泸州老窖控货提价背后销量连降4年 未提全年200亿目标

4月28日，泸州老窖发布了2019年年报及2020年一季报，2019年泸州老窖实现营业收入158.17亿元，同比增长21.15%，实现归属上市公司净利润46.42亿元，同比增长33.17%。通过连续的控货提价，老窖实现了业绩快速增长。然而背后是销售量连续多年下滑。此外公司一季度受疫情影响明显，此前重申的力争完成2020年的经营目标在年报中也未提及，今年陆续有在建工程转固产生的折旧也是影响公司阶段业绩表现的因素之一。

国窖毛利率何以超五粮液直逼茅台

去年初，泸州老窖制定全年经营目标，力争实现营业收入同比增长15%-25%，增长中枢落于20%一线，泸州老窖也做到了。

2019年，泸州老窖酒类业务实现收入156.16亿元，占总营收的比重达到99%，同比增长21.43%。其中，高档酒实现收入85.96亿元，同比增长34.78%；中档酒实现收入37.49亿元，同比增长2.01%，中档酒下半年收入增速环比上半年显著放缓；低档酒实现收入32.71亿元，同比增长16.54%。

泸州老窖的产品结构近年来持续升级，高档酒的占比从2015年的22.35%上升至2019年54.35%，低档酒占比则降至20.68%，中档酒维持不变。利润率更高的高档酒取代低档酒，使得老窖的毛利率水平持续创出历史新高，2020年一季度达到86.85%，其中主要为国窖1573的高档酒毛利率高达92.81%，超过五粮液，直逼茅台酒。

作为消费品来说，品牌的溢价是产品核心竞争力的体现，当前中国高端白酒市场的品牌力前三当属茅台酒、五粮液、国窖1573，但国窖1573的毛利率超出五粮液令人意外，它真的具备同茅台一样的溢价能力吗？

控货提价 销售量连续多年下滑

毛利率持续攀高的背后是泸州老窖近年来持续的控货提价。为了拉升国窖的品牌力，提升价格成为最主要的手段之一，在国窖1573的出厂价持续提升的作用下，其建议零售价达到1299元/瓶，而事实上，成交价约在900元左右。

支撑提价的策略则主要是控货，自2015年以来，泸州老窖的酒类产品年销量有19.01万吨降低至14.27万吨，降幅达到25%。销量减少，意味着消费者总计饮用的白酒产品数量是在下降的，尽管有高端白酒景气和提价，但消费者流量下降并不是一个好现象。

一季度受疫情影响明显 全年业绩不确定性增加

受到新冠肺炎疫情影响，泸州老窖取消了国窖1573二月及三月的配额，其他系列酒也有减配额动作。这在某种程度上反映出，老窖的渠道库存及动销受疫情影响明显，公司选择不过度向渠道压货。

2020年第一季度，公司实现营业收入35.52亿元，同比下降14.79%。而先行指标现金流及预收款的反应更为灵敏，公司一季度销售商品、提供劳务收到的现金为27.10亿元，同比减少14.49亿元，经销商备货打款前置以及疫情后打款大幅减少的双重叠加，导致当期经营现金流金额为净流出3.16亿元。而在预收款方面，截止一季度末合同负债为6.26亿元，同比下降51.3%。

在营收、现金流及预收款相继下降的情况下，泸州老窖却实现归属上市公司净利润17.07亿元，同比增长12.72%。

这主要是由于，过去一年泸州老窖的产品结构升级，利润率提升，使得利润高于收入增速。此外，相关销售费用为4.86亿元，较去年同期的6.13亿元下降20.7%，销售费用率下降3.26个百分点至13.67%。

不提全年目标 折旧提升影响全年利润

泸州老窖此前还提出4月份的配额将按照市场销售情况来确定，5月前不压货。这一系列措施都使得泸州老窖不仅一季度业绩承压，二季度也受到明显影响。

值得注意的是，在公司2018年颁布的《泸州市千亿白酒产业三年行动计划（2018~2020年）》中，泸州老窖在2020年的营收目标为超过200亿，力争300亿，相较于2019年的收入将同比分别增长26.45%、89.67%。而这一年前还在重申的目标并未在年报中出现，可见公司认为今年能否完成目标存在较大不确定性。

此外，全年在建工程转固新增的折旧也将影响全年的利润增速。财报显示，自2019年下半年以来，泸州老窖的部分在建工程接连转为固定资产。2019年期末账面价值较期初账面价值增加4.89亿元，增幅47.51%，而今年一季度账面价值较期初账面价值增加6.8亿元，增幅44.75%，额度之大，上市以来从未有过。

这主要是由于此前泸州老窖的技改工程的资本投入所致，其中2019年度新增投入金额40.00亿元。值得注意的是，即使连续两个季度大额度转固后，公司账面的在建工程依然达到70.92亿元，而截至1季度末，在建工程的全部预算数额达到124.3亿元，为公司前几年10亿元左右的固定资产的12倍左右。这一庞大的在建工程将在未来几年陆续转固，势必影响公司利润表现，公司已将其列为关键审计事项予以关注。

内容来源：新浪财经公司研究院