净利润下挫超三成，毛利率新低！白云山多项指标闪红灯

今年上半年，白云山实现304.70亿元营收，但其中应收账款高达121.72亿元。同时，其经营活动现金流净流出24.05亿元

《投资时报》研究员 王彦强

疫情之下，老牌中药企业广州白云山医药集团股份有限公司（下称白云山，600332.SH）没能为投资者交出一份满意的答卷。

据该公司近日发布的中报显示，2020年上半年，白云山实现营业收入304.70亿元，同比下滑8.61%；实现归母净利润17.64亿元，同比下滑30.75%；经营现金流净额为-24.05亿元。

《投资时报》研究员注意到，在疫情较为稳定的第二季度，白云山的经营业绩反而比第一季度下滑严重，其第二季度归母净利润下滑幅度扩大至49.12%。而其上半年的毛利率也较去年同期下滑了2.56个百分点，销售净利率仅为6.19%。

值得注意的是，2020年上半年，白云山收到的政府补助较去年同期减少1.59亿元，应收账款占营收的比重却39.95%。而此前一直被市场看好的枸橼酸西地那非片（下称金戈）也在第三批全国带量采购中流标，被后来者齐鲁制药以每片2.08元的价格独得。

此外，据Wind数据显示，白云山上市以来累计实现净利润180.37亿元，累计现金分红为45.32亿元，分红率为25.12%，但其直接融资金额达90.72亿元，上市以来累计募资金额达167.91亿元。

截至2020年8月28日，白云山报收于32.68元/股，较今年二月创下的41.5元/股高点已下挫21.25%。

白云山近一年股价走势（元/股）

数据来源：Wind

中报净利润大降30.75%

白云山是一家老牌中成药企业，其业务范围涵盖中西成药、原料药、大健康产品、医疗服务等领域，旗下拥有陈李济、敬修堂、潘高寿等多家老字号药厂，以及王老吉凉茶、龟苓膏等知名品牌。

2015年—2019年，白云山分别实现营业收入191.25亿元、200.36亿元、209.54亿元、422.34亿元和649.52亿元，同比增长1.63%、4.76%、4.58%、101.55%和53.79%；实现归母净利润13.00亿元、15.08亿元、20.62亿元、34.41亿元和31.89亿元，同比增长8.89%、15.97%、36.71%、66.90%和-7.33%。

从以上数据来看，白云山前三年营收增长一直比较平稳，从2018年开始出现大幅上涨，而归母净利润增速也在2018年创新高后，开始下滑。

据《投资时报》研究员了解，2018年白云山通过现金增持方式，将医药公司和王老吉药业纳入公司财报，因此其营收和归母净利润都得到大幅增长。

2020年上半年，白云山实现营业收入实现304.70亿元，同比下滑8.61%；实现归母净利润17.64亿元，同比下滑30.75%；经营现金流净额为-24.05亿元。

其中，大商业板块实现营业收入201.83亿元，同比下滑1.68%；大南药实现营收56.02亿元，同比下滑17.14%；大健康实现营收45.01亿元，同比下滑23.11%。

在大南药板块中，化学药品实现营收30.55亿元，同比下滑19.61%；中成药实现营收25.47亿元，同比下滑13.98%。

对此，白云山表示，因受新冠肺炎疫情影响，公司下属企业产品市场需求减少，销售收入下降，生产成本上升，导致利润减少。而经营活动现金流量净额下降的主要原因是，王老吉大健康公司上半年销售收到的货款同比减少，致使经营性活动现金流量净额同比减少19.50亿元。

不过，《投资时报》研究员注意到，在疫情较为严重的第一季度，该公司实现营收169.85亿元，同比下滑5.93%；实现归母净利润11.84亿元，同比下滑15.85%。而疫情较为稳定的第二季度，该公司实现营收134.85亿元，同比下滑11.78%；实现归母净利润5.80亿元，同比下滑49.12%。

从以上数据看，该公司第二季度业绩下滑幅度要显著高于第一季度。值得注意的是，2020年上半年，白云山的应收账款为121.72亿元，占当期营收的39.95%。

此外，《投资时报》研究员还注意到，2020年上半年，白云山计入当期损益的政府补助为2.22亿元，较去年同期减少1.59亿元。这或许也是归母净利润大幅下滑的其中一个原因。

白云山近5年营收及增长率情况（亿元）

数据来源：Wind

白云山近5年归母净利润及增长率情况（亿元）

数据来源：Wind

毛利率连降

2020年上半年，白云山销售毛利率为19.78%，较去年同期下降2.56个百分点。而据Wind数据显示，白云山2020年中报毛利率已创近十年同期新低。

另据年度数据显示，《投资时报》研究员注意到，白云山近三年的销售毛利率和销售净利率都在持续下滑。

据Wind数据显示，2017年—2019年，白云山的销售毛利率分别为37.66%、23.84%和19.82%，销售净利率分别为10.11%、8.37%和5.30%。可以看出，该公司近年利润空间正在持续压缩。

与之相对的则是不断攀升营业成本。Wind数据显示，2017年—2019年，白云山营业成本分别为130.63亿元、321.64亿元和520.81亿元，其中，销售费用分别为42.86亿元、50.57亿元和63.85亿元；管理费用分别为15.80亿元、16.99亿元和19.79亿元。

另外，“金戈”作为白云山引以为傲的一款产品，在第三批全国带量采购中意外出局。

据了解，2019年，白云山金戈的销售量为6175.94万片，同比增长29.35%；实现营收7.53亿元，同比增长13.66%。其毛利率高达90.65%。

而此次中标的齐鲁制药，其中标价为25mg规格每片2.08元。以京东白云山金戈官方旗舰店秒杀价25mg*21片331元计算，每片的价格为15.76元，是齐鲁制药中标价格的7.58倍。

当然，《投资时报》研究员也注意到，齐鲁制药的该产品于今年8月17日才获批上市，相比白云山、辉瑞制药，齐鲁制药只能算个“新手”，为了快速打开市场，中标或“势在必得”。

业内分析人士认为，虽然白云山的金戈主要在院外市场终端销售，但如此大的价差，还是会令金戈销量受到影响。

与此同时，白云山或还需面对来自辉瑞、礼来、常山药业（300255.SZ）、江苏亚邦爱普森药业和广生堂（300436.SZ）同类产品的竞争。