2021年恒指先扬后抑，2022年“大牛难觅 小牛可期”

2021年港股行情呈现“先扬后抑”走势。具体来看，恒指于1-2月延续上涨行情之后便开始筑顶回落，截至12月21日收盘，恒指年初以来跌幅为15.64%，自2月中旬最高点下行幅度超过25%，在全球主要股指中表现较弱，行业表现则演绎了明显的“类滞胀”逻辑。

如何看待港股市场全年走势，明年行情又将如何演绎？一起来听听各大券商的观点。

申万宏源：温和的β进击的α

当前港股市场的低估是全方位、全行业的。相较于过去几年主要由传统行业的低估值带来的估值吸引，今年下半年以来，市场更多体现的则是以互联网、消费等“新经济”行业的低估值。

该行认为，新经济行业的估值下滑主要有两个原因：直接原因是2H21以来，对平台类公司的监管政策改变了投资者的预期；而内在原因是自2014年以来，在4G逐步普及+移动互联网全国铺开的大背景下，相关互联网公司享受的红利开始消退，行业进入存量博弈时代。

在政策压力+中概股退市风波的短期冲击下，新经济行业的整体估值已经回落到了相当具有吸引力的水平；而地产行业的流动性压力亦令其和关联的金融板块前景展望承压；鉴于当前行业监管已经逐步进入长期制度建设的环节，且中央经济工作会议秉持以“稳”主的总基调。在2022年初的数据真空期，市场情绪的修复有望驱动相关行业的估值修复；此外海外投资者对中国资产目前整体处于低配的水平，但这与2H21以来强势的人民币汇率背离明显，背后更多体现的是海外资金已计入相当的风险折价。

因此年初以估值修复为主要驱动力的β行情仍然值得期待。但鉴于“低估值”单纯作为大市反转的理由并不充分及牢固，该行认为β的潜在修复幅度可能较为温和；之后的市场将是盈利接棒，进击的α仍然更为重要。

该行认为，投资新增量是2022年港股市场的主线。需要关注中概股回流的大背景下相关公司的机会及对港股市场的激活作用；传统“核心资产”中的互联网和消费坚守新竞争环境和格局下的优质公司；碳中和仍然是最重要的政策主线之一，关注绿电板块的投资机会。

平安证券：大牛难觅小牛可期

综合内地经济承压、美元流动性趋紧、中美博弈难降温等因子，以及港股在盈利、估值、风险偏好与这三大因子的紧密联系，加上近10多年的恒生指数走势的规律，可以预判2022年港股市场上行的空间不会太大，也就是说2022年港股出现大牛市的难度很大。

以2010年以来的估值中位数计，2022年恒生指数将有15%左右的涨幅，高点可能在27000点附近。另外，由于特殊金融环境与交易机制的影响，港股行情的持续性较差，所以港股投资应当摒弃“追涨杀跌”，改为“逢低优选”。

展望2022年，在港股“大牛难觅，小牛可期”的大势研判基础上，港股投资应当更多关注结构性机会，把握长期能够获得的高胜率机会，并在时机恰当的时候搏取高赔率机会。把握的高胜率机会在于基建投资的回暖与消费领域的提价与高黏性主线；而高赔率机会则在于互联网板块的困境反转。具体如下：

基建：传统基建方面，关注黑色金属、有色金属、建筑、建材、化工(沥青)、公用事业等领域；新基建方面，关注风电设备、光伏设备、机械、环保、公用事业、有色金属(铜、铝、锂)、非金属材料(硅)、精细化工等领域。

消费：提价主线关注食品饮料、纺织服装、零售、日用品等；高黏性主线是悦己型消费，新潮的有潮玩、美妆、医美、娱乐传媒、移动互联网游戏、电子烟等，而传统的则为文体娱乐、饮料等。

互联网：耐心等待“政策底”，“政策底”靠前主要是网络游戏、电商零售等，“政策底”适中的是短视频、线上营销、网络直播等，“政策底”滞后的为互联网金融、本地生活等。

招银国际：港股过度低残估值修复可期

恒生指数于11月底创下2021年新低23175，市帐率低见0.96倍，略为反弹后仍仅得0.99倍，与以往多次股灾低位之估值相若，包括2020年3月疫情爆发初期之低位。然而，相比起疫情初期，人类对新冠病毒的治疗、预防、应变政策已有一定程度的掌握和经验，因此不明朗因素远小于去年初。纵使考虑到中国股市过去半年新添了监管政策、房地产市场转弱等风险，但疫情风险减少应已足以支持股市估值明显高于去年初低位。

该行续指，过去30年，恒生指数经历8次熊市(未包括今年这次)，除了去年疫情爆发触发的熊市仅2个月便完结外，其余熊市历时约9–12个月，平均约11个月，跌幅27%-67%，平均44%。今次的跌市始于2021年2月高位31183，于11月底低见23175，回调已历时9个月，跌幅26%，基本上已达到熊市完结的跌幅和时间要求。

招银认为，中港股票大幅落后于美股，企业盈利表现之分歧是一大关键。美国标普500指数之盈利于2021年大幅反弹，并料远高于疫情前(2019年)水平，但恒生指数和MSCI中国指数之2021年盈利料仍低于2019年。不过，展望未来两年，低基数效应料令中港股市盈利增速高于美股，市场估计恒指盈利将于2022及2023年增长11%及14%，MSCI中国指数盈利料增长15%及16%，标普500指数盈利料只增长7%及9%。此外，恒指之预测盈利于第三季因监管风险和中期业绩被调低后，近期盈利预测大致回稳。

农银国际：计明年香港IPO市场有所改善

根据恒生指数的现有的成份股结构，市场预计该指数的每股收益在2021年同比增长2.5%，2022年同比增长10.8%。基于市场预期的盈利预测，该行预测2022年恒生指数的交易范围为24721-30541，代表11.10-13.50倍2022年预测市盈率，1.15-1.40倍2022年预测市净率或3.2%-2.6%2022年预测股息收益率。该行对指数交易范围的预测是基于指数中现有的成份股。

该行认为，该指数预期收益的下行或上行风险将因2022年未来几个季度将新成分股纳入恒生指数而产生。该指数正在经历结构性变化，指数成份股数量从2021年9月的60只增加到2021年12月的64只，2022年第2季度增加到80只。指数中的成员股名单最终将扩大到100只。因此，现有成份股的权重将在2022年上半年显著稀释。

另一方面，在2021年首11个月(截至2021年11月19日)，香港IPO市场共筹集了370亿美元，2020年的集资额为516亿美元。同期IPO数量为82宗，平均每宗发行规模为4.73亿美元.与2020年相比，IPO市场的行业组合和交易集中度更高。就行业组合而言，通信行业占2021年首11个月IPO总量的39%，其次是医疗保健(19%)、非必需消费品(12%)、工业(11%)和其他行业(19%)。特别是，快手(1024HK)已成为2021年首11个月规模最大的IPO(483亿港元)，占同期IPO总量的16.1%。由于快手IPO发行规模庞大，2021年首11个月的IPO平均发行规模为4.73亿美元，比2020年的3.56亿美元为高。近几个月来，由于对寻求海外上市的中国科技公司的监管要求日趋严谨，香港IPO市场有所放缓。

该行预计随着各公司加强内部监控以遵从新的监管要求，情况将在未来几个月逐步改善。展望未来，中国最大的免税店运营商中国中免(601888CH)计划在香港进行两地上市，这可能会成为另一项重大的IPO交易。该行预计将有更多于美国上市的互联网/新经济股在香港进行两地上市。

招商证券(香港)：否极生泰

恒生指数和MSCI中国指数年初至今分别下跌了13.8%和21.9%(截至12月16日)，目前估值分别为11.7倍和13.2倍前瞻市盈率，接近过去三年历史中值水平。该行认为港股有望在2022年走出谷底迎来上涨行情，预计恒指在23000-29000(对应11.5-14.5倍前瞻市盈率)区间运行。中概股面临在美国退市和如何顺畅衔接到其他股票市场的不确定性，可能导致MSCI中国指数的估值修复滞后。

该行对股市看法的核心逻辑如下：1)经济增长速度虽然放缓，但是通胀压力可控，尤其是PPI上涨在前期调控下得到抑制且未传导至CPI，这为货币政策提供了灵活的空间，在稳健的基础上保持流动性合理充裕；2)房地产和基建投资在2021年受政策调控影响较为低迷，尤其是房地产行业在一系列政策的监管下正在酝酿变局。政府极力避免恒大和其他高杠杆房企的债务危机发酵为大规模的系统性危机，这可能促使政策出现进一步边际微调放松；3)新经济监管政策的边界逐步清晰，能见度不断改善，政策进入执行阶段后对市场和投资者信心的冲击有望边际减弱；4)随着上游价格增速放缓，对中游和下游利润率的挤压也有望得到缓解；5)估值下行空间有限，与其他主要新兴市场的估值差处于历史高位；6)中国居民部门资产向股票和基金配置的趋势不变，且内地证券市场机构化仍在进行中，南下资金存在配置港股的需要，有望对港股市场形成外溢效应。

行业方面，该行看好以下大类：1)和经济恢复息息相关的顺周期板块比如能源，银行和航空运输；2)经济结构转型中，政策层重点部署的低碳环保，新基建和高端制造；3)盈利能力改善的日常消费和疫情恢复后的线下消费标比如餐饮、旅游等；4)政策逆风逐渐趋缓，估值已经大幅回调且基本面稳定的部分房地产和新经济标的。

风险因素包括：1)美联储的加息步伐加快可能导致美股回调，港股市场难以独善其身；2)经济恢复乏力，但政策宽松力度不及预期；3)中美关系持续紧张甚至出现恶化.。

光大证券：艰难时刻将过价值终将归来

2021年港股的PE估值在历史均值水平以下。若剔除新经济股的影响，指数估值无论以PE衡量还是PB衡量皆处于历史低位。未来随着政策逐渐明朗，港股风险偏好有望逐步修复。不过在22年盈利下行的背景下，港股整体上涨空间有限。同时从历史来看，美联储缩减购债规模及停止扩表的时间段，港股面临一定的波动风险。

展望2022年，该行认为应重点把握港股价值回归的投资机会。前期受到反垄断政策影响，科技板块估值已经回落至历史低位，未来具有更大的增长弹性与长期投资价值，是该行的首选推荐。消费行业有望回归景气，尤其是受到疫情影响的线下消费板块以及具有港股特色的博彩、餐饮、啤酒等板块。自下而上角度，职业教育板块与物业板块也值得关注。此外，追求稳定收益率的投资者可关注港股中的高股息板块。

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