IPO观察哨｜创维电器分拆“自救”：毛利率蹊跷低于同行 管理层狂薅羊毛
核心提示：
1、昔日家电巨头创维近年来主要靠ODM——贴牌业务维持业绩增长，小米、云米、海信都曾跻身其前五大客户。然而ODM使得公司毛利率明显偏低，低于行业均值近10个百分点。同样以ODM为主要业务的奥马电器毛利率也明显高于创维。
2、2018年～2020年，创维电器曾连续分红合计2.8亿元，管理层和员工持股平台还在2020年突击入股，欲分享上市盛筵。
3、作为创维集团的创始人，黄宏生虽为创维电器最大股东，但其身影消失在管理层和董事会中，创维电器也并无实控人。此前，黄宏生的案底曾成为机顶盒业务分拆上市的巨大阻碍。
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资本老手黄宏生这两年动作频频，先是在2020年8月拟将酷开网络分拆上市，并与中金公司签署上市辅导协议。
近期，黄宏生又开始运作创维电器分拆至创业板的事宜。从招股书来看，在家电业颇有些名气的创维电器，近年来最重要的业务是给小米等客户做ODM业务，即便如此，业绩天花板也近在咫尺，增速承压，贴牌代工虽然能迅速拉高业绩，但毛利率极低，并不是门赚钱的好生意。
创维电器能如愿登陆A股创业板吗？频繁搞资本运作的黄宏生又打了什么如意算盘？凤凰网财经《IPO观察哨》仔细梳理创维电器招股书，试图寻找一些原因。
昔日巨头沦为贴牌代工厂 ODM毛利率诡异偏低
招股书显示，2018年～2020年及2021年上半年，创维电器的营业收入分别为26.9亿元、36.9亿元、37.4亿元和19.4亿元，净利润分别为5821万元、1.69亿元、1.48亿元和5782万元，最近一年半以来，创维电器的营收和净利润出现了明显的增长缓慢。
有意思的是，虽然创维电器在过去数十年来品牌知名度颇高，但近年来公司却始终靠ODM来维持业绩增长。ODM简单来说就是由采购方委托制造方提供从研发、设计到生产、后期维护的全部服务，采购方仅负责销售，也就是俗称的“贴牌”。
数据显示，2018年～2020年及2021年上半年，创维电器国内ODM销售的金额分别为3.56亿元、8.49亿元、10.3亿元及5.67亿元，占比分别达13.48%、23.26%、28.03%、29.91%，在国内线上线下直销、线下经销渠道不断萎缩的情况下，ODM销售承担起了业绩增长的重任；此外，国外ODM业务也较为可观，占比由2018年的22.36%提升至2021年上半年的31.05%。
创维ODM所服务的客户包括小米、云米等，国外报刊IRISOHYAMA、Glimpse LLC等。2018年～2021年上半年，云米、小米均为公司前五大客户，小米在2019年～2021年上半年期间为公司贡献的营收分别为1.3亿元、2.9亿元、2.1亿元，且由单一的洗衣机贴牌合作走向冰箱、洗衣机同时合作。除此之外，海信冰箱也为公司客户，2021年上半年销售金额为5962.11万元。
虽然ODM模式在国内冰洗家电行业为创维电器闯出了一条血路，但“贴牌”这一模式本身就有着不小的缺陷，最明显的就是毛利率偏低。2018年～2021年上半年，创维电器的ODM毛利率分别为9.19%、13.72%、12.29%、9.62%。同行业其他企业，海信家电、海尔智家、奥马电器在内的行业平均毛利率为23.4%、22.93%、21.37%、19.96%，创维电器的整体毛利率较行业平均毛利率低7～11个百分点，差距较大。
有意思的是，奥马电器同样以ODM模式为主，且为国内最大的冰箱ODM生产商，但毛利率明显高于创维电器，创维电器冰箱的毛利率在报告期内约为11.27%、15.06%、12.82%、9.44%。
创维电器“去黄宏生化” 管理层突击入股
创维电器目前并无实控人。
招股书显示，截至2021年12月22日，黄宏生及一致行动人直接或间接持有创维集团（百慕大）46.92%的股份，创维集团（百慕大）直接或间接持有创维电器74.69%的股份。
根据创维集团的公告文件和香港赵不渝马国强律师事务所出具的法律意见书，黄宏生及其一致行动人既不能通过所持股权控制创维集团的股东大会的表决结果，也不能通过董事席位控制创维集团的董事会表决结果，无法对创维集团实施控制，不属于创维集团的实际控制人，除了黄宏生及其一致行动人外，其他单一股东持股比例较低，因此创维集团和创维电器均不存在实际控制人。
凤凰网财经《IPO观察哨》发现，创维的“去黄宏生化”或是因为这位彩电大王的案底。2004年11月30日，黄宏生被香港廉政公署拘捕，罪名是串谋盗窃、串谋欺诈上市公司，最终获刑6年。
《公司法》第一百四十六条规定，因贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序，被判处刑罚，执行期满未逾五年，或者因犯罪被剥夺政治权利，执行期满未逾五年的，不得担任公司的董事、监事、高级管理人员。
黄宏生执行期已满五年，按例并不违背公司法规定。但仍未出现在创维电器的董事会和管理层中。
值得一提的是，2013年，创维计划分拆机顶盒业务至A股上市，最终遭到证监会否决，或是因为黄宏生本人的案底不符合《上市公司收购管理办法》。
虽然并非名义上认定的实际控制人，但作为最大的股东，黄宏生和一众创维高管也极大的受益于创维电器的分拆上市和多年大手笔分红。
招股书显示，2018年5月、2019年5月和12月、2020年7月，创维电器四次召开股东会，分别向全体股东分配现金红利1.2亿、3000万、5000万和8000万，而相较而言，2018年～2020年，公司的归母净利润也仅5822万、1.69亿、1.48亿，分红占净利润的比例分别为207%、47%、54%，分起红来堪称“豪爽”。
另外，创维电器还存在管理层持股平台突击入股的情况。据招股书，2020年9月，香港创维将23%创维有限的股权转让给炬德实业，出资额为3573万元，2020年10月，炬德合伙认缴580万元注册资本，变更完成后炬德实业和炬德合伙出资比例分别为18.47%、3%。
其中，炬德实业为管理层持股平台，吴启楠、顾铿、郑世武等人分别持有69.57%、8.7%、6.52%股份。吴启楠为创维电器董事、总经理，间接持有15.52%股权，2020年薪酬达456.34万元。而炬德合伙为创维电器和创维集团（深圳）的员工持股平台。可以预见的是，若创维电器成功上市，公司管理层和员工都将迎来一波财富增值，分享上市的财富盛宴。
2021年3月，黄宏生曾接受媒体采访表示，创维集团未来要拆分10家公司上市，目的正是要给予管理团队更多、更大的激励和发展空间。
虽然创维电器这两年明显面临业绩天花板，但分红、给管理层高薪、帮管理层实现股权增值都没闲着。
想要登陆资本市场的创维电器，给出的募集资金用途是最常用的理由——扩产。
据悉，此次登陆创业板，创维电器欲募集8.19亿元的资金，其中最大比例将用于年产80万商用冷柜、多门冰箱及80万台干衣机、双子星洗衣机生产线扩产项目，其余资金将分别用于研发中心建设、高效营销网络建设和补充流动资金。
且不提每年大比例分红的创维电器是否真的差钱“补充流动资金”，光是年产80万台这一扩产项目就有些站不住脚。
从招股书来看，2020年创维电器冰箱、洗衣机的自有产能分辨为180.54万台、207.36万台，产能多年来一直稳步增长，相比而言，公司的字有产量增幅明显不及产能增幅，2020年和2021年上半年，公司冰箱的产能利用率分别为85.01%、72.89%，洗衣机的产能利用率分别为91.95%、73.72%，均有较大幅度的下降。在这一情形下，增加40%～50%的产能，能否消化，是业绩遭遇天花板的创维电器需要思考的问题。
