全球制冰机冠军业绩跳水，惠康科技批文到手引争议

3月25日，证监会的一纸批复，让宁波惠康工业科技股份有限公司（以下简称“惠康科技”）拿到了登陆深市主板的最后一张通行证。消息出来后，资本市场反应有点微妙。因为就在两个月前，这家公司刚刚经历过一场“生死大考”——2026年1月22日首次上会，结果被暂缓审议，成了深交所年内首家被按下暂停键的IPO项目。

从“暂缓”到“获批”，惠康科技这趟IPO之旅走得并不轻松。而这家公司的真实面目，也比“全球制冰机冠军”这个标签复杂得多。

先简单介绍下惠康科技。

这家公司的故事，得从1972年讲起。那时候，宁波慈溪周巷镇3个村镇集资3万元，办了一家村镇联办制冷设备厂。刚起步时，小厂深陷亏损，差点倒闭。创始人陈启惠与妻子陈娟娟以“夫妻档”模式接手后，四处奔走拉订单、带着工人日夜赶工，才一步步扭亏为盈。

如今，惠康科技的主营业务是制冷设备的研发、生产和销售，产品包括制冰机、冰箱、冷柜、酒柜等。其中最核心的，是制冰机。

根据中国轻工机械协会的数据，2022年到2024年，惠康科技的制冰机全球市场占有率从8%一路攀升到12%；在民用制冰机这个细分赛道，市占率更是从19%飙到31%，连续三年蝉联全球第一。2024年，公司被工信部认定为第八批“全国制造业单项冠军企业”。简单说，Costco、山姆会员店、沃尔玛货架上的制冰机，大概率都出自这家中国工厂。

业绩上，2022年到2024年，惠康科技交出了一份相当漂亮的成绩单：营收从19.3亿元涨到32.04亿元，复合增长率28.84%；净利润从1.97亿元涨到4.51亿元，2024年同比增幅33.62%。但这份“学霸成绩单”，在2025年突然变了味。

在聊惠康的麻烦之前，有必要先看看它身处的赛道——制冷设备行业，正在发生什么变化。

先说大环境。中国制冷空调设备行业正处在一个关键转折点。家用内销市场经过多轮价格战后，已进入以存量更新需求为主导的稳定发展期，增长的边际驱动力，更多来自能效标准的提升。

但稳态之下，暗流涌动。东海证券的行业报告点出了两个重要方向：一是商用制冷领域的结构性机会。全球数字化、智能化浪潮下，算力需求激增，数据中心作为高耗能单元，制冷系统能耗占比极高。提升能效、降低PUE（电能使用效率）成了刚性需求，为高端制冷方案创造了巨大的市场空间。液冷方案正受到越来越多的关注，冷源侧的大型冷水机组、磁悬浮压缩机等核心部件，也迎来技术升级的窗口期。

二是海外市场的本地化深耕。中国制冷设备企业的海外拓展，正从“中国制造、全球销售”的初期，迈向“品牌、技术与管理”全球化的新阶段。在东南亚等新兴市场，直接进行海外产能建设成为重要趋势——这既是应对关税壁垒的手段，也是为了贴近市场、快速响应需求。

再说技术前沿。制冷设备行业的技术迭代，正在加速。在压缩机这个核心部件上，东贝集团在2026年3月的AWE展会上全球首发了VQ系列扁平化高效变频压缩机。这款产品集“高效化、小型化、紧凑化”于一体，整机高度下降30%，为箱体增加5到10升有效容积，低转速下能达到最佳性能，适配新国标冰箱能耗容积革命。

而在整机层面，美的空调在2026年AWE上发布了全球首个空调智能架构——“万象空气架构”。这不仅是技术升级，更是一种底层重构。这个架构把空调解构为三大模块：空调模块（温湿度与风感调控）、空气模块（新风、净化、除菌、加湿）、AI模块（智能语音与主动服务）。三大模块既相互独立又深度协同，让空调从“硬件定义产品”走向“软件定义体验”，从“功能叠加”走向“系统重构”。

美的鲜净感空气机T6系列，就是这个架构下的旗舰产品——“一机顶六机”，温、湿、净、鲜、风全维度覆盖，还能像智能汽车一样“常用常新”，通过OTA持续进化。

这些变化意味着什么？意味着制冷设备行业正在告别“参数军备竞赛”的内卷泥潭，迈入由生态协同与顶层架构主导的竞争新纪元。

对惠康科技来说，这既是机会，也是考验。机会在于，行业的升级方向——智能化、能效提升、海外布局——惠康都在尝试跟进。考验在于，它的底子够不够厚，能不能在技术迭代加速的今天，跟住这波节奏。

2025年，好日子突然到头了，因为惠康科技的业绩画风突变。招股书披露数据显示，2025年上半年，公司营收13.89亿元，同比下滑20.98%；归母净利润2.05亿元，同比下降18.67%。2025年1-9月，营收22.99亿元，同比下滑15.89%；净利润3.34亿元，同比下滑7.84%。公司预计2025年全年实现营收约28.72亿元，同比下降10.35%；归母净利润约3.91亿元，同比下降13.23%。这是自2022年以来，惠康科技首次出现年度营收和净利润双双下滑。

核心产品制冰机，出现了“量价齐跌”的局面。2025年上半年，制冰机收入11.16亿元，同比下降23.35%；销量305.37万台，同比下降17.91%；销售单价365.76元/台，同比下降5.22%。

如果拉长时间线看，制冰机的单价从2022年的435.22元/台，一路跌到2025年上半年的365.76元/台，三年半累计下滑近16%。

公司把业绩下滑归因于外部环境：美国进口关税加征政策的影响，加上对美国市场依赖度高——在境外收入中，2025年上半年美国最终销售占比达74.31%。但问题是，同样的外部环境下，惠康的业绩下滑幅度远超行业平均水平。这背后，恐怕不只是“大环境不好”能解释的。

比业绩下滑更让人担心的，是惠康科技的财务质量。以应收账款为例，2025年6月末，公司应收账款账面余额飙到6.26亿元，占当期营业收入的比例高达45.03%。而2022年这个数字只有11.16%。三年半的时间，应收账款占比翻了四倍。

更吓人的是应收账款周转率，从2022年的9.13次断崖式跌到2025年上半年的2.49次，大幅低于同行业平均水平。这意味着什么？意味着公司卖出去的产品，钱收不回来了，全挂在账上。

更麻烦的是，客户开始逾期。 主要客户Curtis、ROWAN均存在逾期付款情况。核心跨境电商客户ROWAN的回款周期，从2022年的69天大幅延长至2024年的190天，远超90天的约定信用期。

再看现金流。 2025年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额只有1101.56万元，与2.05亿元的归母净利润形成巨大反差。这种“纸面富贵”现象，意味着公司的盈利质量正在急剧恶化。

存货也在激增。 2025年6月末，存货余额从2024年末的2.45亿元激增至3.49亿元，增幅达42%。其中库存商品占比65.42%。但同期核心产品制冰机销量同比下滑17.91%，订单覆盖率从2024年的75%降至61.03%——这意味着近40%的库存商品，根本没有订单支撑。

如果说财务数据只是表象，那惠康科技IPO前后的资本操作，就有些耐人寻味了。

第一宗：突击分红。

2023年和2024年，惠康科技进行了两笔现金分红，金额分别为7417.50万元和1.35亿元，累计约2.09亿元。这笔巨额分红，大部分流入了实控人家族控制的股东口袋。

更让人困惑的是，公司2024年末货币资金15.53亿元，账面资金充裕。而这次IPO计划募资17.97亿元。

一边是大额分红将资金落袋为安，另一边是上市募资近18亿元。这种操作，在新“国九条”严管IPO前突击分红的监管导向下，显得格外扎眼。

第二宗：实控人家族套现。

除了分红，陈氏家族还在IPO前通过协议转让股份套现。2022年6月及2023年11-12月，家族关联方通过股权转让合计获得约5.61亿元转让价款。

也就是说，在上市前夕，家族股东通过分红与减持，拿走了超过7亿元的真金白银。

第三宗：关联交易疑云。

这才是真正让惠康科技IPO被按下暂停键的焦点问题。

慈溪瑞益电子有限公司，稳居惠康科技第一大供应商宝座。2025年上半年采购金额达1.73亿元，占总采购额17.05%。但这家公司成立于2020年7月6日，成立当月便与惠康科技建立合作关系。

更戏剧性的是人员重叠和地址重合。惠康科技关心下一代工作委员会副主任劳佰生，与已注销的惠胜电子曾经的法定代表人同名。而瑞益电子的通信地址，正是惠胜电子注销前的注册地址。

价格异常同样值得关注。惠康科技向瑞益电子采购的型号1冷凝器价格，近三年一直低于向其他供应商的采购价，差异率在-7%到-18%之间。

媒体调查更是一语道破天机。以客户身份咨询瑞益电子时，对方明确表示“不对外供应，因为瑞益电子只和惠康在做”。是不是可以认为，这家第一大供应商，几乎是为惠康科技独家“定制”的配套商。

另一家主要供应商慈溪市杰成电子有限公司，同样存在“成立即合作”的情形——2020年11月成立，当月便切入惠康科技供应链。深交所要求公司说明合作商业合理性，并核查供应商合法合规性及是否存在关联关系。

第四宗：保荐机构的“双重身份”。

穿透惠康科技的股东结构，财通证券的全资子公司财通创新以及其关联私募平台，合计持有惠康科技超过5%的股份。这意味着，在IPO前夜，保荐人通过旗下多个马甲完成了对拟保荐标的“精准卡位”。

“保荐+直投”模式虽不直接违反法规，但当保荐机构既是“裁判员”又是“运动员”时，其独立判断的公正性，难免受到拷问。

还有一个不容忽视的问题——研发投入。报告期各期，惠康科技的研发费用分别为5870.65万元、7446.75万元、8030.88万元和3953.27万元，占营业收入的比重分别为3.04%、2.99%、2.51%、2.85%。而同期行业可比公司的研发费用率均值在3.5%到4%之间，始终高于惠康科技。

更让人担忧的是，2024年公司销售费用占比已达3.41%，超过研发费用占比。这意味着，公司的增长更多依赖渠道拓展，而非技术创新。

对于研发投入不足与毛利率逆势坚挺的矛盾，深交所已在问询函中要求公司结合核心技术优势、产品迭代周期等因素，充分论证其在行业内的研发能力与技术壁垒。市场普遍担忧，缺乏持续研发投入支撑的高毛利率，其可持续性存疑。

3月25日，批文落地。惠康科技的IPO闯关，终于走完了最关键的一步。此次IPO，公司计划募资17.97亿元，其中7.58亿元投向“前湾二号制冷设备智能制造生产基地建设项目”，4.61亿元用于“制冷设备生产基地智能化升级改造项目”，1.9亿元投向“泰国制冷设备智能制造生产基地项目”，3.88亿元用于“研发中心建设项目”。

方向都对——产能扩张、智能化升级、海外布局、研发投入。但问题是，手握12亿现金、账面资金充裕的公司，为什么一定要从资本市场拿这笔钱？

更关键的是，那些悬而未决的问题——业绩下滑的趋势能不能止住？应收账款和存货的压力如何化解？供应商的关联交易疑云有没有合理解释？突击分红和家族套现的争议会不会影响市场信心？这些问题，不会因为批文到手就自动消失。