对赌压顶、现金告急：海纳医药的港股IPO生死局
成立于2001年的南京海纳医药科技股份有限公司，是一家以改良型新药与高端仿制药为核心，集CRO研发服务、技术成果转让、自有品种生产销售于一体的医药企业。公司主打“CXO+MAH”双业务模式，凭借在仿制药一致性评价与技术转化领域的深厚积累，获评国家级专精特新“小巨人”企业，在业内享有较高知名度。
公司掌舵人邹巧根出身高校，长期从事药学教学与科研工作，是海纳医药的核心创始人与实际控制人。其通过直接持股及员工持股平台合计控制公司近半数股权。核心团队以药学研发为背景，拥有超三百名研发人员，在南京布局了多处研发中心，具备从药物开发到注册申报的全链条服务能力。
海纳医药邹巧根
凭借在仿制药研发服务领域的早期积累，海纳医药曾吸引多家机构投资，一度备受资本市场瞩目。然而，其资本化之路却波折不断。短短三年内，公司经历了从冲击A股创业板，到谋求并购曲线上市，再到最终转战港股递表的三次进退，路径步步后撤。
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三闯资本市场：从 A 股到港股的步步退守
从首次冲击 A 股创业板，到试图通过并购曲线上市，再到最终转道港股递表，海纳医药在短短三年内完成了三次资本化布局，整体呈现出明显的步步退守态势。
2023 年 6 月，公司正式向深交所创业板提交 IPO 申请，计划募资 8.5 亿元用于研发基地建设与补充流动资金，顺利通过两轮问询后，却在2024年6月主动撤回申请，首次A股上市折戟。
创业板上市失利后，海纳医药迅速转向曲线上市路径，2025年3月与科创板上市公司成都先导达成收购意向，拟通过被收购实现资产证券化，但双方最终因种种原因未能达成一致，这笔并购交易在三个月后宣告终止。
接连两次资本化失败后，海纳医药并未放弃上市计划，于 2025 年 11 月向港交所递交招股书，选择港股作为新的上市阵地，由中金公司担任独家保荐人。
相较于此前登陆 A 股的目标，港股上市门槛与估值预期均有所降低，这一选择也折射出公司在资本路径上的被动调整，以及急于通过资本市场融资缓解经营压力的迫切心态，而这背后与公司曾签署的对赌协议密切相关。
据悉，海纳医药在2020年至2022年引入机构投资期间，曾与湖北高金、上海邓鼎、江西国控等23名投资机构签署含有股份回购等条款的对赌安排，虽后续双方约定自公司提交上市申请之日起，相关补偿、回购条款自始无效，但部分条款包含附条件恢复约定——若上市申请被否决、撤回或未在规定期限内完成发行，已终止的对赌权利将自动恢复。
这意味着，若此次港股IPO再失败，公司实控人邹巧根或将面临向投资方回购股份的压力，这也成为海纳医药急切推进上市进程的重要推手。
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增长熄火、盈利滑坡、现金流紧绷
资本路径不断退守的背后，是海纳医药财务状况持续走弱、经营压力逐步凸显的现实。
近年来公司营收规模先增后滞，具体来看，2022年营收为2.65亿元，2023年增至4.10亿元，同比增长54.7%，实现较快增长，但2024年营收仅增长至4.25亿元，增速大幅放缓至3.65%，2025年上半年营收进一步降至1.78亿元，同比下滑16.97%，增长开始乏力。
与之对应的是盈利水平同步恶化，净利润在2023年达到7301.5万元的阶段性高点后，2024年降至5329.5万元，同比下滑27.0%，2025年上半年净利润进一步降至2208.4万元，同比下滑25.82%，盈利能力持续减弱。
同时，公司毛利率也呈现波动下行态势，2022年毛利率为60.1%，2023年降至50.3%，2024年进一步下滑至46.0%，尽管2025年上半年小幅回升至52.1%，但仍未恢复至前期高位。
更值得警惕的是公司现金流与资产结构出现的明显风险。此前海纳医药经营活动现金流保持净流入，2022年为7655.2万元，2023年增至1.13亿元，具备相对稳定的造血能力，但2024年开始经营现金流由正转负，降至-3457万元，2025年上半年净流出规模进一步扩大至-4245.1万元，持续经营失血导致公司资金储备快速消耗。
与此同时，应收账款规模大幅攀升，回款周期显著拉长，从2022年的43天增至2025年中期的176天，翻了4倍，应收账款规模也从2022年的4468万元激增至2025年中期的1.76亿元，大量营运资金被下游客户占用，进一步加剧了资金周转压力。
截至2025年中期，公司货币资金已从2023年底的1.92亿元大幅减少至6274万元，降幅达67%，而流动负债规模仍处1.88亿元的高位，短期偿债缺口超1.2亿元，叠加未弥补亏损仍达0.77亿元，整体财务健康度显著下降。
从业务层面看，核心的 CXO 服务、技术转让及自有药品业务均出现不同程度的增长乏力，部分板块收入大幅收缩，客户结构稳定性不足，缺乏持续支撑业绩的核心增长点，也让其财务基本面的修复前景充满不确定性。
整体来看，海纳医药三次冲击 IPO 的过程，既是其在行业环境变化下寻求资本支持的连续尝试，也是公司基本面走弱、资本认可度下降的直观体现。
从A股主动撤单、并购上市折戟，到最终转道港股艰难递表，海纳医药的资本之路步步退守、愈发被动。面对对赌压顶、现金流告急的双重困局，此次赴港IPO已是其破局续命的关键一役，能否成功上岸、获取急需的融资纾困，凤凰网财经《IPO观察哨》将持续追踪关注。
