资本之“忧”：全球经济中的利率与汇率挑战

经济观察网 欧阳晓红/文 一

一端是资金的两种价格（利率与汇率）在异动，一端是全球经济周期在东西方呈现通缩与通胀之忧。在此背景下，“股神”沃伦·巴菲特在股东大会上的自我调侃——“一声查理，一生查理”，显露出个人对长期伙伴的怀念之外，可能也象征传统价值投资理念在现代资本市场变局中的一声叹息。

5月，资本的“惆怅”也随风轻拂全球市场。这种“惆怅”既是对过往的告别，抑或是某种投资范式的新开始。金融市场指数冷暖自知。不经意间，从欧美股指到A股股指，一改之前的分化走势，又几乎开始了同频共振。还有人称，似乎嗅到了久违的牛市味道。

5月9日，全球市场普遍走高，除日经指数收跌之外，欧美股市普涨；A股三大股指全线上涨，上证指数、深证成指、创业板指分别收于3154.32（+0.83%）、9788.07（+1.55%）、1900.01（+1.87%）。

这一天，人民币对美元中间价报7.1028；离岸人民币对美元汇率（CNH）报7.2257，在岸人民币对美元汇率（CNY）报7.2258，美元指数报105.23。

当天海关总署发布数据，中国4月出口（以美元计价）同比增长1.5%，进口同比增长8.4%，贸易顺差为723.5亿美元。

4月份出口增长反弹。这在保银资本总裁兼首席经济学家张智威看来，迄今为止，出口一直是中国经济的亮点。考虑到许多中央银行正在对抗的通胀压力，这对全球经济来说实际上是个好消息。

一定程度上，汇率走贬客观上有利于出口。截至4月末，在岸人民币对美元汇率收于7.2416，较2023年末下跌2.07%。

“最近房地产行业的政策正在发生有意义的变化。房地产行业的稳定将有助于促进国内需求并缓解通缩压力。”张智威称。

稳定的房地产市场能够提高居民的消费信心，并激励私人投资。问题在于，如果当下的国际金融市场环境令股神都“犯怵”，那么，普通投资者怎么办？

细观巴菲特在当前美国高利率环境中选择“持币观望”之策，以及亚洲市场上由于强势美元引发的一系列汇率干预行动，全球资本市场面临的挑战压力昭然若揭。

巴菲特坦言不会在利率5.4%情况下投资，还戏言“别告诉美联储”。而伯克希尔·哈撒韦公司宣布其现金储备已飙升至惊人的1890亿美元。

美国联邦基金利率连续9个月维持在5.25%—5.50%区间，这背后是美联储对控制通胀的紧缩态度，导致降息预期持续下调。这种政策变动无疑会影响全球投资和资金流动，或促使传统价值投资者保持“现金为王”，以应对未来可能的市场波动和把握投资机会。

一切都指向一个更为复杂的全球经济图景，其中资本的流向和配置策略需要更多的灵活性和前瞻性。对投资者而言，理解这些全球性的经济和金融变量，并据此调整投资策略，或是其确保资产保值增值的关键。

回归资本趋利本然，美国当前基准利率已超过5%，诚如巴菲特所言，很难找到收益率超过5.4%的资产去投资；而中国也难免出现“资产荒”，即使存款利率很低，资金似乎仍愿意在银行“躺平”。因为负债端压力，近期多家银行陆续下架大额存单，这也是在低利率环境下，银行保卫净息差的应对举措。截至2023年末，中国商业银行净息差已降至1.69%，首次跌破1.7%关口。

这种“资本的惆怅”折射出全球资本市场在当前经济环境下的一些基本矛盾和挑战。

不过，西京研究院院长赵建认为，以静态会计信息为基础的价值投资，是重工业和有形资产时代的产物，已经无法对无形资产进行估值。他撰文指出，按照价值投资的理念，七巨头大部分无法入巴菲特的法眼，而这些恰就是这个数字科技革命时代的核心资产。股神的仓位里没有最具有代表性的核心资产，肯定说不过去。

在他看来，伯克希尔·哈撒韦公司的资金大量来自旗下的保险公司，不容许进行非常激进的投资。当下收益率如此高的美债，还是比较适合保险资金的长期配置。巴菲特计划将现金增加到2000亿美元，其实都是配置到国债上面。

如果比较巴菲特的投资业绩与标普500指数、纳斯达克100指数的涨幅，会发现过去20年，前者都不及后者。北京师范大学金融系教授钟伟认为，考虑到很少有机构投资人能够覆盖全市场行业全行业跨周期进行选股配置，指数优于巴菲特丝毫不令人惊讶。

二

利率是“因”，汇率是“果”。此时，全球外汇市场上，亚洲“货币战”硝烟弥漫，多空博弈胶着。

5月8日，日本央行行长植田和男警告称，日元快速、单边下跌对日本经济不利，是不可取的，可能会针对汇市波动采取“货币政策应对措施”。

FXTM富拓首席中文市场分析师杨傲正分析，虽然日本央行在4月29和5月2日两次出手干预汇市提振日元，但日元被抛售的根本性原因并未有任何改变，日元在两次干预后虽然回升至151水平，之后又再继续贬向160水平，根本无助于改变美日利差导致日元贬值的趋势。

直至现在，日本央行终于有立场上的转变了——正视日元贬值和货币政策之间的关系。

然而，通胀顽固，美联储降息预期存在不确定性，美国高利率情景或持续较长时间，这令已贬至34年新低的日元汇率持续承压。5月9日盘中，1美元兑155.60日元，年内累计贬幅约10%。

放眼望去，当前亚洲及其他发展中市场正面临美元强势挑战。多国央行为维护本国货币的稳定，介入汇市，采取措施应对由于美元强势而带来的资本外流和货币贬值压力。这也令全球金融市场的不稳定性加剧，进而增加了国际投资的复杂性。

正如巴克莱研究团队发布的最新亚洲新兴市场报告所言——每个央行都要考虑的一个问题是：当美联储不降息而美元走强时，追求增长是否值得？

该报告指出，印度尼西亚、菲律宾、韩国和中国台湾的货币当局在一定程度上都会受到美联储政策的影响，但各有不同的侧重点。其中，印度尼西亚央行特别关注货币政策对其货币的影响，而菲律宾中央银行则主要关注通货膨胀。

巴克莱还特别提到了四个“美联储稳定者”——印度储备银行、马来西亚国家银行、泰国中央银行和新加坡金融管理局，这些央行在货币政策决策中显示出对美联储政策相对独立的态度。尤其是在处理通货膨胀和金融稳定性方面，各自有不同的应对策略和优先级。

以新加坡金融管理局为例，巴克莱报告认为，在新加坡交易所上市的公司通过自然对冲或衍生品来应对汇率风险。此外，新加坡以汇率为中心的货币政策框架有助于限制企业遭受过度汇率波动的风险。

巴克莱报告认为，上述四个国家在外部债务和外汇储备方面表现出相对稳定的水平，并且它们对外汇储备的依赖程度较低，其对汇率波动的金融稳定风险也有一定的控制能力。巴克莱报告未分析中国的数据。

中国外汇储备规模保持在较高水平。5月7日，国家外汇管理局（下称“外汇局”）公布的数据显示，截至2024年4月末，我国外汇储备规模为32008亿美元，较3月末下降448亿美元，降幅为1.38%。

外汇局表示，汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，4月份外汇储备规模下降。但我国经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，有利于外汇储备规模保持基本稳定。

4月，受主要经济体宏观经济数据、货币政策预期等因素影响，美元指数上涨，全球金融资产价格总体下跌。

笔者留意到，年内，人民币对美元中间价微调贬0.36%；而离岸和在岸人民币对美元汇率均贬幅约1.5%；高开的人民币中间价旨在稳汇率。

5月8日，瑞典央行降息，将基准利率降低25个基点至3.75%，为时隔8年的首次降息。瑞典央行成为继瑞士央行之后第二个降息的发达经济体。瑞典央行表示，通胀正在回归目标，经济活动疲软，因此可放松货币政策，计划下半年再降息两次。这与美联储推迟降息计划截然不同。

5月9日，英国中央银行英格兰银行宣布将基准利率维持在5.25%，连续第六次保持利率不变。

汇率和利率无疑是国际资本流动的两大关键因素。而强势美元以及美联储的紧缩政策导致了一系列国际市场的反应，特别是在亚洲。

诸如，强势美元通常会对那些债务以美元计价的国家造成压力，因其会增加债务成本，并可能引发资本外流。面对美元升值和资本外流的双重压力，亚洲等地的中央银行通过干预汇市来尝试稳定本币汇率。这些措施可能包括直接买卖外汇、调整利率以吸引或控制资本流入，或者使用外汇储备来平衡市场需求。

或许，“货币战”不仅仅是短期的应对策略，还可能影响国际经济关系和全球金融市场的稳定性。各经济体必须考虑长期策略，包括加强经济的根本竞争力，提高金融系统的韧性，以及探索多边合作机会来应对可能的全球宏观变局。

三

那么，伯克希尔·哈撒韦公司持有的1890亿美元现金储备是否反映出巴菲特对未来市场不确定性的深刻洞察？

如果不考虑代际投资理念的更迭，或股神看不清人工智能等因素，这一庞大的现金储备暗示巴菲特对当前市场环境的谨慎之外，可能也折射出全球金融市场在或将酝酿更深层次变动。

东西方利率的差异，包括利差走阔为国际资本流动提供了新的动向。

在此背景下，高现金策略作为对当前金融环境的直接反应，，巴菲特似乎预计在未来可能会出现更有利的投资机会，特别是在那些由于高利率政策可能面临经济放缓的地区。

同时，对其他投资者而言，这也是一个重新评估自身投资组合的关键时刻。有市场人士分析，其策略可能包括“增持债券、逢低买入股票、多元化投资”等。

不管怎样，资本嗅觉敏锐，且总是逐利的，聪明的钱总能“抓住”新机遇。

按照赵建的说法，巴菲特对于无形经济资产的投资可能过于保守，以至于巴菲在疫情之后的投资收益率没有跑赢大盘。

诚然，在全球经济中，无形资产的重要性日益增长，特别是在数字化和科技革命的推动下，但估值无形资产却极为不易。

诸如，巴菲特传统的投资策略更侧重于那些具有清晰可见、可预测现金流的实体资产。然而，在信息时代，像软件、品牌和专利等无形资产成为公司价值的重要部分，这些资产的增值潜力和实际影响可能不易通过传统的财务指标完全捕捉到。巴菲特在这方面的保守可能确实限制了他在某些高增长行业的投资回报。

巴菲特的投资策略虽然在过去半个世纪里取得了巨大的成功，但随着市场环境的变化，投资者和资本市场也需要不断适应新的变化。或许，新的投资逻辑应更多地考虑到技术革新、全球经济政策的影响以及市场结构的快速变动。

全球金融环境日趋变化，新一代的投资者和分析师可能更倾向于采用与巴菲特不同的方法来识别和把握投资机会。当然，赵建认为，这并不意味着完全摒弃巴菲特的方法，而是需要在其基础上进行必要的调整和扩展，以适应新的市场现实。