60亿募资闯关科创板燧原科技亏43亿，深陷腾讯依赖症IPO前路难行

2026 年开年，A 股资本市场迎来国产 AI 芯片企业的关键动作。1 月 22 日，燧原科技科创板 IPO 申请获上交所受理，成为年内首单获受理 IPO 项目。作为国产 GPU 四小龙中成立最早、却上市最晚的企业，燧原科技此次携 60 亿募资计划闯关资本市场，备受市场瞩目。

然而，高光之下暗藏隐忧。4 月 16 日，燧原科技披露上交所首轮审核问询回复，将公司技术实力、市场竞争力、财务状况及公司治理的多重问题全盘托出。营收高速增长难掩累计超 43 亿亏损，大客户高度依赖引发经营风险，供应链短板亟待补齐，这家承载国产算力期待的芯片企业，正面临着 IPO 路上的严峻考验。

一、IPO 临阵换帅，60 亿募资聚焦

芯片研发

燧原科技的资本化之路，从一开始就充满波折。早在 2024 年 8 月，公司便与中金公司签署上市辅导协议，率先启动上市进程，起跑时间早于摩尔线程、壁仞科技等竞争对手。但历经五期辅导后，公司却在 2025 年 11 月突然更换保荐机构，转而牵手中信证券，并重新完成辅导备案。

上市关键节点临阵换将，引发市场诸多猜测，但更换机构后仅三个月，燧原科技便成功递交 IPO 申请，也体现出新保荐团队的推进效率。此次上市，公司拟募资 60 亿元，由中信证券独家保荐，资金全部投向技术核心领域，包括五代、六代 AI 芯片研发及产业化、人工智能软硬件协同创新三大项目。

从募资用途不难看出，燧原科技的核心战略是依靠持续高强度研发，加快产品迭代升级，缩小与国际高端芯片的差距，构建自身技术护城河。在国产 AI 芯片加速突围的背景下，大额募资助力技术突破，本是顺应行业趋势，但公司自身的经营与财务现状，却让这场资本之旅充满不确定性。

上交所的审核问询也极为高效，2 月 11 日便发出首轮问询，针对产品市场竞争、核心技术、持续盈利能力三大核心问题展开精准追问，直击 AI 芯片企业上市的普遍痛点，也直指燧原科技的经营软肋。

二、增收不增利，三年累亏超 43 亿

问询函回复中，燧原科技完整的财务数据，暴露了 AI 芯片企业典型的增收不增利困境。2023 年至 2025 年，公司营业收入从 3.01 亿元飙升至 9.90 亿元，年均复合增长率高达 81.5%，业务扩张势头十分迅猛。

但营收的高速增长，并未转化为盈利，反而亏损规模持续高企。报告期内，公司净利润分别亏损 16.65 亿元、15.10 亿元、11.64 亿元，尽管亏损幅度逐年收窄，但三年累计亏损已经突破 43 亿元，截至 2025 年末，未弥补亏损高达 44.41 亿元。

巨额亏损的根源，在于公司近乎 “刚性” 的高额研发投入。2022 年至 2025 年前三季度，燧原科技累计研发投入 44.2 亿元，占同期营收比例高达 267.31%，远超半导体行业平均水平。简单来说，公司每收入 1 元，就要投入超 2.6 元用于研发，这种投入模式下，盈利几乎无从谈起。

同时，毛利率持续承压，进一步加剧了盈利困境。2025 年前三季度，公司整体毛利率仅 36.23%，大幅低于同行摩尔线程、沐曦股份，其中核心产品 AI 加速卡及模组毛利率仅 32.71%。公司将原因归结于产品定价策略，以高性价比抢占市场、深化客户合作，但低毛利率叠加高额研发投入，让公司的成本结构不堪重负，盈利之路遥遥无期。

对此，燧原科技给出盈利承诺，称在外部环境稳定的前提下，预计 2026 年实现盈亏平衡。但在行业竞争加剧、自身经营短板未补的情况下，这一目标能否实现，仍需打个问号。

三、大股东 + 大客户，深陷腾讯依赖困局

如果说巨额亏损是 AI 芯片行业的共性问题，那么对单一客户的高度依赖，就是燧原科技独有的致命风险。

财务数据显示，2023 年至 2025 年，公司前五大客户销售收入占比始终维持在 92% 以上，2025 年更是高达 96.89%，客户集中度远超行业合理水平。其中，腾讯的地位更是举足轻重，对其销售占比从 2023 年的 33.34%，飙升至 2025 年的 83.79%，成为公司绝对的收入支柱。

更关键的是，腾讯不仅是第一大客户，更是燧原科技的第一大股东，持股比例达 19.9493%。这种 “资本 + 订单” 的双重绑定，成为一把双刃剑：一方面，腾讯为燧原科技提供了稳定的订单和应用场景，助力产品快速迭代落地；另一方面，也让公司彻底陷入腾讯依赖症，经营风险高度集中。

一方面，腾讯议价能力极强，公司为维持合作，只能压低产品定价，直接导致毛利率远低于行业水平，盈利空间被持续压缩；另一方面，一旦腾讯调整自研芯片布局、缩减采购规模，或是转向其他供应商，燧原科技的营收将遭遇断崖式下滑，经营稳定性彻底崩塌。

监管层也对这一风险高度警觉，在问询中直指双方是否存在捆绑销售、最低采购量等限制条款。尽管燧原科技回复称腾讯终止合作可能性较低，但这种被动依赖的格局，始终是悬在公司头顶的达摩克利斯之剑，也是其 IPO 路上的核心阻碍。

四、供应链受制于人，现金流持续承压

除了客户与盈利问题，燧原科技还面临着供应链与现金流的双重考验。

作为 Fabless 芯片设计企业，公司完全依赖外部供应链，晶圆制造、封装测试、EDA 工具等核心环节，可选供应商十分有限，且部分关键材料、技术依赖境外采购。在当前国际贸易摩擦不断的背景下，一旦外部供应链出现断供、限制等不利变化，公司短期内无法找到替代方案，研发与生产将直接陷入停滞。

现金流方面，公司经营状况同样不容乐观。2023 年至 2025 年，经营活动现金流持续为负，累计净流出超 40 亿元，主要源于大额备货导致存货与预付款项居高不下。2025 年末，公司存货达 10.74 亿元，预付款项 3.88 亿元，资金被大量占用；同时应收账款逾期比例高达 82.96%，坏账计提比例升至 24.76%，资金回笼压力巨大，进一步加剧了现金流紧张局面。

持续亏损、现金流承压、供应链不稳定，叠加客户高度集中，燧原科技的持续经营能力面临严峻挑战。这也是监管层问询的核心焦点，对于科创板上市企业而言，持续经营能力是审核的核心底线，燧原科技的诸多短板，都在考验监管与资本市场的容忍度。

五、结语：国产算力突围，不能只靠资本故事

作为国产云端 AI 芯片的核心企业，燧原科技自研四代架构五款芯片，搭建全栈软件平台，在国产算力自主化进程中，具备一定的技术实力，也承载着市场对国产 AI 芯片突围的期待。此次携 60 亿募资闯关科创板，本是借助资本力量实现技术突破、缩小国际差距的绝佳机会。

但问询函揭露的问题也清晰表明，AI 芯片行业已经从 “讲故事、拼融资” 的初级阶段，进入 “拼技术、重商业、看盈利” 的实质阶段。燧原科技想要成功登陆资本市场，不仅要强化技术硬实力，更要破解客户依赖、改善盈利结构、补齐供应链短板，建立独立可持续的经营模式。

60 亿募资能否顺利落地，能否真正转化为技术竞争力与商业价值，能否摆脱腾讯实现自主发展，都是燧原科技必须回答的问题。在国产 AI 芯片竞争白热化的当下，IPO 只是起点，而非终点，只有实现技术与商业的双重突破，才能真正在全球算力赛道站稳脚跟。

燧原科技募资60亿闯关科创板，三年累亏超43亿，高度依赖腾讯。

你觉得它能顺利上市吗？国产GPU能打破困局吗？

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