招商证券：履约重构提效率，社区团购平台方、仓储物流服务商迎投资机会

核心摘要

社区团购的核心价值在于基于集中化订单重构履约环节提升整体履约效率，因此仓储物流环节是社区团购的核心业务模块，直接影响平台、消费者、供应商三方利益。社区团购通过中心仓-网格仓-团长的三级模式进行履约，各平台模式大同小异，核心差异在于订单密度与精细化管理能力。目前仓储物流模式仍在持续迭代优化过程中，建议关注社区团购平台方、仓储物流服务商的投资机会。

报告摘要

社区团购的核心价值在于提升全链条履约效率，仓储物流能力直接影响平台、消费者、供应商三方利益。传统生鲜电商UE全链条履约成本在25%-30%之间，社区团购通过履约模型优化下降为10%左右（若考虑团长端的履约功能为15%左右），同时大幅提升周转速度，实现效率提升。此外，仓储物流能力对商品品质、损耗、退货率等指标均有重要影响，直接影响消费者体验与供应商利润（目前退货损失基本由供应商承担）。

三点两段高效仓配，网格仓回报率较为可观。社区团购的仓配模型为三点两段，中心仓是供应链枢纽，负责收货、存储、加工和出货；网格仓为线路的中转站，负责收货、到团分拣和出货；团长负责管理订单和消费者自提。目前中心仓主要由社区团购平台方自营，网格仓主要由服务商运营，测算某代表性网格仓启动资金约为50万元，当年投资回报率约33%，现金回收周期约14个月，回报率较为可观。

订单密度是降低履约费用率的最重要因素，预计履约模式仍将持续优化与迭代。社区团购履约费用中仓储装卸成本约占23%，配送成本占60%~75%，二者均存在显著的规模效应。各大平台仓配模式大同小异，竞争力差异主要在于精细化管理能力与经验迭代。目前仓储物流环节仍在持续迭代优化，我们认为行业未来可能的变化1）履约集中化带动中心仓需求增长、单仓面积提升、单位面积租金提升；2）专业的网格仓服务商将出现；3）终端履约走向标准化，自提冷柜或是方向之一。

投资建议：关注社区团购平台方、仓储物流服务商的投资机会。仓储物流环节需要大量资金投入，同时考验公司组织管理能力，看好资本实力强、组织管理能力强、快速入局抢占先发优势（部分区域仓储资源有限）的美团(03690)、拼多多(PDD.US)，关注兴盛优选与十荟团；同时建议关注仓储、设备、冷链物流等相关产业链机会。

风险提示：1）行业竞争加剧；2）政策监管风险。

报告正文

（编辑：张金亮）