范华:中国股票物美价廉 未来反弹的概率更高
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范华:中国股票物美价廉 未来反弹的概率更高

2020年05月12日 10:12:06
来源:凤凰网财经

2020年新冠肺炎疫情肆虐全球,世界经济陷入停摆。这是一场史无前例的全球危机,全球经济正面临着需求供给双重冲击,任何经济体都难以独善其身。值此变局关键时刻,凤凰网财经联合上海交通大学上海高级金融学院、北京大学国家发展研究院举办以“全球经济与决策选择”为主题的“2020凤凰网财经云峰会”,为期7天的超级财经周里,嘉宾们观点犀利,金句频出。

在外围市场扰动加剧,实体经济遭遇重大挑战的情况下,2020年A股的整体走势如何?A股能否成为“避风港”? 5月12日,招银理财首席投资官范华在“2020凤凰网财经云峰会”上表示,“中国股票、债券和中资美元债相对于海外资产更具吸引力,在相同的风险下,它们的收益更高,在相同的收益下它们的风险可能更低。随着进一步的金融对外开放,相信越来越多的全球投资者会配置中国的资产。”

她表示为应对疫情人类的经济活动大幅放缓,许多国家和地区几乎陷于停滞,经济增长出现前所未有的下滑。受此影响,全球的市场大幅波动,美国股市曾经出现四次熔断,下跌的速度和幅度直追2008年的危机,一度出现了多个市场的流动性危机。在这期间原油价格暴跌,甚至出现了难以置信的-37美元的期货价,预示着未来的不确定性。

因此“后疫情时代”,范华在资产配置方面提出4点建议:首先,投资者应该重新审视资产配置的方案,更好地匹配自己的需求,使得风险和收益更具合理性。其次,坚持长期投资、拓宽投资范围可以增加风险调整后的收益;第三,,股票相对于债券更有吸引力,具有更好的风险溢价和非流动性溢价,建议配置股票类资产。最后,在世界格局、行业格局发生剧变的时代,选择主动管理的策略,可以更好地捕捉行业和个券的机会。

范华认为“投资者自然是希望收益高、风险低、流动性好,但是投资中的“不可能三角”告诉我们这三者是不能兼得。利率水平很可能长期在低点,过去的绝对收益水平将很难达到。当前环境下最确定的事就是未来的不确定性增加,想获取更高的回报,我们可以选择承受一定的短期波动来获取更好的长期回报。”

范华还表示虽然未来的不确定性很大,企业盈利仍在下调过程中,但指数已经从低点大幅反弹,纳斯达克今年的收益已经转正,行业的分化更加剧烈,同行业中的不同企业的分化也非常明显,市值权重的指数不一定是最好的投资选择,优秀的投资经理主动管理的策略可能更能适应这种时代的剧变,特别是在中国的这样弱效市场。范华还特别强调对比全球各个国家,A股因为估值较低显得“物美价廉”,考虑到资产类别的均值回归特性,未来反弹的概率也更高。

以下为范华演讲全文

嘉宾介绍

范华,招银理财首席投资官

感谢凤凰网的邀请,主持人的介绍,很荣幸参加这次财经云峰会,在线上和大家分享招银理财对后疫情时代的资产配置看法。

2020年虽然才过去了五个月,但大家仿佛都经历了很多,用朋友圈的话说,我们在见证历史。新冠疫情席卷全球,为应对疫情人类的经济活动大幅放缓。有些国家和地区几乎陷于停滞,经济增长出现了前所未有的下滑,各国的货币政策、财政政策出台的速度和力度都前所未有,全球市场跌宕起伏。我们具体从疫情、经济、市场和政策四个方面来看一看。

疫情方面,截至2020年5月9日早上,全球有超过190个国家和地区发现了确诊病例,累计确诊的人数达到了400万人,27万人死亡,病毒的传染性、致死率的组合使得其影响力超过了有史以来的所有健康危机。

欧、美、亚主要国家已经过了高峰期,但我们仍然需要警惕反弹的风险。俄罗斯、巴西、印度成为了新的震中,形势不容乐观,疫情在第三世界全面爆发的概率仍比较高,最终传染量及持续的时间取决于疫情防控的措施是否到位。疫情的发展路径仍存在不确定性,疫苗、特效药的研制成功甚至天气等因素都可以最终使得疫情得到控制,否则病毒将和人类长期共存。

经济方面,负面的信息接踵而来,像PMI、情绪指数这样的soft data全面下跌,GDP增长这样的hard data也是断崖式的下跌,中国体现在了第一季度,美国和其他国家很可能在第二季度出现非常大的下滑。

美国的数据显示,4月份损失了2000万个工作岗位,超过了2008年金融危机以后创造的所有工作岗位的总和,失业率达到了14.7%的历史高点。需求低迷,供给受阻,个人收入锐减,企业濒临破产,一些新兴市场的国家也面临着违约、贬值的压力。我们还通过招银理财夜光亿欧指数来监测各国复工复产的速度,也是中国已经在这方面走在前面。各种经济不确定的指数也创出了历史的新高。

我们再来看一下政策的应对,货币政策、财政政策竞相出台,试图缓解经济衰退的幅度,美、日、欧三大央行的资产负债表占全球股市、债市的比例也是达到了前所未有的高度。财政救助、政府费用占股票债券市场的比例也是史无前例,进一步加剧了债务的隐忧。

市场方面,全球的市场大幅波动,美国股票曾经出现了四次熔断,下跌的速度和幅度直追2008年的危机,一度出现了多个市场的流动性危机。近期,美国主要的指数又出现有大幅的反弹,像美国的指数标普500、纳斯达克已经达到了30%以上。在这期间原油价格暴跌,甚至出现了难以置信的-37美元的期货价格,美国的VIXREITs指数也是创出了新高,预示着未来的不确定性。

这些表象的背后是更深层次的问题,如果我们回顾过去500年的历史,可以看到国家实力的变迁由来已久,但是强国之间的实力剧变的时候,通常会伴随着战争和冲突。现在美国影响力的减弱和中国影响力的上升似乎预示着冲突的来临,但全球化带来的你中有我、我中有你,使得去全球化的代价是非常巨大。

全球化带来了世界经济的繁荣的同时,也造成了更大的贫富悬殊,美国最富有的千分之一的财富已经和最穷的90%的总财富接近。民粹主义、民族主义的兴起,使得不少人已经开始谈论逆全球化的开始和可能到来的冲突,希望全球的领导者们担当起责任,避免保护主义带来的囚徒困境。

疫情引发的另一个变化是人类行为的改变,几十亿人的社交梳理,使得人们对于健康、安全、旅行、线上办公和教育的态度发生了很大的变化。网上有一个说法,90天改变习惯,体现在三月份电商的数据上,也体现在一季度的企业盈利上,像必选消费、军工的正增长,而休闲服务、交通运输的巨幅下跌。

疫情经济政策市场的变化叠加了世界格局、人类行为的深层次因素,是时候我们要重新审视一下资产配置了。资产配置是一个非常客户化的过程,投资者需要首先明确自己的收益目标是什么,可以承受怎样的风险,流动性要如何,流动性的要求如何,投资者可投资的范围是否可以改变等等。

投资者自然是希望收益高、风险低、流动性好,但是投资中的“不可能三角”告诉我们这三者是不能兼得。利率水平很可能长期在低点,过去的绝对收益水平将很难达到。当前环境下最确定的事就是未来的不确定性增加,想获取更高的回报,我们可以选择承受一定的短期波动来获取更好的长期回报。疫情给极端的压力测试提供了更多的想象空间,我们在满足这些情景下流动性要求的前提下,可以拉长投资期限,获取更好的非流动性溢价。

当然如果我们可以扩大投资范围,利用海外投资者增加配置中国的资产,境内投资者适当配置海外的资产,也可以进一步优化风险调整后的收益。

发达市场一半的证券已经是负利率了,这些负利率的债券是不具有配置价值的,因为它们不能提供风险溢价,这么多负利率的债券的存在也抬高了利率上行的门槛。股票相对于债券而言更具有吸引力,无论是美国还是中国,股票的风险溢价相对于债券而言,都达到了20018年后来以后的高点,当然短期来看这种吸引力也有可能继续变大。

但股票的波动性更大,我们将持有标普500一年到二十年的回报画在了这张图上,大家可以看到,持有一年最差可能是-40%多,最好的也可能是40%多,这个不确定性是非常非常巨大的。但是如果是持有五年、十年,那么这个波动性就要小很多。持有二十年我们其实已经很有把握回报是正收益了。所以说明坚持长期投资是应对不确定性的最好办法。

虽然未来的不确定性很大,企业盈利仍在下调过程中,但股票已经从低点反弹了很多,纳斯达克今年的收益上周五昨晚已经转正,这中间的行业的分化更加剧烈,同行业中的不同企业的分化也非常明显,市值权重的指数不一定是最好的选择,优秀的投资经理主动管理的策略可能更能适应这种时代的剧变,特别是在中国的这种弱有效市场。对比全球各个国家,中国股票无论是MSCI China、沪深300还是恒生,都物美价廉,因为它们的估值更低。,考虑到资产类别的均值回归特性,未来反弹的概率也更高。

对比全球债券市场,流动性较差的高收益债、中资美元债都处于历史低位,非流动性溢价非常有吸引力,但需要更具有分析能力,来进行主动管理,避免潜在的违约风险。国内的债券收益率下降以后,非标的非流动性溢价也有所上升。

如果用一张图来反映资产配置,那一定是反映资产类别风险收益特征的有效前沿。我们在战略合作伙伴摩根资管(JPMorgan Asset Management)刚刚更新了他们的长期资本市场假设,在资产配置的有效前沿上,越是左上的资产类别风险调整收益越好,我们有以下的观察。

第一点,和2008年相比,预期收益,也就是绿色的线下降了很多,需要下调收益的目标。

第二点是和2019年9月相比,也就是大概半年前相比,这个紫色的线,现在的这个有效前沿是更加陡峭了,也就是说债券、现金的收益更低,而股票的预期收益更高。

对比欧洲和美国的话,欧洲的利率水平更低,那么预期回报也更低。如果我们把中国资产股票、债券和中资美元债放在这个图上看,其实它们会相对于海外资产更具有吸引力,也就是说在相同的风险下,它们的收益更高,那么在相同的收益下它们的风险可能更低。

所以对于中国国债来说,虽然利率处于历史的低点,但从全球政府债的视角和历史的变化来看,非常有配置价值。随着进一步的金融对外开放,相信越来越多的全球投资者、全球的机构投资者会配置中国的资产。

如果我们把招银理财的产品风险收益特征画出来,可以看到,比中国政府的国债和中国的股票指数来决定的这个有效前沿,就是黑色这条线来讲,我们的配置是更优的。含非标的资产就是绿色的线,风险收益效果更好。

总结一下,我们对后疫情时代的资产配置建议是,首先我们应该重新审视资产配置的方案,更好地匹配自己的需求,使得风险和收益更具合理性。其次,坚持长期投资是我们的竞争优势,拓宽投资范围也可以增加风险调整后的收益,股票相对于债券有吸引力,提供了更好的风险溢价和非流动性溢价,建议配置股票和另类资产。最后在世界格局、行业格局发生剧变的时代,选择主动管理的策略,可以更好地捕捉行业和个券的机会。

感谢大家的聆听,也期待和您的合作,让招银理财给您和未来带来更好的答案,谢谢。

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