美联储维持利率不变，全球能源风险引发新通胀预期

工银国际首席经济学家程实、宏观分析师周烨发布2026年3月美联储议息会议点评。美联储此次维持基准利率不变，但中东局势持续紧张引发的能源价格上行风险，正在重新点燃市场对通胀的担忧。在经济增长已现放缓迹象的背景下，外部地缘冲击能否被有效消化，或将成为决定美联储下一步行动的核心变量。

以下为点评全文：

北京时间3月19日凌晨，美联储议息会议宣布保持基准利率不变在3.50%-3.75%，与市场预期一致。当前美国经济呈现增长放缓、就业疲软、物价平稳的组合特征。2025年四季度美国GDP增速明显回落，政府支出拖累经济增长，劳动力市场边际走弱，通胀水平仍高于政策目标但整体稳健。然而，近期中东局势紧张带来的地缘政治风险抬升，为宏观环境增添了新的不确定性。在此背景下，美联储选择按兵不动以巩固通胀回落趋势并保留政策观察空间。针对地缘政治风险的经济影响，地缘政治事件不仅可能通过能源与大宗商品价格上涨推升实际通胀水平，还可能通过扰动居民预期抑制消费与投资需求，加剧经济波动。尽管美国能源供给对中东依赖度较低，地缘政治风险仍可能通过进口商品成本、财政压力以及通胀预期渠道影响美国经济，并在经济增长放缓背景下加剧滞胀风险。综合来看，短期内美联储大概率维持谨慎立场以稳固通胀预期，货币政策路径将取决于能源价格传导与地缘政治风险演变，若外部冲击逐步缓解，政策仍有望回归渐进降息轨道。

本次会议美联储如期保持基准利率不变。北京时间3月19日凌晨，美联储议息会议宣布保持基准利率不变在3.50%-3.75%，与市场预期一致。经济增长方面，美国经济疲软迹象逐步显露。2025年四季度美国实际GDP环比折年率修正值为0.7%，较三季度的4.4%明显放缓。具体来看，消费仍然是美国经济增长的核心支柱，四季度个人消费支出环比折年率为2.0%，私人投资总额环比折年率为3.3%。由于四季度联邦政府停摆导致公共部门支出运营受阻，政府部门对经济增长的贡献转为负值，对GDP增速形成明显拖累。此外，净出口对经济增长的贡献较为有限。就业方面，数据表现弱于市场预期，劳动力市场边际放缓。非农就业报告显示2026年2月美国非农就业人数减少约9.2万人，失业率升至4.4%，就业下滑呈现一定的行业广泛性。从工资收入情况来看，平均时薪环比增长约0.4%，同比增速约3.8%，具有一定韧性，可能对服务通胀形成支撑。通胀方面保持平稳，2026年2月美国CPI同比增长2.4%，核心CPI同比增长2.5%，虽仍高于联储2%的目标但整体稳健。虽然当前美国经济增长明显降温，劳动力市场加速走弱，通胀水平保持平稳，全球地缘政治风险抬升仍使得美联储面临更高的经济不确定性。本次会议美联储维持利率水平不变，一方面有助于继续巩固通胀回落的趋势，警惕通胀反复。另一方面也为联储保留观察经济走势与评估未来政策调整节奏的空间，使货币政策能够在控制通胀与稳定经济之间保持相对平衡。

地缘政治风险与货币政策路径。近期中东局势再度趋紧，伊朗相关冲突风险上升，地缘政治因素正在成为影响全球宏观环境的重要变量。与传统的经济冲击不同，地缘政治风险对经济的影响具有明显的非线性与不确定性特征，其传导路径不仅涉及能源价格波动，还通过金融市场风险偏好、企业投资决策以及通胀预期形成多重影响。参考NBER的工作论文，利用事件研究与结构向量自回归（SVAR）方法，对近年来地缘政治冲突的关键事件进行识别，并估计其对农产品与能源市场的冲击效应。研究发现，地缘政治冲击事件会推高部分关键农产品价格。结合历史经验，小麦价格平均上升约2%，玉米价格平均上升约1%。能源市场的反应更为显著，尤其是欧洲天然气价格受到地缘政治冲击后平均涨幅约为7.5%，反映出能源供应对地缘政治风险的高度敏感性。此外，能源价格上升会进一步通过成本渠道向农产品价格传导，从而强化地缘风险事件对全球大宗商品市场的溢出效应。另一篇研究则基于情景调查实验，考察了地缘政治冲突对居民经济预期与消费行为的影响。研究结果表明，地缘政治冲突不仅会对供给端产生冲击，还会通过预期渠道抑制消费需求，从而加剧宏观经济波动。当居民预期地缘风险实际持续时间延长时，其对宏观经济前景的判断明显恶化，普遍预计通胀水平上升、经济增长放缓以及股票价格下跌。同时，居民也认为政府财政压力将显著上升，包括政府债务增加与税收上调。在预期变化的影响下，居民对自身财务状况的评估趋于悲观，进而提高预防性储蓄的方式，减少当前消费支出。

对美国经济的多重影响以及未来的货币政策路径。对于美国经济而言，首先，考虑到美国能源自给能力较强，对霍尔木兹海峡的直接依赖度较低，本次中东冲突对美国能源供给的直接冲击有限。但地缘政治风险仍有三个主要渠道传导至美国经济：一是价格传导。由于石油属于全球定价商品，尽管美国对中东能源的直接依赖度较低，美国国内能源价格仍会随着国际油价上升而同步抬升。此外，能源价格上涨也会通过全球产业链成本推升美国进口商品价格。尤其是美国消费市场对进口商品依赖较高，成本上升可能通过进口价格渠道向美国国内通胀传导，放大能源冲击对美国价格水平的影响。二是财政压力。地缘政治冲突往往伴随着军事开支上升。美国财政债务压力在当前高利率环境下已经显著上升，如果能源冲击导致通胀预期抬升，美联储维持较高利率水平的时间可能延长，从而进一步增加财政利息支出压力，使美国债务问题更加严峻。三是滞胀风险。在当前美国经济整体放缓的背景下，地缘政治冲击可能同时拖累经济增长，美国经济面临滞胀风险。在滞胀环境下，货币政策的调节空间往往较为有限：一方面，通胀压力上升将限制降息空间。另一方面，经济增长放缓又削弱了维持高利率的可行性。过去五年，美国经历了高通胀与激进加息周期，经济的伤疤使市场和居民对通胀的敏感度显著提高。若能源价格大幅上行，通胀预期将更容易出现波动。因此，预计美联储在政策上仍将保持相对谨慎和偏鹰的立场，以避免通胀预期失控。若能源价格冲击逐渐缓解、地缘政治风险下降，货币政策仍有可能重新回到渐进降息的轨道。

参考文献：

Aizenman, J., Lindahl, R., Stenvall, D. and Uddin, G.S., (2024). Geopolitical Shocks and Commodity Market Dynamics: New Evidence from the Russian-Ukraine Conflict. NBER Working Paper No. 31950. Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research.

Gorodnichenko, Y., Georgarakos, D., Kenny, G. and Coibion, O., (2025). The Impact of Geopolitical Risk on Consumer Expectations and Spending. NBER Working Paper No. 34195. Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research.