工银国际：中国消费行业一季度点评

一季度业绩符合市场对新冠肺炎预测

A股消费板块一季度业绩表现分化，我们观测15个子行业的144间公司，发现只有超市、食品和农产品板块的收入和经营利润同比增速高于2019年全年的增速，足以称为新冠肺炎的赢家。按照较宽松的准则，一季度录得收入和经营利润正增长的个人护理和酱油板块也可被视为赢家。短暂封城及对未知疾病的恐慌导致(1)在家用餐需求上升，(2)个人卫生需求上升，(3)交通运输失效，上游供应不足，直接利好这些子行业。

另一方面，其他10个子行业的84间公司成为新冠肺炎的输家，一季度收入和经营利润负增长，其中啤酒、白酒、百货店、家电、家居装修、服装、珠宝板块因线下活动停摆、消费信心疲软而受损。另外，海外爆发疫情也损害了纺织等出口导向型板块。

我们计算1月20日至一季度业绩公布日的平均股价变动，发现市场在业绩公布前已经筛选出一季度的赢家：只有5个强势子行业在一季度业绩公布前股价录得上涨，而可选消费板块是被投资者选出的最大输家。

一季度业绩已成过去，但市场对一季度业绩的反应显示市场偏好转变：在公布一季度业绩后首日，赢家组(超市、食品、农产品)的51股中29股的股价下跌，而在公布一季度业绩之日至4月30日，虽然业绩增长亮眼，上述51股中39股仍录得下跌。若细看直接受益于疫情大流行的股票，投资者趁业绩兑现沽出的趋势更为明显。永辉超市(601933.CH)、克明面业(002661.CH)、三全食品(002216.CH)、双汇发展(000895.CH)直接得益于在家用餐的偏好但在公布一季度业绩之日均被沽出获利。我们关注到劳动节假期对“饭店”的搜索量增加但对超市的关注度下降，可见，随着城市逐步解封，用餐习性正回归正常。另一例子是疫情爆发期间卫生纸和湿巾需求上升，刺激中顺洁柔(002511.CH)股价上升，但公布一季度业绩增长后也面对沽压。

在最近几个交易日，交易动能由日常必需消费品板块(超市/食品/农产品/个人护理)转向非必要消费品类股(啤酒/白酒/家电/家居装修/服装/珠宝)，其中啤酒和白酒首先触底，反映出外用餐需求回暖。整体而言，线下活动和社交生活回归正常开始成为市场新焦点：

食品饮料板块，消费场景消失直接影响酒水消费，居家囤货类的大众品则受益明显。对于礼品属性、聚饮属性和户外消费属性占比较高的白酒、啤酒、葡萄酒、乳品、软饮料等行业影响较大，收入利润出现大面积负增长状态。20Q1收入增速：白酒（-0.03%）>啤酒（-27.4%）>黄酒（-35.8%）>饮料（-36.3%）>葡萄酒（-51.5%）。一季度啤酒行业销量同比下滑约34%，收入端同比下滑27.4%，然后收入端下滑幅度小于销量端，显示出吨酒价提升趋势仍在延续。

从各公司一季报的表现来看，疫情期间小家电防御性出众，二季度有望延续较好表现。2020Q1主要小家电公司九阳、苏泊尔、新宝、小熊股价分别实现11.88%、12.67%和20.89%的涨幅,相比家电行业的白电等主要个股（20201Q股价表现和业绩表现）具有较高的相对收益。小家电板块的逆势增长主要受益于：1）疫情期间，民众在家生活时间增加，带动小家电需求上升；2）疫情期间加速了小家电品类的教育；3）线上销售呈高增长态势，一定程度上弥补了线下销售额下滑带来的冲击。

线下店短暂关闭和消费信心疲软压抑了服装和珠宝的非必要消费需求，其中珠宝品牌压力较大，因为电商渠道渗透较低，同时自营店比例高于服装品牌。面向海外需求的纺织较服装面对更大挑战﹐国家统计局数据显示一季度国内布匹和纱线产量分别同比下降25%和16%，不过国内线下活动近日开始回暖，服装和珠宝线下销售蕴酿复苏，我们的渠道数据显示4月上半月相关线下店销售已回复至正常水平的80-90%。

2020年5月7日

李启浩, CFA, FRM

张小桐

刘雨寒

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