5300万先揣腰包，再找股民要钱扩产：溜溜梅的IPO是一场债务置换

“你没事吧？没事就吃溜溜梅。”曾经，杨幂的一条广告让溜溜梅火遍大江南北。最近，我从港交所看到一则消息，卖了22年梅子的溜溜梅，终于把招股书递到了港交所门口。这是杨帆夫妇带着溜溜梅第4次闯港股了，“鲤鱼跃龙门”终于成功。可歌可泣？那就大错特错了。

就在上市前11天，创始人夫妇在账上现金不足4000万时突击分红6730万。一边说扩张厂房缺钱所以上市融资，一边往自己口袋酷酷塞钱，这不是自相矛盾吗。

在好奇心驱使下，我深扒了下这家公司的历史，不看不知道，一看吓一跳。掀开溜溜梅的底牌，这是一场被对赌协议逼到墙角的资本自救。难道是想上市，让二级市场的股民们当冤大头？下面这些话，我真是不吐不快。

第一，忽悠投资人砸钱，但大股东釜底抽薪，募资逻辑存在根本性矛盾。从2023年到2015年，溜溜梅公司经营现金流净额1.27亿元萎缩至7447.5万元，而且在银行欠下4.75亿元贷款。面对如此严峻的经营危机，创始人做法是：先分红再扩产。

第二，上市前分红6730万，杨帆夫妇这次独拿5300万元，吃相太难看！2026年5月10日，距递交招股书仅11天，溜溜梅宣派股息6730万元并于两日后悉数派付。而截至2025年末，公司现金及现金等价物仅3390.4万元，这次分红几乎掏空家底。其中，杨帆夫妇通过直接持股及聚润投资、凯旋之星等平台控制公司约87.77%股权，拿到分红5300万元。

第三，产品布局很迷，梅干零食品类已经大幅萎缩，但仍一意孤行投产。溜溜梅一共有三大品类，分别是梅干、西梅和梅冻。其中，让溜溜梅发家的、也一度作为营收支柱的是：梅干零食。2025年，梅干零食收入8.30亿元，同比下滑14.8%，占比从63.4%跌至48.5%，首度跌破五成。西梅和梅冻其他两类也不乐观。虽然撑起了溜溜梅全年营收增长，但这两个品类毛利率均在下行，其中西梅29.7%、梅冻45.4%。

这种情况很明显，消费者的喜好发生变化了，梅干零食优势不再。但溜溜梅没想着转换赛道，反而计划将61%的募资额用于扩建梅类产品产能。明知山有虎，偏向虎山行吗？

第四，渠道转型引争议，毛利一路下跌，增收不增利。招股书显示，从2023年到2025年，传统经销商收入占比从66.7%骤降至31.0%，零食专卖店收入占比从10.1%升至38.0%，会员制商店占比从12.9%升至23.5%。换句话说，溜溜梅准备从超市小卖部撤出，走进山姆，走进零食很忙。

在公司业务发展的不同阶段，调整渠道布局也很正常。但反常的是，这种变化，让溜溜梅综合毛利率三年连降。原来，山姆定制西梅是低毛利大包装，而零食量贩渠道，比如说赵一鸣等，也走的薄利多销路子，所以压价厉害。一来二去，现金流是变多了，但是利润越来越薄。

此外，很多人也认为，溜溜梅放弃传统渠道的这一做法，是不明智的。山姆和零食很忙等这些新渠道，走量有优势，但溜溜梅完全没有话语权，一旦对方调整策略或蓄意压价，溜溜梅将毫无抗风险能力。

第五，深陷对赌协议，6月上市，目的不是融资，而是避祸躲债。行业内部消息，杨帆夫妇的历次融资都采用了对赌协议的形式。此前，因为2019年第一次上市失败，赔偿红杉资本本金加利息合计2.61亿元。

这次，溜溜梅和深圳君荣、诺享瑾鸿等基金对赌，如果2026年6月30日未挂牌成功，杨帆夫妇需自掏约3.89亿元按“本金+6%单利”回购这些股票。所以，上市能否融资、能否扩建厂房，不是杨帆夫妇最关心的问题。用如期上市豁免回购义务才是此番上市的首要目的。

第六，溜溜梅已经七年4闯IPO，说白了就是被对赌一路追着跑。与其说是战略进阶不如说是被对赌逼到墙角的求生操作。2019年6月，溜溜梅首次申报深交所创业板，同年12月因盈利波动主动撤回；2025年4月、10月溜溜梅又两度递表港交所，但是都没能顺利过关。

今年5月，第4次IPO前，溜溜梅改了名。把溜溜果园集团股份有限公司，改为溜溜梅股份有限公司，目的是为了更加突出品牌名。幸运的是，这把终于成功了。

第七，消费者对梅类零食已经不买账了。但溜溜梅不是坚守主业做“小而美”，却铤而走险非要玩资本游戏。弗若斯特沙利文的数据佐证，传统蜜饯梅干近三年CAGR仅约2.1%，远低于休闲食品均值。在年轻人的世界中，控糖、减脂成生活主旋律，溜溜梅糖分高、吃完还粘手，已经不咋受欢迎了。但溜溜梅却视而不见。

综上分析，你还对溜溜梅的上市有信心吗？它这波操作，怎么看都像是一场“胜利大逃亡”，上市后大概率还会用二级市场的钱去填对赌的深坑。

我说话比较难听，6.15日挂牌，杨帆夫妇是吃饱了。那接盘的股民呢？守着一个核心品类萎缩、应收款激增的“夕阳红”标的，连汤都未必喝得上。