业绩和市占率断崖式下跌 水井坊高端化受挫如何突围

《投资者网》谢莹洁

五年半时间里，水井坊在营销上累计消耗32亿元，却仍然没能在高端白酒市场占有一席之地。今年上半年，水井坊营收、利润、现金流、市占率均断崖式下跌，同时库存高企。“四化策略”能否使水井坊在高端市场真正有所建树？

7月28日，四川水井坊股份有限公司（600779.SH,下称“水井坊”）发布2020年半年度报告，不仅营收和利润惊人下滑，现金流量净额的下降更是令人咋舌。为了给经销商“减负”，公司在第二季度净利润亏损0.88亿元。

下半年水井坊的重点依然是攻克库存。瑞银证券指出，经销商调研显示，水井坊的渠道库存超过3个月，市场销售尚未恢复至去年同期水平。

库存高企，另一个角度来看，与水井坊品牌市场竞争力式微息息相关。白酒行业竞争日益白热化的当下，意图在高端市场有所建树的水井坊，当如何突出重围？针对相关问题，《投资者网》与公司进行了沟通，并得到了来自公司的详细答复。

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中报业绩断崖下滑

随着白酒股成为今年的热门概念，水井坊也结束了长期的阴跌。

今年3月末，公司股价从40元/股的位置起航，到今年7月中旬已升至86.5元/股，创上市以来新高。当时谁也没有想到，公司正在酝酿一个大雷抛向资本市场。

7月28日，水井坊发布2020年半年度报告，报告期内公司营业收入为8亿元，同比下滑超50%；归母净利润为1亿元，下滑近70%；公司经营活动现金流量净额更是下降140%至-2.2亿元。

水井坊将此归因于新冠肺炎疫情影响，以及给经销商去库存：“突如其来的新冠肺炎疫情使得社交场景处于暂停状态，给公司春节后的销售带来了较大的压力和困难。为保证市场健康可持续发展，公司也控制了发货节奏。”

值得一提的是，一季度疫情最严重时期，公司归母净利润还有1.91亿元，这也为其后股价暴增奠定了基础；但到了二季度，水井坊直接亏损0.88亿元。

“一季度货款基本在春节前完成打款，受影响相对较小。因此延续到了二季度受影响程度更为明显。”公司方面告诉《投资者网》。

不过，反观其他酒企，似乎并未出现相似问题。根据四川省酒协发布的数据，川酒“六朵金花”的其他五家五粮液、泸州老窖、剑南春、郎酒、舍得酒业中报均保持了逆市增长。

水井坊的业绩下滑并非无迹可寻。早在2019年，公司营收增速便放缓至25.5%，2015年至2018年营收增速分别为134.3%、37.6%、74%、37.6%。

“2018年下半年以来，白酒行业受信贷去杠杆、房地产加强管控以及对外贸易纠纷等因素的影响，结束了前两年的高歌猛进，增速有所放缓。”水井坊对此解释称。

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渠道库存偏高

虽然业绩大幅下降，水井坊也要高调打响酒企中报第一枪——公司或许想通过这样的举动，宣告对未来前景的信心，从而挽回流失的资本。市场对此褒贬不一。

招商证券在研报中指出，水井坊虽二季度增长有压力，但基本面逐渐改善，三季度有望加速增长。低库存+积极布局中秋旺季，预计水井坊下半年将有望实现15%以上增长，环比上半年增速提升明显。

水井坊此前曾定下目标，2020年业绩与2019年齐平。以此计算，今年下半年，水井坊营收与净利润至少要达到27亿元、7亿元，相比去年同期增长49%、41%。也就是说，即使水井坊实现15%的预期增幅，与全年目标仍有一段差距。

“要实现经营展望中的2020年目标具有极大的挑战性，但我们会全力以赴。”水井坊对此表示，“下半年复苏阶段，公司先确保现有业务稳健经营，优化生产经营效率，增强对业务的监测、审视和销售执行力；同时根据新确立的中长期战略，加大对品牌、销售通路、人才的投入。”

也有券商不看好水井坊下半年表现，瑞银证券陈阳团队指出，水井坊二季度末预收账款0.48亿元，表明二季度订单收入同比下滑88%；经销商调研显示公司的渠道库存超过3个月，仍然相对较高，同时动销（渠道终端）仅恢复到去年同期的70-80%。

其还表示，在高端酒板块竞争加剧的情况下，公司较慢的产品结构升级、大规模管理层变动或给公司的复苏前景蒙上阴影。瑞银因此对水井坊做出“卖出”评级，目标价维持在41.4元/股。

由于库存过高，下半年水井坊的重点依然是攻克库存：“随着疫情防控形势逐步好转，二季度市场消费场景得到一定恢复，但市场总体还是以消化库存为主。”

去渠道库存，也意味着上市公司库存更加难以消化。今年上半年，水井坊存货与存货周转天数为17.73亿元、2090天，创5年来新高。有分析指出，公司未来或有存货减值压力。

困于消化库存，从另一个角度来看，也表明水井坊品牌的市场竞争力式微。

从区域看，水井坊省内市场今年上半年同比降70%至0.48亿元，已不敌9年前的三分之一；省外营收同比降低50.6%至7.5亿元，倒退至9年前的水平。

水井坊并未对此正面回应，而是表示：“我们的理念是，主要机会在哪里，我们就会去到哪里。水井坊的重点市场包括：河南、湖南、江苏、四川、广东、浙江等，着力开拓河北、山东等新兴核心市场，并取得了较为良好的业绩增长。”

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“高端化”的成本

分类型看，今年上半年，水井坊中档酒下滑超四成，高档酒下滑超五成。

公开资料显示，水井坊原名全兴股份，本是一家定位于中低端的酒企。1998年，全兴在酿酒车间进行技术改造的时候，在地下发现了古代保存完好的酿酒作坊；由此，高档白酒品牌“水井坊”被推出。

2006 年10月，全兴股份更名为水井坊，同年被全球最大洋酒公司帝亚吉欧纳入麾下。由于帝亚吉欧主打奢侈品酒，水井坊被其控股后，也在高端品牌之路上做了很多尝试。

2015年，公司曾提出弃低端产品、全面高端化战略：“中低端不利于企业主品牌的高端形象，放弃可以形成聚焦，以此集中打造高端形象。”

此后，水井坊在塑造高端品牌上可谓不遗余力。冠名《国家宝藏》、设立非遗专项基金、推出万元产品“水井坊博物馆壹号”等等，不一而足。

看上去，水井坊的持续高端化取得了一定效果。2019年公司以82.87%的毛利率，在白酒上市公司中位列第二，2020年上半年同比仅微降，为82.38%。

与之形成鲜明对比的是，公司2019年净利率仅23.35%，在行业中排名中等，今年上半年更是降到12.8%。反观毛利率同样在80%以上的贵州茅台，其净利率大多保持在50%以上。

造成净利率偏低的主要原因是销售费用。Wind数据统计，2015年到2020年上半年的五年半时间里，水井坊在营销上累计消耗32亿元，同期水井坊创造的归母净利润为21.56亿元。

水井坊已认识到这一问题：“我们一直以来的市场投入策略，都是根据公司经营状况和市场变化做相应的弹性调整，并兼顾短期和长期平衡的。公司拟梳理当下的每一项投资和费用支出，并减少当下投入产出效率比较低的开支，重新合理分配资源至最有效率的领域，严格管理营运资金，以确保在未来需求复苏之时能保持竞争力。”

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营收市占率降至0.29%

“横空出世”的高端品牌缺乏说服力，时至今日，水井坊仍然没能在高端白酒市场占有一席之地。

据中国酒业协会数据，今年上半年国内规模以上酒企累计销售收入为2736亿元。以此计算，水井坊营收在行业中占比为0.29%，相比2019年约0.7%的市场份额进一步下滑。

2019年当业绩增速放缓时，水井坊曾试图用涨价、推出新品等策略，维持高端形象。但新产品尚未站稳脚跟，公司便遭遇疫情的冲击。

白酒营销专家蔡学飞表示，2016年之后，中国酒业进入挤压态势，区域品牌持续走高端化战略非常考验其品牌价值和品牌影响力。低端产品缺失，整体业绩大幅下降，使得水井坊面临腹背受敌的窘境，在面对疫情等突发事件时的抗风险能力较弱。

而今，不仅市场，连控股股东都在“顾盼左右”。今年4月19日，帝亚吉欧宣布计划推出首款中式威士忌“中仕忌”，其合作方是公认的高端品牌“茅五洋泸”之一的洋河股份，而非水井坊。

“帝亚吉欧和洋河的合作只是集中在中国式的威士忌，对白酒板块是完全没有影响的。换句话说，对水井坊没有好或坏的影响。水井坊一直是帝亚吉欧亚太区和大中华区的明星品牌，也是帝亚吉欧在中国市场发展的动力。”公司方面对此回应称。

高端化受挫，未来公司是否将更侧重于次高端？水井坊对此表示“做高端板块是需要有耐性的，并非一朝一夕之功。我们需要继续坚定不移地投资在品牌内涵建设方面。我们初心不改，继续提升我们在高端消费者群体中的品牌影响力。”

具体而言，“公司将坚持‘简单化、精细化、数字化、区域化’四化策略，进一步清晰未来目标实施路径;持续推进水井坊品牌内涵建设；切实减轻渠道经营压力，有效降低经销商及门店库存；继续加强销售队伍建设;积极借力数字化系统，实现门店动销逐步回升。”（思维财经出品）