港股进入盘整筑底期！市场趋势性上涨需待基本面数据回升

要闻 港股进入盘整筑底期！市场趋势性上涨需待基本面数据回升 2020年5月7日 20:20:37 海通证券

本文来自 微信公众号“股市荀策”，作者为海通策略。

核心结论：①4月恒指涨幅为4.4%，3月19日反弹以来涨幅为8.3%，主要得益于海外流动性危机缓解和部分欧洲国家卫生事件数据出现拐点。②港股反弹至今已一月有余，后续上涨需要盈利支撑，但利润回升还需等待，加之欧美股市可能二次探底，故港股将进入盘整筑底期。③恒生指数PE、PB为9.4倍、0.9倍，处于05年以来自下而上26%、1.1%分位，估值优势明显，高股息率股和内需相关行业更优。

盘整筑底

受益于海外流动性危机缓解和部分欧洲国家卫生事件数据出现拐点，3月19日以来港股开始反弹，4月继续上涨，期间恒生指数最大涨幅达到17.6%，这基本与我们在《港股迎来喘息期-20200403》中的判断一致。经历前期一个多月的反弹后，我们认为港股步入盘整筑底期，市场趋势性上涨还需要等待基本面数据回升。

1.港股策略：盘整筑底

回顾：4月以来港股平稳上涨。4月全球股市表现良好，主要指数均呈上涨趋势，恒生指数在4月涨幅为4.4%，3月19日反弹以来累计涨幅为8.3%。对比其他市场，4月/3月19日以来上证综指累计涨幅为4.0%/5.5%，创业板指为10.6%/11.8%，富时100为4.0%/15.2%，日经225为6.7%/17.3%，德国DAX为9.3%/25.6%，标普500为12.7%/18.8%，整体上海外大部分市场表现比港股更优。

3月19日以来全球股市上涨得益于美欧充分吸取了08年金融危机教训，央行短期内推出以量化宽松为核心的政策工具对冲风险，缓解对流动性危机的担忧，详见上月月报《港股迎来喘息期-20200403》。

从行业表现来看，港股4月大部分行业均上涨，涨幅领先的行业主要是医疗保健业（11.1%）、可选消费业（10.9%）。4月港股通南下资金规模为193.1亿元人民币，较20年3月的1322.5亿大幅下降，也低于2019年月平均额205亿，截至20年4月南下资金累计净流入额已经达到12080亿元人民币。4月南下资金在港股成交额中占比达13.3%，较20年3月的18.3%略下降，但高于2019年月平均值11.6%。

短期港股进入盘整筑底期。3月19日以来港股开始反弹，至今恒生指数最大涨幅为17.6%，港股反弹至今已经有一个多月，未来继续上涨需要盈利支撑，然而基本面数据回升还需等待，加之美欧股市可能二次探底，所以我们认为港股将进入盘整筑底期。

从基本面看，港股业绩持续回落。截止5月7日，港股19年年报披露率为78%，2019/19H1归母净利同比为12.5%/13.3%，剔除中资银行后为19.9%/21.5%，恒生指数19年年报披露率为94%，2019/19H1归母净利同比为11.1%/13.1%，剔除中资银行后为24.3%/29.5%。虽然港股一季报披露较少，但是港股企业净利润半数以上来自大陆，从而历史上港股和A股业绩变化趋同，在卫生事件冲击下A股业绩大幅下滑，20Q1/2019A股归母净利同比为-24.0%/6.4%，可预计港股今年一季度业绩也大幅下滑。

目前看，短期基本面较差将是制约港股反弹的核心原因。此外，港股是国际化程度较高的市场，3月19日以来美欧股市反弹力度较大，技术上回补已很明显，随时可能迎来二次探底，港股跟随海外市场走势概率较大，从而港股反弹很可能已进入尾声。

综上，港股将进入盘整期，等待企业利润回升，对于未来基本面数据何时开始转为正增长，关键看卫生事件进展和国内政策效果。截止5月5日，全球（除中国）累计确诊人数共计366万例，其中美国累计确诊人数最多，为124万例，且美国每日新增人数依旧在3万例左右的高位居高不下，未来何时进入向下的拐点还需进一步跟踪确认。

如果海外卫生事件持续时间较长，外需对经济增长的拖累将凸显，尤其是全球产业链如被卫生事件中断，国内的生产经营也会受到影响。只有海外卫生事件得到控制，出现拐点，国内政策效果才能体现。二季度后半段是个重要观察和确认窗口，目前Wind一致预期2020年中国GDP增速3.4%，如果美欧卫生事件确认得到控制，下半年外需压力缓解，国内GDP增速及企业盈利预期存在上修的可能。

关注高股息率股和内需相关投资机会。从估值看，目前港股处于低位，截止5月5日港股恒生指数PE（TTM，下同）为9.4倍、PB（LF，下同）为0.9倍，处于2005年以来自下而上26%、1.1%分位，而美股标普500PE为22.8倍、PB为3.1倍，处于2005年以来自下而上82%、86%分位，A股沪深300PE为12.1倍、PB为1.3倍，处于2005年以来自下而上35.6%、9.5%分位。目前AH溢价指数为127点，处于2005年以来自下而上的66%分位，港股估值处于洼地。如果未来1-2个月数据验证基本面逐步趋于稳定，那么卫生事件对基本面影响将逐步消退。

从投资主线看，我们认为可以关注两类机会：一是高股息率股。分行业看，目前港股多数行业股息率较高，截止2020/5/5，能源行业股息率（最近12个月）为8.7%，原材料为5.4%，地产建筑为5.0%，电讯业为4.8%，金融业为4.6%，工业为4.0%，远超目前10年期国债收益率2.5%左右，从大类资产配置角度看港股的股息率非常具有吸引力。二是与内需相关板块。

目前海外卫生事件形势严峻，2-3季度外需受到影响是必然的，参考08年金融危机大跌后，缺失的外需只能由内需来补，4月17日中共中央政治局会议召开显示国内政策将继续加码内需方向，重点是新基建和消费。新基建方面，主要聚焦科技，在大方向上与我国产业结构向信息化调整的方向一致。以5G代表的新一轮科技周期才刚刚开始，类似12-15年的3G/4G，我们预计这次基本面回升也要持续2年，从硬件到内容、软件、应用场景不断扩散。港股中消费类如家电、汽车等行业上市公司数量较少，在此不赘述。

2.重点关注公司

2.1浪潮国际（00596）云业务高增长，研发投入、联营公司投资收益等影响利润

2019年公司实现营收29.0亿港元，同比增长18.6%；实现归母净利润2.0亿港元，同比下降37.3%；每股基本盈利17.8港仙，同比下降38.7%。

行政费用率改善，云研发投入大幅增长。2019年，公司毛利率35.7%，同比下降2.7pct，主要源于低毛利率的物联网解决方案业务占比提升；销售费用4.7亿港元，销售费用率16.2%/+0.6pct；行政费用3.0亿港元，行政费用率10.5%/-5.0pct，主要源于严格控制职能费用，提升管理效率；研发费用2.4亿港元，研发费用率8.4%/+2.1pct，主要源于积极增加云服务研发投入。此外，来自联营公司投资收益0.4亿港元，同比降低78%，影响利润，主要源于联营公司本期净利大幅下降。

分业务来看：2019年，公司管理软件收入19.7亿港元，同比增长2.4%；云服务业务收入3.9亿港元，同比增长109.6%，占收入比重达到13.4%；物联网解决方案收入5.4亿港元，同比增长61.3%。

云服务业务快速成长。2019年云服务业务实现高速增长，同比增109.6%，转型进一步突破。1）大型企业市场，持续优化GS Cloud，发布国内首款企业数字化能力平台浪潮iGIX。公司业内首推融合SaaS平台，发布HCM Cloud3.0。签约中建土木、中建四局等大型企业。同时公司在财资管理云、采购云、云+等产品亦有优秀表现。2）成长型企业市场，公司推出新一代开源云ERP产品PS Cloud V2.5，助力成长型企业实现财务、业务流程一体化和智能化；并于2020年3月推出人力资源SaaS产品-HCM Cloud SE。3）小微企业市场，完成浪潮云会计行业专版和门店版发布，为小微企业提供一站式智能票财税金融服务解决方案。

2020年规划：云转型继续加速。2020年，公司将继续加大云ERP研发投入，加快云转型。同时，依托母公司浪潮集团的产业布局和品牌影响力，打造出新技术、新应用、新模式，助力企业建设。

盈利预测与投资建议。我们预计，公司2020-2022年归母净利润分别为2.37、3.18和4.27亿港元，同比分别增长16.6%、34.5%和34.0%，对应EPS分别为0.21、0.28和0.37港元/股，我们给予公司2020年16-18倍PE，对应合理价值区间3.36-3.78港元/股，维持优于大市评级。

风险提示：宏观经济的风险；云服务业务开拓不及预期；市场竞争加剧。

（浪潮国际，00596，周旭辉，S0850518090001，张向伟，S0850517070011）

2.2比亚迪电子（00285）Q4毛利率显著改善，5G有望带来更好推动

公司公告2019年业绩。2019年公司实现营收530.0亿元，同比增长29.2%；实现毛利39.6亿元，同比下降5.2%，毛利率7.5%，同比下降2.7pct；母公司拥有人应占溢利16.0亿元，同比下降27.0%；净利润率3.0%，同比下降2.3pct；每股盈利0.71元。

Q4单季度环比显著改善。单季度来看，19Q4实现营收146.3亿元，同比增长26.6%，环比下降3.2%；实现毛利润13.5亿元，同比增长47.4%，环比增长26.8%；毛利率9.2%，同比增1.3pct，环比增2.2pct；净利润率3.9%，同比升0.6pct，环比升0.9pct。

分业务来看：公司手机笔电业务营收454.1亿元，同比增长27.9%，其中零部件收入185.6亿元，同比增长3.1%，组装收入268.5亿元，同比增长53.4%；新型智能产品营收60.3亿元，同比增长38.8%；汽车智能系统业务收入15.9亿元，同比增长33.9%。

金属中框：安卓份额升至四成，5G手机渗透有望带动改善。公司在金属部件继续保持行业龙头地位，市场份额进一步提升，为四成左右安卓金属手机提供服务。公司玻璃及陶瓷业务颇具规模，成为行业前三的全制程方案提供商。根据比亚迪电子公众号，公司全面参与5G项目，全球已上市5G手机中，每10部就有8部采用了比亚迪电子的技术。我们认为：随着5G手机渗透率提升，金属中框的需求和价值量会有一定提升，公司有望受益于该发展趋势。

组装：持续深化国内大客户合作，海外大客户突破性进展。公司为国内大客户提供整套产品解决方案，整机份额亦得到大幅度提升，同时合作产品类型不断丰富。海外大客户：2019年在核心产品线取得突破性进展，业务合作驶入高速增长通道。

盈利预测与投资建议。我们预计2020-2022年实现归母净利润20.7、26.1和30.1亿元，同比增速为29.8%、25.8%和15.4%。考虑到公司在海外大客户发展具有比较大的潜力，以及2020年卫生事件会对下游需求造成一定影响，但在2021年会回升至正常水平，结合同行业可比公司，1）PE：我们给予公司合理PE估值区间为对应2020年13-15X，对应11.96-13.80元/股；2）PB：我们给予2020年PB 1.8-2X，对应13.82-15.36元/股。结合两种方式，对应合理价值区间12.89-14.58元/股，按照1港元=0.90元人民币估算，对应合理价值区间为14.32-16.20港元/股，维持优于大市评级。

风险提示：智能手机行业出货量不及预期。

（比亚迪电子，00285，周旭辉，S0850518090001，张向伟，S0850517070011）

2.3颐海国际（01579）强品牌、优机制的中高端调味料龙头

从海底捞火锅调味料供应商到中高端调味料龙头。颐海国际的历史可追溯至2005年四川海底捞成立其成都分公司，2016年公司在香港联交所上市。据港交所披露，海底捞的创始人张勇夫妇和施永宏夫妇分别持有公司35.63%和16.97%股份，海底捞创始人尤其是灵魂人物张勇仍是公司发展方向的掌舵人。2013-2019年公司主营业务收入由3.16亿元上涨至42.82亿元，CAGR达54.4%，归母净利由2206万元上涨至7.19亿元，CAGR达78.7%。

尽享三大品类行业高增速红利：中高端火锅调味料受益于海底捞拓店，中式复合调味料和方便速食取决于产品力和渠道力。据颐海国际全球发售援引Frost & Sullivan，预计2015-2020年中高端火锅底料、中式复合调味料市场复合增速达22.1%、16.9%。2013-2019年，公司对海底捞火锅调味料销量CAGR达36.8%。考虑到人均、桌均消耗火锅调味料的数量稳定，海底捞的持续扩店和稳定的翻台率将为火锅调味料销量提供稳定增长来源。中式复合调味料、方便速食火锅收入主要由第三方贡献。公司自2018年开始施行的 “产品项目制”，授予全体员工开发新品的机会，提升了新品开发效率和员工探索市场的积极性。

依托 “师徒制”加速渠道下沉，产能扩张、管控费用，保障高增长。经销商是公司销售收入比重和增速最大的来源。2013-2019年，公司向第三方销售火锅调味料收入CAGR达52.6%，收入增长主要由销量带动。公司未来发展重点之一为提升第三方零售渠道销售能力，包括进一步下沉销售网络，增加经销商数量，提升单个售点的销售效率，增强对经销商的管理能力，以及优化内部销售人员激励机制。2019年，公司实行“合伙人裂变”制度和“PK制度”，依托“师徒制”，以“家族制”的方式，绑定合伙人团队的内部利益，淘汰业务能力差的合伙人，促进激励机制更有效的执行。

盈利预测。我们预计公司2020-2022年归母净利分别为9.86、13.85、19.33亿元，分别同比增长37.22%、40.42%、39.59%，EPS分别为0.94、1.32、1.85元，考虑到1）公司处于复合调味料这一高速增长的行业；2）公司背靠海底捞品牌优势明显，“师徒制”和“产品项目制”制度优势显著，库存周转及净利率等经营质量较高；3）公司2020-2024年产能扩张较快，助力业绩高速增长；因此我们给予公司2020年55-60倍PE，对应合理价值区间51.70-56.40元/股，按照1港元=0.91元人民币，对应合理价值区间56.81-61.98港元/股。给予“优大于市”评级。

风险提示：公司产能扩张速度不及预期，因宏观环境恶化导致对中高端调味料需求下降等。

（颐海国际，01579，周旭辉，S0850518090001，李姝醒，S0850519040001）