争议财政赤字货币化背后：如何实现财政政策和货币政策的更好配合

随着疫情的全球蔓延，各国分别实施了较大规模的财政支出计划予以纾困，对我国而言，在坚持积极财政政策的基础上，国务院相关部门先后推出减免企业税费、租金和发行防疫债等一系列政策措施，实现经济的复苏。

但经历2019年更大规模的减税降费后，上述政策的力度有待进一步提升。在这样的背景下，财政政策应该如何更加积极有效，成为关注热点。

两会期间，围绕财政政策和货币政策的各自功能，市场各方展开了热烈讨论，特别是对特别国债发行后，谁来买单的共识存在一定的争议。

作为国务院行政部门，财政部和人民银行分别是财政政策和货币政策的主要执行机构，在促进经济增长目标上，两者高度一致。但作为两项政策的主要参与方，财政部门和货币部门却不可避免带有从自身出发思考的色彩。

经济重启阶段，如何实现财政政策和货币政策的协调配合，对中国经济的复苏至关重要。

财政政策：不走强刺激老路

在一季度GDP增幅出现负增长后，提高财政赤字率成为政策基本共识。5月14日，财政部部长刘昆在《人民日报》发表署名文章，文章指出积极的财政政策要更加积极有为，包括增加赤字规模，缓解财政收支矛盾，以及通过落实减税降费，对冲企业经营困难。

在扩大政府投资方面，刘昆指出要通过抗疫特别国债、地方政府专项债券等多种渠道，增加政府投资，发挥政府投资的撬动作用。

经济重启阶段，相比更大规模的减税降费空间，增加赤字规模成为财政“工具箱”中用来调整政策预期的有效举措。但需要明确的是，财政赤字增加后，弥补赤字的途径是发行国债。

数据显示，截至5月14日，地方债发行规模已经达到21226亿元，其中，新增专项债已发行12743亿元，完成提前下达额度的55.6%。按照已经提前下达的地方债规模推算，今年新增地方债总规模或达4.5万亿元，其中新增专项债规模或达3.75万亿元，其规模远超去年。

令人担忧的是，随着财政收支口径差的不断增大，地方财政的支出压力也在不断“透支”。

财政部发布的财政收支情况中，1~4月累计，全国一般公共预算收入62133亿元，同比下降14.5%。同期全国一般公共预算支出为73596亿元，同比下降2.7%。

一位地方财政系统人士表示，当前经济正在经历从停工停产到逐渐恢复的阶段，虽然市场对二季度的预期较好，但市场真正的恢复可能还需要更多时间。“尤其是在一些地方财政吃紧的省份，很多专项债并没有对应的项目，主要是市场上优质项目太少了，如此一来，专项债撬动基建投资的作用也会减弱。”

在这种背景下，中央对财政政策的基调定位是灵活有效，但强调不走强刺激的老路。要缓解地方财政的支出压力，债券谁来买单的问题由此产生。

中国财政科学研究院院长刘尚希则提出“财政赤字货币化”观点，其核心是希望央行可以直接给国债发行提供低成本甚至零成本的融资，以增强政府债务的可持续性。

市场随即出现和这一观点不同的声音。

央行国际司课题组认为，货币政策财政化和现代货币理论都是穷尽所有政策选项后的无奈之举，动用它们有严格的前提条件。只有在最极端的情况下，在其他货币和财政工具无法使用或无效时，才可以考虑此类政策。

对于当前是否已经到了最极端的时期，多位财税人士认为，可能还需要市场的持续观察。

传统上3%的赤字率和60%的债务率，被认为是不可逾越的红线。但IMF（国际货币基金组织）数据显示，2017年赤字率超过3%的国家占比接近40%（44/112），债务率超过60%的国家占比大致是33%（37/112）。

基于这样的判断，对当前中国经济来说，如果增加赤字有助于加快经济增长，也就是积极财政带来的名义经济增速实现预期目标，在理论上，是有可能对冲赤字增加带来的债务风险的。

从现有财政政策看，在去年2.3万亿元的减税降费规模基础上，今年减税降费尚有一定的空间，这或将有助于企业“轻装上阵”。

上述财税人士分析，为重启经济，社保费率和增值税也可进行一定的调整。比如社保费率可以选择在今年适时下调，并允许企业推迟缴纳，待明年经济好转后，选择补缴。

“同时，增值税税率也可下调一个百分点，税率下调有利于增值税三档并两档，因为增值税不能只看基本税率，其链条上存在抵扣不充分的情况，或者可以选择特定阶段内下调一个百分点，之后可以恢复正常税率，这也是非常时期行非常之举。”

货币政策：结构性宽松

在特别国债发行之际，市场各方的这轮讨论，足以说明当前经济形势的严峻。

根据国家统计局的数据，一季度中国经济增长率为-6.8%，同时就业形势也超出了人们的预期。3月份，全国城镇调查失业率为5.9%，比2月份下降0.3个百分点，其中25~59岁群体人口调查失业率为5.4%。

民生证券宏观报告指出，当前我国不继续靠投资支出来提升潜在产出的主要原因是，我国资本存量较高，边际收益已经显著下滑，加上投资性支出会对非国有经济产生一定的挤出效应，需量力而行。

另一方面，如果短期需求不足的持续时间过长，产出缺口难以弥补，可能会引发大量的企业倒闭和较高的失业人数，最终对潜在产出造成永久性伤害。

疫情期间，政府和企业合作发行的消费券，也表明政策已经注意这个问题，并正在发生微调。

在国务院联防联控机制新闻发布会上，商务部副部长王炳南表示，据初步统计，疫情发生以来，有28个省份、170多个地市统筹地方政府和社会资金，累计发放消费券达190多亿元。

一位西南省份的公务员告诉记者，4月底其单位发放了7000元的消费券，按照要求，使用消费券可以享受打5折的优惠。“因为消费券有时间限制，所以在规定时间要花完7000元的消费券，最终大概需要支出14000元。”

因为消费券主要是用于定向购买日常生活用品，从市场主体恢复角度看，此举在一定程度上可以刺激消费回暖，提升市场需求端的人气。

作为财政政策的辅助，疫情影响下，经济下行压力加大，货币政策的重点是要延续稳健灵活、结构性宽松的方向，同时为3月27日召开的政治局会议提到的专项债扩容，特别国债发行做好流动性支持。

根据中诚信国际的测算，在增加财政赤字、专项债扩容和发行特别国债后，全年利率债供给或将增长至17万亿元，扣除一季度已发行的3.53万亿利率债后，后续三个季度将面临超过13万亿元利率债的供给。

3月31日，国务院常务会议明确要求，增加中小银行在贷款再贴现额度1万亿元，并进一步实施对中小银行定向降准，预计后续以再贷款贴现形式精准支持中小银行的货币工具或逐步增多。

在央行针对中小银行开展的一系列定向降准措施后，市场释放出万亿规模的流动性，极大降低了社会融资的实际成本。

为市场提供充足的流动性，是各项财政政策落地的一个重要保障，在这样的逻辑下，财政和货币政策具有彼此独立但又紧密相连的关系。

事实上，两者关系历来密切，根据《中国人民银行法》第39条规定：“中国人民银行每一会计年度的收入减除该年度支出，并按照国务院财政部门核定的比例提取总准备金后的净利润，全部上缴中央财政。中国人民银行的亏损由中央财政拨款弥补。”

中国政法大学财税法研究中心主任施正文分析，尽管如此，财政赤字货币化一旦实施，就会打破两者之间的防火墙，因此需要在货币政策的规模和使用方向上予以科学管理。