睿健医疗IPO：信披数据连环“打架”，研发资本化粉饰利润

文\明烁

四川睿健医疗科技股份有限公司（睿健医疗）于3月5日回复二轮问询，此次北交所IPO，公司拟募资4.82亿元用于血液净化高值耗材研发及产业化项目、新型血液净化设备研发及产业化项目、血液净化创新研发中心建设项目。

历史沿革中，2022年，为拿下公司控股权，蒲忠杰请出了时年85岁的新西兰籍岳母Yufeng LIU“出山”，通过美宜科投资收购51%股权，二人共同掌控公司。这一安排构建了复杂的境外多层持股架构，引发了监管层关于股权代持、权属纠纷及合规性的连番追问。

与此同时，公司的“家族化”与“乐普系”色彩浓厚，不仅多位核心董事具有乐普背景，甚至出现员工工资与社保由二股东乐普医疗代缴的现象，运营独立性存疑。

此外，联合创始人、前董事长甘释良“辞任后买入”的操作，以及其银行流水核查受限的状况，进一步加剧了内控环节的瑕疵。

在财务操作上，公司更是上演了“突击分红”的戏码——在美宜科入主次年便分红1.02亿元，占当年净利润近七成，实控人家族分走逾2000万，而彼时公司账面资金充裕且持续购买理财，却在分红后旋即引入战投并计划IPO募资4.82亿元，这种“边分红、边理财、边募资”的行为使其募资必要性大打折扣。

另外，公司业绩增收不增利，2024年营收增长17.63%的同时，归母净利润反而下滑12.63%。更令人警惕的是，在产能利用率持续下滑的背景下，公司却执意募资扩产。

而贯穿始终的关联交易疑点重重：对二股东乐普医疗子公司印度乐普的销售，不仅毛利率显著偏低，还享受着长达150天的超长信用期，甚至出现应收账款由关联方代付的非正常回款现象；相反，对前高管影响的境内经销商，销售单价却反常地高于非关联方。

信披的真实性更是在多处“打架”：新三板挂牌文件与招股书在经销商数量、合作起始年份、子公司财务数据上存在数十万到数百万不等的出入，甚至与股东乐普医疗披露的净利润相差近250万元。

为了平滑业绩，公司还选择将部分研发支出资本化，若将该部分金额还原为费用化处理，其盈利能力将面临更严峻的考验。

最具讽刺意味的是，公司募投项目信披自相矛盾——问询回复中明确列支近5000万元临床试验费，而环评报告却赫然写着“不涉及临床试验”。

实控人岳母85岁出山控股，境外多层架构埋股权代持隐患

睿健医疗的前身睿健有限成立于2013年，由甘释良、王滔等人创立。注册资本8000万，首期仅实缴4000万，墨骏投资和王滔设立时零实缴。

2013年8月，公司收购欧赛医疗时，公司未聘请任何中介机构进行资产评估，仅按注册资本2000万元平价转让。

2022年1月前公司无实际控制人，2022年是公司命运的转折点。实控人蒲忠杰请出了时年85岁的岳母Yufeng LIU，通过美宜科投资收购了公司51%的控股权，二人为公司共同实际控制人。收购款部分为借款。

实际控制人 Yufeng LIU 为新西兰籍，通过普华和顺等境外主体间接控制公司 50.55%的股份表决权。部分董事拥有他国国籍或境外永久居留权，并间接持有公司股份。

对此，监管层要求公司说明：境外股权架构的真实合规性，说明 Yufeng LIU 通过境外多层架构持有公司股份是否存在权属争议纠纷或潜在纠纷，是否存在股权代持，通过多层股权对发行人实施控制的原因及合理性；说明实际控制人之一 Yufeng LIU 以及 David YUAN、林君山、陈怡琨取得他国国籍或境外永居的时间、背景，David YUAN 等人任职合规性，外资股东出资是否符合外商投资法律法规。

递表前，睿健医疗的股权结构呈现出典型的“乐普系”色彩：美宜科投资控股，乐普医疗自身作为第二大股东持股17.11%，深创投等外部机构随后入股。

值得注意的是，联合创始人、前董事长甘释良在2023年6月辞任后，于2025年1月通过大宗交易再次买入公司股份。这种“退后复进”的操作，以及其在核查中仅提供任职期间的部分银行流水，导致中介机构无法验证其资金完整性的状况，构成了内控核查中的瑕疵。监管层对此的追问直指核心：是否存在未披露的利益输送或代持关系？

公司的治理结构呈现出高度的“家族化”与“乐普化”特征。实控人蒲忠杰的妻子张月娥虽辞去睿健医疗董事，但仍是乐普医疗的间接股东及普华和顺的执行董事。公司在任董事长David YUAN及前任董事长林君山，均有深厚的乐普医疗或普华和顺背景。这种人员交叉导致公司在运营独立性上面临严峻挑战。报告期内，公司部分员工的工资、社保竟由关联方乐普医疗代付代缴。

2023年8月，在美宜科投资入主后的次年，睿健医疗突击分红1.02亿元，占当年净利润的近七成。按持股比例测算，实控人家族及相关方分走逾2000万元。然而就在分红后不久，公司不仅引入了深创投等外部融资，更在此次IPO中计划募资4.82亿元。

账面上，截至2024年9月末，公司货币资金高达4.35亿元，且报告期内持续购买理财产品。这种“一边大额分红、一边理财、一边伸手向市场要钱”的行为，直接引发了对募资必要性的质疑。

对此，监管层要求公司说明：收购后即进行大额分红、2023 年派发现金股利并引入大额投资的原因、合理性，分红款流向，是否存在利益输送，是否对公司生产经营产生重大不利影响。

对二股东低毛利长账期“输血”，信披数据连环失准

表面上看，睿健医疗营收从2021年的2.61亿增长至2024年的4.83亿，呈现稳健增长。但深入剖析2024年数据，公司陷入了“增收不增利”的尴尬：营收增长17.63%，归母净利润却下滑12.63%。公司将其归咎于股份支付，但剔除该因素后，扣非净利依然下滑5.88%。

更值得警惕的是产能利用率的持续下滑。在产能大量闲置的情况下，公司却计划募资扩产，拟新增灌流器产能超过1000万支。

睿健医疗与二股东乐普医疗之间的关联交易，是贯穿其IPO审核的核心命门。

印度乐普作为乐普医疗的子公司，是睿健医疗最大的境外经销商。报告期内，睿健医疗对其销售毛利率显著低于公司境内平均毛利率（低约10-20个百分点），但信用期却长达150天，远超其他境外客户15-90天的标准。2024年，印度乐普的应收账款甚至需要由其关联方Lepu Holdings Limited代付1735.53万元。从审计的实质重于形式原则出发，这种低毛利、长账期、非正常回款的现象引人质疑。

关联方销售的定价异常。境内层面，公司原副总经理王滔施加重大影响的经销商（如四川鹏言）同样获得了“优待”。2024年，睿健医疗对四川鹏言销售血液灌流器和透析器的单价，比非关联方分别高出13.57%和16%。前高管离职后，不仅仍在经销商体系中发挥影响力，还能以更高价格进货，值得一提的是，前董事长甘释良与这些经销商背后的股东有着错综复杂的投资关系，曾共同设立和思与商贸。

作为IPO的基石，信息披露的真实性在睿健医疗这里打了折扣。

对比其新三板挂牌文件与本次北交所招股书，多项核心数据无法匹配。2022年经销商数量及变动情况存在2-3家的出入；与PT. Dian Langgeng Pratama等4家主要境外经销商的合作起始年份，两份文件披露竟完全不同。对于子公司欧赛医疗2023年末的总资产、净利润等财务数据，两份官方文件也存在数十万到数百万不等的差异。

另外，乐普医疗年报披露的睿健医疗2023年净利润，与睿健医疗自身披露的数据相差近250万元。虽然公司后来发布了会计差错更正公告，但这种频繁的、涉及多科目的更正，严重削弱了财务报告的可靠性和严肃性。

在研发投入处理上，睿健医疗选择了与同行威高血净、健帆生物截然不同的路径——将部分研发支出资本化。报告期各期公司研发费用资本化金额分别为 380.55 万元、1,215.87 万元、858.02 万元。监管层对此发出了灵魂拷问：别人都进费用，你进资产，合规吗？

睿健医疗虽然辩解称以“临床入组”或“第三方检测报告”作为资本化时点，试图用外部证据来证明其合理性。但问题在于，在血液灌流器领域，公司承认与健帆生物的产品研发无差异，却依然将聚焦于血液透析器、透析机的项目进行资本化。这种选择性资本化操作，恰好发生在2023年分红前及2024年业绩下滑时，若将这些资本化金额全部费用化，公司的净利润将大幅缩水，盈利能力的真实面貌将更为严峻。

更具讽刺意味的是公司的募投项目信披。在问询回复中，睿健医疗明确“创新研发中心项目”将包含动物试验和临床试验，并为此列支近5000万元的临床费。然而，该项目的环评报告却白纸黑字地写着：“不涉及临床试验、不涉及动物活体实验”。