汇添富基金卞正：寻找十年十倍股

十年，是一段漫长的岁月，足以见证无数的兴衰沉浮，然而十年，却也是弹指一挥，许多个股走势在十年间如钟摆般起起伏伏，许多投资者也未曾见证“复利的奇迹”，年复一年，只叹光阴蹉跎。

而过去十年，却有那么百来只股票，它们遇见过2015年的疯狂，也目睹了2018年的黯淡，它们经历了2019到2021年股市的激昂，也承受着过去三年资本市场流动性的巨大压力，牛熊更迭无法阻止它们持续的增长——十年间它们实现了十倍的涨幅。更重要的是，它们并不是在几个月的时间内完成十倍涨跌过山车的“妖股”，而是历经十年坎坷实现扎实业绩增长的高质量证券，如同在时间的长河中慢慢绽放出的绚丽花朵，在茫茫大海中寻觅得来的珍贵宝藏，充满了长期的力量。

笔者近期复盘了这些公司在过去十年的成长历程，希望从中探索一些共性的特征。

首先，简单地从数据上来看，这些个股过去十年的平均ROE水平超过20%，处在A股前5%的水平，同时这些个股过去十年的复合增速均值32%、中位数29%，也在A股中名列前茅。与预想中不同的是，这些个股并非完全集中于电子、电新等成长行业，他们几乎分布在TMT、制造、消费、医药、周期等各个行业，同时企业所有制也相当均衡，国企、民企、混合所有制企业都占据了一定比例。

其次，笔者尝试归纳这些个股在过去十年间主要的成长逻辑，发现了一些共性。它们的成长故事无外乎以下三类。第一类是公司所在的行业出现了爆发式成长，十年间其所在的行业的市场规模总量至少呈现了三倍以上的增长；第二类是公司在市场竞争中的份额显著提升，这类公司所在行业本身的市场规模变化并不大，但是内在格局发生重大变化，呈现出行业在特定发展阶段下的集中度提升，或者行业在国产化进程下带来的中国企业份额提升；第三类企业所在的行业市场规模变化并不大，竞争格局也未发生重大变化，但是企业依靠持续扩展品类、或者拓展产业链环节，实现持续增长，这类公司的成长故事显得更加难能可贵。

我们再往下挖一层，什么样的企业能够拿到如此完美的成长剧本呢？

对于处在爆发式成长的新兴行业中的公司来说，这几个公司无一例外都在行业爆发前十年就已然入局，并且长期专注着做一件事，一定程度上他们并无法引导行业的进程，而是成为了做好准备抓住机会的那个人。而对于那些深耕在一个市场中慢慢提升份额的企业，它们通常具备很强的成本优势，成本优势可能来源于技术创新，也可能来自于自制率提升或者管理优势，它们在行业下行中逆势扩张，在行业上行中快速提升。对于第三种剧本，要实现持续品类扩张或产业链扩张绝非易事，这类公司的一个共性特点是管理能力极强，只有管理体系的极致完善才能实现跨品类的不断复制，甚至产业链的纵向扩张。

总结完过去十年，我们如何展望未来十年？

未来十年，是否还有很多爆发性成长的行业机会？可能是人口老龄化过程中出现的各种业态，可能是AIGC带来的人工智能浪潮，亦或者是商业航空、商业航天带来的航行奇迹。未来十年，全球许多行业的竞争格局是否会出现巨大变化？全球前十大车企中，会不会出现更多的中国企业？长期被波音、空客主导的全球航空制造市场是否会发生新的变化？全球顶尖的材料企业、软件企业、装备企业是否可能出现越来越多中国企业的身影？

未来十年，我们还能不能看到极其优秀企业家和管理团队？大批70后、80后甚至90后正在走上A股企业一把手的舞台，这批人大多受到良好的教育，不乏中外名校毕业；这批人一边在工厂抓良率抓成本，一边关注着海外最新的技术前沿研究；这批人见证了中国的快速发展，他们的世界观形成与中国国力的增长几乎同步；这批人的创业故事少了些许草莽色彩和江湖义气，却不乏激烈的文化思辨与制度交融。这批年轻的企业家的共性底色是一种很强的民族自信，这在上一辈企业家身上鲜有见到。他们能否带领自己的公司立足世界之林？

这些都没有绝对标准的答案。答案或许在每个投资者长期的研究、跟踪所形成的认知之中。

曾经在《巴伦周刊》的一篇采访中看到过一句话，“我总结了很多寻找十倍回报股票的方法，其实最重要的方法是，你要去寻找十倍回报的股票。”初读到这句话，我以为杂志编辑出了失误，但随着时间的推移，我愈发意识到，这句话不仅不是一个病句，还是一个重要的结论。

市场的波动常常让人心态浮躁，短期的涨跌容易让人迷失方向，迅速获利的诱惑往往被这个市场无限放大，信息的快速流通使得很多投资者执着于越来越短期的数据，从而忽视甚至否定长期价值创造的重要性。寻找十年十倍股需要耐心、纪律和对周期的理解，需要我们进行更加深入的研究，去发掘产业发展的趋势，去跟踪和识别真正具有战略视野和管理能力的企业家。不得不承认，寻找十年十倍股可能并不在当前国内二级市场大部分投资者的投资目标上，因而那句“其实最重要的方法是，你要去寻找十倍回报的股票”值得反复回味，也让人醍醐灌顶。

寻找十年十倍股是一个命题，一种视野，更是一场修行，一段充满希望与挑战的旅程。未来可期，愿我们上下求索，携手前行。

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