长春高新：从“生长激素龙头”到创新药转型的长期投资价值分析
个人观点，仅供参考，不构成投资建议
长春高新作为一家生物医药企业，曾依靠子公司金赛药业的生长激素产品成为市场”药茅”。然而，随着2024-2025年业绩断崖式下滑，投资者对其长期投资价值产生了质疑。从基本面和长期趋势来看，长春高新正处于从单一产品驱动向多元化创新药转型的关键期，短期内面临业绩压力，但长期仍具备一定潜力，主要取决于创新药管线的商业化进程和国际化战略的执行效果。
一、核心业务现状与挑战
长春高新目前的核心业务为生物医药板块，其中金赛药业贡献了公司约80-90%的收入和利润 。金赛药业的主打产品是重组人生长激素系列产品，包括粉针、水针和长效水针三种剂型。其中，长效水针”金赛增”自2014年上市以来，已成为金赛药业的明星产品，目前占生长激素业务收入的32%左右 。
然而，金赛药业的业绩正面临前所未有的挑战。2025年前三季度，金赛药业实现收入82.13亿元，同比微增0.61%，但归母净利润同比下降49.96%至14.21亿元 [8] 。净利润下滑的主要原因是销售费用率大幅上升（从2021年的26.5%升至2025年的36.13%） ，以及研发投入增加（研发费用率从2021年的6.9%升至2025年的17.49%） [11] 。同时，生长激素业务正面临集采政策压力，浙江等地的集采已导致产品价格显著下滑 [21] ，进一步压缩了利润空间。
百克生物作为长春高新的另一重要子公司，主打水痘疫苗和带状疱疹疫苗。带状疱疹疫苗曾被视为百克生物的第二增长曲线，但2024年该产品营收同比下降71.54%至2.51亿元，2025年前三季度更是出现亏损1.58亿元 。这主要因为带状疱疹疫苗市场竞争加剧（葛兰素史克的重组疫苗由智飞生物代理销售） ，以及公众对该疾病的认知不足、接种意愿低（截至2024年9月，中国40岁及以上人群接种率仅为0.79%） 。
二、管理层能力与战略执行
长春高新的管理层结构在2024年发生了重要变化。金磊（金赛药业创始人、总经理兼首席科学家）于2024年9月接任长春高新总经理 [34] ，重新掌舵公司核心业务决策。金磊拥有北京大学生物系学士、中科院生物物理研究所硕士学位和美国加利福尼亚大学药学博士学位 [24] ，是金赛药业技术研发的核心人物，主导了多项创新产品的研发，包括全球首款长效生长激素 [24] 。
金磊回归后，公司战略重心转向创新药研发和国际化布局。2025年12月，金赛药业子公司赛增医疗与美国生物医药公司Yarrow Bioscience签署独家许可协议，将GenSci098抗体药物在大中华区以外的全球开发、生产和商业化权利授权给Yarrow，协议包括至多13.65亿美元里程碑付款及1.2亿美元首付款 [50] 。这一合作标志着长春高新创新药”出海”的重要突破，也彰显了公司全球化发展战略的潜力 [30] 。
然而，管理层在成本控制和市场策略调整上仍存在不足。高销售费用率（36%+）和存货周转问题（存货周转天数长期在800-900天，远高于行业平均水平） [49] ，导致净利润率从2023年的31%骤降至2025年Q3的12% 。此外，百克生物疫苗业务的库存积压（从2023年的66.36万份增至2024年的85.6万份） [40] 和现金流压力（应收账款增至13.65亿元） [40] ，也反映出管理层在多元化业务管理上的短板。
三、过去12个季度净资产收益率分析
净资产收益率（ROE）是衡量公司盈利能力的重要指标。长春高新过去12个季度的ROE变化如下：
· 2023年Q4：12.43%
· 2024年Q1-Q4：11.66%（全年平均）
· 2025年Q1-Q3：2.03% → 4.19% → 5.03%
从数据可以看出，长春高新的ROE经历了断崖式下滑。2025年前三季度ROE仅为2.03%-5.03%，较2024年全年11.66%大幅下降，主因是金赛药业净利润下滑和百克生物首次亏损 [8] 。净利润率从2023年的31%骤降至2025年Q3的12% ，同时存货周转天数长期在800-900天 [49] ，远高于行业平均水平，反映产品积压风险。
ROE下滑的另一个原因是费用侵蚀利润。销售费用率高达36%+ [11] ，研发费用占比超20% [47] ，导致净利润率大幅下滑。此外，ROE波动性加剧，2024年Q4至2025年Q1 ROE从11.66%骤降至2.03% ，显示公司盈利能力对核心业务波动高度敏感。
四、未来战略布局与增长潜力
面对核心业务增长乏力的局面，长春高新正在推进多项战略布局，以寻求新的增长点：
1. 新产品开发：
o 金赛药业正在推进口服生长激素（GenSci073）、IL-1β单抗（伏欣奇拜单抗）及亮丙瑞林注射乳剂等创新药物的研发 [41] 。其中，伏欣奇拜单抗已于2025年7月获批上市，用于治疗急性痛风性关节炎 [61] 。上市后第三季度销售收入超过5500万元 [53] ，但全年预期调整为10-20亿元，与当前销售额差距显著。
o 百克生物也在研发新一代重组带状疱疹疫苗（临床前阶段）及呼吸道合胞病毒疫苗，试图在未来竞争中保持领先 。
2. 国际市场拓展：
o 金赛药业的GenSci098抗体药物通过海外授权（13.65亿美元）验证了技术输出能力 [50] ，但商业化时间存在不确定性。
o 长效生长激素美国上市计划目标为2027年，但FDA III期临床进展未明确，可能因竞争加剧而延迟。
3. 多元化业务发展：
o 华康药业拓展中成药（如血栓心脉宁片、疏清颗粒）和化药（如促卵泡激素αN02周制剂） [6] ，但收入占比不足10%，未形成真正多元化。
o 公司启动H股上市筹备工作 [23] ，有望深化全球化战略布局，增强境外融资能力。
五、投资价值评估与风险提示
从基本面来看，长春高新目前处于转型阵痛期，短期内业绩承压。2025年前三季度归母净利润11.65亿元，同比下降58.23% [8] ，销售费用率高达36%+ [11] ，研发投入占比超20% [47] ，存货周转天数长期在800-900天 [49] ，远高于行业平均水平，反映出公司面临较大的运营效率挑战。
从长期趋势来看，长春高新仍具备一定投资潜力，主要体现在以下几个方面：
技术壁垒与创新能力：金磊作为技术领袖，带领金赛药业在基因工程制药领域建立了较高的技术壁垒，如长效水针技术、IL-1β单抗等创新药物的研发 [41] ，这些技术积累为公司未来增长提供了基础。
国际化布局：GenSci098抗体药物的海外授权（13.65亿美元） [50] 和金赛药业在阿尔及利亚等新兴市场的销售增长（同比增长454%） [23] ，表明公司国际化战略正在推进，有望在未来形成新的收入来源。
创新药管线：公司已构建了覆盖内分泌代谢、免疫呼吸、肿瘤等多领域的创新管线矩阵 [41] ，如伏欣奇拜单抗、GenSci098抗体药物等，这些产品若能成功商业化，有望提升公司盈利能力。
然而，投资者仍需关注以下风险：
集采政策风险：生长激素类产品已进入国家集中采购目录，价格承压明显 ，可能导致公司毛利率进一步下滑。
研发失败风险：新药研发存在不确定性，若临床试验失败或商业化不及预期，将影响未来增长预期。
市场竞争加剧：国内多家企业如通化东宝、安科生物等也在布局生长激素市场 ，市场竞争日趋激烈，可能进一步挤压金赛药业的市场份额。
存货管理风险：公司存货周转天数长期在800-900天 [49] ，远高于行业平均水平，反映出产品滞销和资金占用问题，可能影响公司现金流状况。
六、结论与展望
长春高新作为长期投资标的，目前处于价值重构阶段。从历史表现来看，公司曾依靠生长激素产品实现持续增长，但随着集采政策推进和市场竞争加剧，原有盈利模式面临挑战。管理层正在推动创新药研发和国际化布局，试图突破国内集采限制，但执行效率和风险控制仍需观察。
从长期来看，长春高新的投资价值将取决于创新药管线的商业化进程和国际化战略的执行效果。若伏欣奇拜单抗等创新药能成功进入医保目录并实现规模化销售，GenSci098抗体药物在海外市场的商业化进展顺利，以及口服生长激素等新技术突破，公司有望逐步走出转型阵痛期，重回增长轨道。
然而，投资者需保持理性，警惕短期业绩压力和长期战略的不确定性。公司ROE已从2023年的12%以上降至2025年Q3的5%左右 ，净利润率大幅下滑，存货周转效率低下，这些都表明公司盈利能力面临较大挑战。在评估长春高新的长期投资价值时，应关注其创新药管线的进展、国际化战略的执行效果以及成本控制能力的改善情况。
说明：报告内容由千问AI生成，仅供参考。
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（注：本文档可能包含千问AI生产内容）
