冲锋号吹响，A股大年或将成真？

一

会还是开了，有很大的预期差，也许会有颠簸，但需要保证在车上。上一次同样的口吻还是在14年前。如今天的一篇点评：干就行了！磨叽啥呢？

金融危机以来，我国只有两个时期实施“宽松”货币政策。分别是：2008年下半年-2009年，适度宽松；2016年，稳健略偏宽松。其他时间均实施稳健货币政策。宽松基调需满足两大条件：国内通缩压力大、国外美联储处于宽松周期，2025年两大条件均满足。

本次政治局会议通稿字少信息量巨大，可谓是近十年最积极的一次表态：

1）对2024年经济完成情况大致定调——【全年经济社会发展主要目标任务将顺利完成】；

2）政策目标中除了内部重点目标外，提到了【外部冲击】；市场对特朗普回归后“关税大棒”较为担忧，政策直面市场关切，做足准备；

3）明年工作展望中，政策基调表述十分积极：【更加积极的财政政策】（此前为“积极”）、【适度宽松的货币政策】（上次提还是09年），加强【超常规逆周期调节】（近年首提），这三句话的组合可谓近十余年最积极的表态；

4）资本市场方面，此前都是提到“提振资本市场”，本次直接点名【稳住股市楼市】，聚焦居民财富效应；

5）内需方面，大力提振消费，提高投资效益，全方位扩大国内需求：此前市场对财政的预期更多在化债，对消费态度较为保守，本次提到【大力提振消费】，后续可以关注消费相关政策；

6）投资方面，【有效防范化解重点领域风险】再次提及，化债背景下，基建依旧没有多少笔墨，意味着中央财政在后续投资扩内需中或起到更大作用；

7）本次对于汇率依然没有笔墨，或暗示当下，相较于稳汇率，稳增长的目标更为优先；

8）本次会议有很多笔墨强调【社会和谐稳定】、【人民群众获得感幸福感安全感】，十分重视民生尤其是社会稳定，直面近年来经济压力之下社会民生面临的一系列挑战，更加求真务实、对症下药。

二、陈果

这次就是真宽货币真宽财政真稳楼市股市真全力振兴经济。

我近期一直强调，不要去博弈ZC表述或力度低预期 。

毫无疑问跨年行情最佳布局点已过，算了也罢，过去的就让它过去吧。

后续还是把握未来，跨年行情四个字：震荡向上。

三、中信政策组刘春彤

在今晚刚刚结束 clsa 的全球电话会，伦敦，纽约 base 的 近 100 个老外在线，全程英文问答。

整体上，全球投资者注意到了政策基调的重大变化，并认为中央经济工作会议已经无需等待，超预期。

但他们的后续QA 问题如下：

1） 货币政策如果更加宽松，是不是意味着汇率将被放弃？人民币汇率看到多少？

2） 会议中提到消费刺激，到底是美国式的直接发钱，还是继续做以旧换新消费券？效果对中国居民来说到底哪种更好？

3） 地方化债后，没有改变本质上的地方财政压力和未来债务问题，后续如何调整地方资产负债表？这会对中国债券市场有何深远影响？

4） 地产后续重启棚户区改造，以及地方债券收储，效果会有多好？为什么没有进展？

5） 这种激进的政策表态，意味着这是中国的 whatever it takes 时刻吗？以及中国政府是否会采取更加快速和果断的行动，大笔降低利率、直接印钱发债？

6） 如果说中国政策打开了想象空间，后续可能的政策创新是什么？

7） 市场会不会又是一个月的 rally，最后大起大落？

从这些问题看，全球投资者并不质疑此次的积极表态，但对于后续政策落地节奏和长期经济效果仍有担忧。

我们认为，毫无疑问，政策转向发生之后，只会不够就加码，无需质疑中国政策的持续时长和政策空间，但经济效果的确需要保持持续观察，如房价、物价等。

一、锂电

近期，从电池厂陆续给到的2025年需求指引上，也预示着“大年”或将成真。

“明年我们的产能已经被分配完了，现在几个销售之间需要做协调，看看保哪家电池厂。”某正极厂销售已经做好了明年的工作安排。

“头部电池厂给的指引有点夸张，让我们全力保供。”负极厂对指引数据表示看不懂。

“现在一梯队电池厂给的指引就已经有点离谱了，二三梯队更夸张，上来就是要翻倍。”某老牌正极厂表示。

从订单量上来看，各家50%甚至100%的增量指引，远高于去年平均30%左右的指引数据：先行数据暗示明年不弱。

从价格上看，9月份以来产业链各产品已经不再跌价，铁锂、铜箔、六氟、负极等产品加工费已出现明显的上涨势头，也侧面印证了需求强势。

从产能利用率上来看，根据预测，明年经过一季度相对淡季之后，二季度大概率就会突破荣枯线强势上移，下半年缺货或将会成为常态。

二、大摩-多晶硅行业专家交流反馈

我们邀请了中国有色金属工业协会硅产业专家组的吕金标先生，深入探讨了中国多晶硅产业的定价走势及市场整合前景。

分析显示，11个月内多晶硅库存增加了35万吨，但预计12月将实现供需的单月再平衡。11月的总产量约为11.5万吨，而12月可能会进一步降至10.5万吨，这显示出明显的去库存趋势。与此同时，同期的总需求预计将达到11 - 12万吨。

产能利用率持续下滑，目前已降至50%以下：具体而言，12月的利用率将不足50%，相比之下，6月时为80%，8月时在60%以上，而11月则在50 - 60%之间。这一显著变化部分归因于西南地区的供应收缩，旱季的高电价抑制了生产，影响了约66万吨多晶硅的产能，可能导致产量减少5万吨。尽管存在生产和产出的滞后效应，吕先生仍预计12月单月的多晶硅产量将超过10万吨。

展望2024年底，吕先生预计多晶硅产能将达到265万吨，其中超过80万吨的产能已建成但尚未投产。他总结说，今年新增的多晶硅产能约为66万吨，到年底总产能将达到265万吨。目前，已完成超过80万吨的产能建设，总量接近350万吨，但这些产能尚未正式投产。

关于市场整合，吕先生认为多晶硅产能不会轻易退出市场，但他也承认，部分企业可能会在当前周期中面临困境。他强调，行业龙头企业在供给侧改革中扮演着至关重要的角色，它们能够在有利的盈亏平衡点控制价格，并逐步淘汰成本较高的小型企业。近期，他观察到领先企业在这方面表现出更为强烈的意愿。

然而，价格复苏之路预计不会一帆风顺。一方面，部分停产的产能可能会随着价格的回升而重新进入市场，从而抑制价格的进一步上涨；另一方面，多晶硅价格的复苏还将取决于下游产业的景气程度。

三、制冷剂行业

机构点评：R32与R134a报价再提升2000元，空调最新排产超预期

年底大厂存减产预期，主流制冷剂内贸报盘持续上行。据氟化工公众号数据，行至年末，制冷剂行业配额殆尽，主流大厂存减产预期，11月26日，R32与R134a市场报盘上涨至4.2万（提升幅度约2000元），R125亦向4万大关迈进。25年制冷剂的起点更高，格局更优。

空调排产超预期，出口有望持续旺盛。据产业在线公众号数据，24年12月/25年1月/25年2月家用空调排产同比增长32%/4%/32%，出口仍然旺盛，且对美依存度已下降至10%以下，关税预期无需担忧。

制冷剂长景气未变。我们认为应当理解配额仅是企业的权利而不代表义务，配额增发恰是行业景气的体现，其仅影响斜率而不影响趋势及终局，在国际公约大框架下，制冷剂长期逻辑仍存，政策的制定锚定供需而非价格，看好制冷剂内外贸价格继续共振上行。

康诺亚BCMA/CD3双抗治疗MM的1/2期数据在ASH发布

该1/2期研究共入组68例受试者(剂量递增25例,剂量扩展43例)。所有受试者均接受过蛋白酶体抑制剂、免疫调节剂、抗CD38单抗治疗,既往中位治疗线数为4线。

剂量成功递增至160mg,且尚未达到最大耐受剂量。最常见的不良事件CRS、淋巴细胞计数降低和贫血。大多数CRS事件为1级事件,仅7%(5/68)受试者发生2级CRS,未发生免疫效应细胞相关神经毒性综合征。

剂量递增阶段中位随访时间12.1个月,52%(12/23)的受试者达到严格意义的完全缓解(sCR)或完全缓解(CR)。中位随访时间3.1个月,3/20/80mg和3/20/80/160mg剂量组(包括剂量递增和扩展阶段),ORR分别为67%(16/24)和76%(19/25),尚有部分患者未达到最佳疗效缓解。在19例微小残留病灶(MRD)可评估的受试者中,MRD阴性率为95%(18/19),达到MRD阴性的中位时间为2.1个月。

据说，已经有机构群在呼吁不要给上面发“补充说明”的某策略首席派点，可能是昨天早上卖飞了。