光大证券：2020年华润啤酒(00291)费用投放超预期，高端化稳步推进中

报告摘要

事件：

华润啤酒(00291)发布正面盈利预告，披露2020年公司股东应占溢利同比提升至少50%，低于市场预期。

利润端增速低于市场预期，费用增加符合公司长期战略方向

我们认为公司预告归母净利较市场一致预期偏低的原因是

1)20年公司进一步发力次高端及以上品牌的推广，包括SuperX冠名[这!就是街舞]，以及一系列对线下夜场/高端餐饮渠道的拓展都带来较高的费用支出等，预计销售 费用率较2019年同期提升2%，高于市场预期;

2)20年虽然受到疫情影响，但是公司持续进行关厂减员等供给端优化动作，全年关停4-5家工厂，关厂带来的费用合计估计将达到8-9亿元，高于市场预期。

我们认为这两项高于市场预期的费用支出均符合华润中长期的公司规划

1)在公司“决战高端”的战略目标下，次高及以上产品是公司的战略重心。在2019年和喜力联手后，华润已初步形成了自己的国内+国际品牌矩阵。高端化产品在推广的初期势必需要进行较大规模的费用投放，以占住消费者心智，提升整体的品牌力、提高终端动销情况，因此我们认为华润啤酒在2020年销售费用率的提升是在情理之中，且预计2021年销售费用率可能会出现进一步提升。

另一方面，整体产品结构提升带来的GPM的提高将快于费用率的增长，因而虽然费用端的支出有一定压力，但企业的盈利结构依旧处于持续改善的过程中。

2)关闭工厂虽然会带来短期的费用端压力(包括资产减值费用+员工安置费用)，但持续的供给端调整，关停部分冗余产能、部分生产低端产品的工厂，有助于带来整体生产效率的提升，亦是有利于公司的中长期发展。我们估计，2020年扣除资产减值/员工安置费用后的核心净利润为30亿元。

持续看好公司高端放量前景，SuperX+喜力21年表现值得期待

我们预计SuperX和喜力(经典/silver)两款产品2020年的销量分别为22-25w吨，高于市场预期。我们认为这两款产品正步入快速增长期，并有望在21年持续放量。

两款产品放量的判断是基于公司中高端渠道的进一步打开、品牌势能的进一步增强

1)2020年底华润在夜场以及高端餐饮均进行了积极布局，抢占了很多优质经销商/终端资源;

2)喜力全球的IP推广活动(包括欧冠、F1赛车等)受疫情影响有所推迟，这亦影响了中国区的品牌宣传，21年随着疫情的逐步好转，喜力品牌的宣传力度有望出现显著提升;SuperX在连续赞助[这!就是街舞]后赢得了良好口碑和广泛的年轻粉丝，21年SuperX将继续冠名节目，[这!就是街舞]的主要观众群体和SuperX主攻消费群体相吻合，我们相信良好的节目口碑亦有助于推动SuperX品牌在年轻人中认知度的进一步增强，从而进一步打开产品的销售局面。

除主力产品外，公司将引入喜力旗下的一系列次高端及以上品牌，从而使公司8元至18元以上的每个细分价格带同时拥有国内+国际品牌的两重选择。产品矩阵的进一步丰富亦有助于整体品牌力的提升，同时亦可以提供给消费者愈加多元化的选择。

风险提示：原材料价格上涨快于预期;华润啤酒融合喜力速度低于预期。

(编辑：李均柃)