碧桂园服务155亿港元融资创记录，物管行业左手融资右手并购

文｜曲奇

作为地产行业头部公司，碧桂园服务的一举一动都备受关注。以49亿元人民币收购蓝光嘉宝后，近日，碧桂园服务又以配股和发行可转债的方式，向市场募资155亿港元，成为物业管理行业规模最大的一次融资。

近两年，物业公司一边上市融资，一边频繁并购，行业整合正在加速，但并购项目带来的商誉以及业绩风险，仍需要注意。

左手融资右手收购

5月25日，碧桂园服务公告称，拟通过配售的方式募资104.88亿港元，同时，还计划发行可转债募资50.38亿港元，本轮募资总额155.26亿港元，成为物业管理行业史上规模最大的一次融资。

2018年上市以来，碧桂园服务已完成3次募资。2019年1月，配售1.69亿股募资19.39亿港元；2020年4月，发行可转债募资38.75亿港元；2020年12月，以配股的方式募资77.5亿港元。若算上本次的155.26亿港元，上市3年，碧桂园服务从资本市场募集到290.9亿港元资金。

碧桂园服务频繁的大额融资，与上市时采用“分拆+介绍”的方式有关。介绍形式上市不会发行新股，也不会获得融资。但上市之后，公司可以根据市场情况及企业自身需要进行再融资。

碧桂园服务这次所募的155亿港元，将主要用于未来潜在收并购项目、商业管理服务、资产管理服务、生活服务类新业务的业务拓展、营运资金及企业一般用途。

碧桂园服务左手募资右手收购，不断扩大规模。今年初，碧桂园服务以总对价49亿收购蓝光嘉宝64.26%股权，这笔交易已于4月13日完成。随后，有媒体曝出碧桂园服务拟以30亿元对价收购苏宁置业旗下的银河物业。3月23日，苏宁置业将银河物业部分股权质押给碧桂园服务，出质股权数对应金额3001万元，与注册资本金相当。

碧桂园服务2020年业绩会上，公司管理层称，力求在2021年到2025年五年内实现“千亿营收”目标，到2025年合约面积将超过18亿平方米。

而2020年，碧桂园服务收入只有156亿，年末合约管理面积8.21亿平方米。这意味着，未来5年，公司收入年复合增长率要超过45%，合约管理面积每年要增长2亿平方米。

碧桂园服务要实现这一目标，既需要母公司碧桂园的支持，还需要外部并购。碧桂园服务总裁李长江认为，“物业行业的整合刚刚开始，如果跟房地产对比，现在的物业行业相当于2009年或2010年的房地产行业，仍然处在高速整合期，模式没有完全形成，还有很多想象空间。”

物管行业上市潮后迎来并购潮

碧桂园服务募资公告中提到，物业管理行业正处于黄金发展期，行业整合速度加快，头部企业市场占有率将不断提升。实际上，这个行业现在的集中度相当低，TOP100公司的市占率不足30%。

根据新希望服务的招股书，2015年到2019年，物管百强企业的在管面积所占市场份额从16.4%提升至26.9%，预计2025年将提升至29.3%。华润万象生活高管曾说，虽然物业行业的集中度在近几年不断的在提升，但实际上同传统的地产开发行业来对比，其集中度还远远不够。

房企在“三道红线”的监管下，高负债率、现金流紧张的公司有快速回收资金的需求，不得以出售物业项目。而一些头部现金流充足、且有扩大规模欲望的物业公司，则迎来了收购良机，这也加速了物管行业的整合。

3月4日，产业园出身的亿达中国发布公告称，龙湖集团全资控股的龙湖嘉悦物业服务有限公司拟以12.73亿元的代价，收购亿达中国旗下物业板块亿达服务100%股权。收购后，龙湖物业将增加近2000万平方米管理面积，亿达中国可以补充短期流动资金。

目前，龙湖物业还未上市，据统计已上市的物管公司，在2021年一季度共发起13起收并购活动，涉及金额95.77亿元，已超过2020年全年92.14亿元的总收并购额。其中包括永升服务、恒大物业、奥园健康、世茂服务等公司。

1月29日，上市不到两个月的恒大物业发布公告，拟以15亿元对价全资收购宁波市亚太酒店物业服务有限公司100%股权。亚太酒店物业在浙江、江苏等13个省份39个城市拥有在管项目940个，在管面积超8000万平方米，涵盖住宅、写字楼、城市综合体、大型工业园等业态。

可见，物管行业上市潮后，公司资本实力扩大，并购潮随之而来。进入2021年后，行业里“大鱼吃小鱼”的现象频出。招银国际认为，小型物管公司正在失去市场份额，一些物业公司的母公司销售放缓，面积竞争加剧，龙头企业及小型公司之间的估值差距将进一步拉大。

并购后的商誉和毛利率需注意

并购可以让物业公司规模快速扩大，但并购来的项目也存在一些风险点。

以碧桂园服务为例，2018年末，公司商誉及无形资产只有6.86亿，占总资产比例12.42%，到了2020年末，商誉及无形资产激增到61.76亿，占总资产比例提高到19.79%。碧桂园服务在财报中解释道，无形资产及商誉的增长主要归因于年内本集团完成若干股权收购项目。如果被收购的公司业绩不好，则会对碧桂园服务业绩产生负面影响。

龙湖物业收购亿达物业这笔交易，2020年末，亿达服务净资产1.67亿，而龙湖的收购价高达12.73亿，相比净资产溢价了6.6倍。因此龙湖物业还与亿达服务签订了一份业绩承诺，2021年到2024年，亿达服务及附属公司每年的账面净利润将不低于7147万元。若期间无法完成业绩承诺，亿达服务需赔偿的违约金达差价的14.24倍。

2020年，亿达服务收入4.81亿，除税前溢利净额为6225万，按对赌要求，亿达的净利润增速至少要达到15%。大部分物管协议是3年一签，合同到期后，龙湖和亿达能否留住业主存在一定的不确定性。

商誉之外，大规模收并购的另一个风险就是毛利率下滑。2020年，碧桂园服务的城市服务业务毛利率32.5%，较2019年下降6.2个百分点，碧桂园服务称，主要是由于年内收购了满国康洁及福建东飞业务的毛利率较低所致。

此前，雅生活因收购中民投物业公司，因外拓项目成本增加且部分收并购项目毛利较低，导致公司毛利率连续两年下滑，2018年到2020年，雅生活毛利率分别为38.2%、36.7%、29.7%。

物管行业收购潮下，商誉风险和毛利率下滑的风险仍需要注意。