手握300亿，还要募10亿补流，惠科股份就“差这点”？

作者：何光

编辑：马克

3月3日， 惠科股份有限公司（下称：惠科股份）即将迎来上会。

这家全球电视面板出货量第三的巨头，历经创业板撤回，主板中止，如今恢复审核后再度冲刺IPO，已经走到关键时刻。

本次深交所主板IPO，惠科股份拟募集资金85亿元，分别用于长沙新型OLED研发升级项目、长沙Oxide研发及产业化项目、绵阳Mini-LED智能制造项目、补充流动资金及偿还银行贷款。由中金公司担任保荐人、主承销商。

这一次，惠科股份能否圆梦资本市场？

01

手握300亿货币资金

还要募资10亿补流

招股书显示，惠科股份是一家专注于半导体显示领域的中国领先、世界知名的科技公司，主营业务为半导体显示面板等核心显示器件以及智能显示终端的研发、制造和销售。

从公司业绩来看，报告期（2022年至2024年，2025年上半年）营业收入分别为269.65亿元、358.24亿元、402.82亿元和189.97亿元，归母净利润分别为-14.21亿元、25.82亿元、33.2亿元和21.62亿元。整体呈现出增长态势。

不过，公司的盈利质量，还有一些值得警惕的地方。政府补助贡献显著，报告期内计入当期损益的政府补助累计达53.75亿元，非经常性损益对利润支撑明显。

另外，相比于京东方这样的行业龙头，惠科股份的存货跌价计提也显示出明显差异。

比如2022年到2024年，京东方存货跌价准备占存货余额的比例稳定在22%以上，TCL科技也维持在13%-19%的区间，而惠科股份在期间则分别为21.63%、5.84%和4.11%，波动剧烈且整体呈下降趋势。这也令外界质疑其是否通过少计提存货跌价准备来平滑利润。

从货币资金来看，截至2024年末有269.55亿元，到2025年上半年末有299.71亿元。

看起来现金储备不少，但在另一面，惠科股份的高负债特别也比较明显。

除2025年上半年突破1外，惠科股份此前流动比率长期低于1，短期偿债压力明显。

截至2025年6月末，公司负债总额高达691.53亿元，资产负债率为66.99%，显著高于行业平均水平。其中有息负债为427.09亿元，2025年上半年利息支出达5.24亿元，占利润总额的19.84%。

值得一提的是，第一次创业板IPO时，惠科股份拟募资95亿元，其中28.5亿元用于补偿流动资金及偿还银行贷款。本次IPO，拟募资金额缩水至85亿元，但也仍有10亿元用于补充流动资金及偿还银行贷款。

此外，有分析指出，支撑惠科股份不断冲击IPO的压力，还来源于公司与多地国资股东签订的对赌协议。这些协议附带了明确的上市节点要求及股权回购条款。

根据招股书信息，惠科股份与滁州、绵阳、长沙等地的国资平台签订的投融资协议，对应的潜在股权回购义务高达129.27亿元。这一巨额数字对于本身就面临高负债压力的惠科股份而言，无疑是悬在头顶的“达摩克利斯之剑”。

若公司未能按期完成上市目标，将触发回购条款，面临巨额现金支出，这不仅会进一步加剧公司的资金链紧张局面，甚至可能影响其正常的生产经营运转。

值得一提的是，根据监管要求，企业IPO需要清理对赌协议。招股书显示，惠科股份、阳光国际（间接控股股东）、深圳金飞扬（公司主要股东）等股东及公司实际控人王智勇与外部投资者历史上签署的对赌安排条款已经全部终止履行，且不存在恢复条款，对赌条款已全部彻底情理，各方不存在纠纷或潜在纠纷。

02

研发费用率低于行业平均水平

“家族色彩”下关联交易引关注

惠科股份所在的面板行业，是一个强周期行业，公司盈利能力也与行业景气程度高度相关。比如2022年的行业下行周期，公司就亏损；2023年、2024年行业回暖，又开始盈利。

期间，作为一家技术密集型企业，惠科股份的研发投入却呈现持续下滑趋势，与此次IPO募资投向的高技术项目形成鲜明对比。 2022年至2024年，公司研发费用率分别为5.27%、3.69%、3.5%，研发投入持续走低。同期，京东方的研发费用率超过6%，深天马更是接近10%。

与此同时，公司技术路线相对单一，产品结构偏于中低端， 在高端技术领域优势还不明显。其OLED产品2025年11月才通过客户测试获得首批订单，与京东方、TCL华星存在明显差距。

本次IPO，公司计划将75亿元募资投向OLED、Oxide、Mini-LED等高技术壁垒项目。 显示出公司向高端升级的野心。

值得注意的是，2025年1月，惠科股份以5.04亿元收购了柔宇显示的部分资产。这一举动被视为公司加强OLED布局的举措。但柔宇的G5.5产线规模很小，与各大面板厂正在投资的G8.6产线相去甚远，实际价值也还存疑。

据《每日经济新闻》报道称，记者前往前述位于深圳龙岗的柔宇科技厂房，在厂区门口，一位挂着“惠科”工牌的工作人员对记者表示，“我们从1月26日就开始接手这里了，现在这里有一两百惠科的人在（上班），不过产线还没有正式运转”。

从公司治理治理结构来看，惠科股份呈现高度集中化特征。实际控制人王智勇通过惠科投控及员工持股平台合计控制公司52.31%股份的表决权，且担任董事长兼总经理，对经营决策与人事任免具有重大影响。

公司董事会、监事会有多位亲戚任职。比如监事会三名成员瞿伦胜、黄北洲、徐顺君，分别为王智勇的表兄弟、表妹夫和表外甥女。王智勇作为实际控制人的背景下，也使得监事会的独立性与监督效能难免受到市场质疑。

该说不说，当了大老板的王智勇，对于家族中的亲戚也还是颇为照顾的。这从公司的“关联交易”也能看出一二。

比如深圳市兴旺纸制品有限公司（下称：兴旺纸制品）、四川极速智能科技有限公司（下称：四川极速），两家公司均由王智勇堂弟王智伟控制。惠科股份向兴旺纸制品采购包装材料等，向四川极速采购显示器、结构类材料、液晶屏、加工服务等。

2022年至2024年，惠科股份向兴旺纸制品的采购金额分别为1.11亿元、1.71亿元及1.57亿元，向四川极速的采购金额分别为1.68亿元、1.55亿元及1.23亿元，关联交易性质均达到重大关联交易。惠科股份三年加起来向两家公司的采购金额超8.5亿元。

同期，惠科股份向惠金酒店支付了263.02万元、276万元及223.08万元的住宿费。这家酒店的股东中，有惠科股份实际控制人王智伟、表兄弟瞿伦胜，以及瞿伦胜的哥哥瞿伦学，且瞿伦学在该酒店担任执行董事。

同时，不知是否得益于公司的“家族色彩”，惠科股份的用人上也颇有点“不拘一格降人才”。

比如公司董事雷健曾是一名教师，曾相继于国家气象局南昌气象学校、深圳市罗湖区布心中学任教。2001年12月，惠科股份刚成立，其便加入其中担任副总裁。

董事、董事会秘书及副总经理马静，在加入惠科股份前曾是一名律师，先后任职于广东太上律师事务所、广东广和律师事务所。

副总经理、财务负责人李国旗，加入惠科股份前，曾在巢湖化肥厂的一名职员，且工作13年问职位未变动。其加入惠科股份后，担任财务部职员。直到2024年才取得了莱佛士大学MBA 学历。

打拼多年，带着一帮亲戚和“老兄弟”，王智勇的公司总算要上市了，排排坐，分果果，一场期待满满的财富盛宴等待开席。

但2022年第一次创业板IPO，却遇上行业整体下滑，最终在次年以主动撤回材料而告终。

虽然没能上市成功，但“小套”一把还是可以的。2024年，惠科股份分红近2亿元，2025年上半年再度分红近4亿元，合计分红近6亿元。按照实控人王智勇52.31%的持股比例计算，已经有约3亿元落袋为安。

“小套”一波之后，2025年6月底，惠科股份第二次IPO，改为冲刺深交所主板，募资缩水10亿元至85亿元。结果又被现场检查抽中，后因财务资料过有效期而一度中止。

更新资料恢复审核后，这次惠科股份终于走到了上会的关口。这次，惠科股份能否通过这“关键一审”，成功圆梦资本市场？

对此，你怎么看？