44%；其次为Hib疫苗，营收占比达24.60%。但是23价肺炎疫苗行业的竞争格局也更加多元化，国内共有4家企业生产批签发23价肺炎疫苗，其中一家进口，为默沙东，三家为国产，分别是成都所、沃森生物和民海生物。

在沃森生物的股价不断上涨的同时，其主要股东却争相减持套现。2019年年初至今，沃森生物的股东合计减持了6693.1万股，减持市值达到了17.87亿元。

当然，2019年的年报里，公司的业绩还是有不少水分的。

利润表显示，研发费用只有6481万元，较低的研发费，如何支撑起疫苗企业的未来？而年报附注显示，公司全年的研发投入，实际上是2.55亿元，远超研发费用。

根据会计准则，符合一定条件的研发支出，可以计入无形资产。准则对这部分计量标准要求非常严格，比如，企业已经完成了全部计划、设计和测试活动，这些活动是使资产能够达到设计规划书中的功能、特征和技术所必需的活动，或经过专家鉴定等。

但这些条件并不难达到，有些公司尽可能地进行更大比例的研发支出资本化。计入无形资产的研发支出就不再是费用，成了资产，通常分3-5年摊销，对当年利润的影响就变得很小。沃森生物目前的资本化率高达74.93%。

那么，资本化率多少比较合理？

会计准则并没有对此做出明确的规定，像恒瑞医药（60026.SH）这种业绩较好的公司，并不在研发投入方面修饰利润，采用全额费用化处理。

整体来看，医药行业一般研发支出资本化率为30% 左右，假设沃森生物的研发支出资本化率为30%，那么公司的净利润差不多要再减少1 亿元左右。

沃森表示：2021年13价肺炎疫苗将努力打开国际市场，向中低收入国家销售，欧美短期还进不去，2021年公司有2价宫颈癌疫苗上市销售，如果把这些利好因素及其潜在利润计入到股价中，保守情况下，沃森估值过高，乐观情况下，沃森的估值处于合理区间。

2022年后，康泰生物的13价肺炎疫苗大概率也会上市，届时将形成辉瑞、沃森、康泰三方竞争的格局，把时间维度拉长到3-5年，13价肺炎疫苗能为公司贡献的利润依然存在很大变数。

但是我们应该注意的是，2020年2月14日，公司原第一大股东云南工投集团减持公司股份，刘俊辉被动成为第一大股东，3月13日刘俊辉又减持公司股份，导致云南工投集团又重新成为第一大股东，考虑到沃森生物山东疫苗案的前科，这次轮流减持的异常情况不能不让人浮想联翩。