大学副教授郭斌实控沃镭智能IPO:10亿存货压顶，学院或存利益输送

01 营收一半来自比亚迪，毛利率持续下滑

近日，杭州沃镭智能科技股份有限公司（下称沃镭智能）对上交所首轮“问询”出示了回复函。

这家2008年成立的汽车制动检测的公司，如今已是国内少数具备检测设备、自动化整线、自研测试软件一体化交付能力的汽车电子智造方案提供商。在所处线控制动、智驾域控制器检测赛道，沃镭智能取得了不俗的市场地位。

业绩层面，沃镭智能同样表现亮眼。招股书显示，2023至2025年，沃镭智能实现营业收入分别为3.77亿元、7.34亿元以及8.28亿元，复合增长率为48.30%；同期，沃镭智能归母净利润分别为3482万元、8492万元以及9660万元，复合增长率约66.55%。

加之，踏准国家力挺的新能源汽车、高新硬科技赛道，沃镭智能一时风光无二。

但细究沃镭智能披露招股书，光鲜靓丽的外衣下，亦藏着不容忽视经营难题。

首先是业绩增长急剧放缓。相比2024年营收、利润分别激增95%、143%，沃镭智能2025年这两项数据已经下降至12.80%与13.75%。

业绩增速从高位迅速回落的一个重要原因，在于客户集中度过高。2023至2025年，沃镭智能前五大客户的营收占比分别为65.03%、70.49%以及70.72%。其中仅比亚迪一家，过去三年营收贡献度便达到了19.13%、50.82%以及47.62%。

作为比亚迪“天神之眼”智能驾驶系统批量提供与控制器生产级检测装备的“唯一战略供应商”，沃镭智能5成营收来自比亚迪。这既铸就了沃镭智能的业绩基本盘，也造成了过高的行业依存度。2024至2025年，比亚迪营收增速从29%下滑至3.5%；净利润增速则从+34%下滑至-19%。

更有甚者，一旦比亚迪自建有成或客户来源不再唯一，沃镭智能业绩则将面临更大的不确定性。

不止客户集中度带来的营收压力，搭乘行业崛起的沃镭智能，同样要仰行业之鼻息。

2022至2025四年间，沃镭智能主营业务毛利率从最初的36.44%、31.62%，下降至29.06%、28.16%。这其中既有下游新能源车企“价格战”传导波及，亦有上有原材料成本高企影响。同时这也进一步凸显，伴随竞争白热化作为供应链中间环节的沃镭智能议价能力不强的事实。

营收、毛利全面受制于行业、主机厂，沃镭智能将目光投向了政府补助。

过去三年，沃镭智能各期所获政府补助分别为1924万元、2158万元、2033万元以及3152万元，占净利润比重依次约为72%、62%、24%以及33%。尽管利润占比整体下滑，但绝对额却呈上升之势。

从营收集中度抬升，到毛利不断下滑，再到较高的补贴依赖，资本市场看到的不是一个“超级能打”的高端小巨人形象，而是一个处处受制的行业模版。

02 10亿存货压顶，现金流连续三年为负

不断放缓的业绩表象背后，藏着企业更深层次、更现实的经营压力。

2022年至2025年，沃镭智能经营活动产生的现金流量净额依次为-6625万元、-2029万元、-4715万元以及10038万元。

抛开2025年，沃镭智能此前已是连续三年经营现金流净流出，且净流出累计超1.3亿元。直到2025年方一举转正，录得净流入1亿元。

但很难将其定性为业务推动的现金流根本性改善，更多是周期性应收到期所致。可以理解为，前几年的应收项目，在2025年来了一场集中兑付。

众所周知，新能源汽车是一个长账期行业。

主营非标定制的智能检测装备与智能制造生产线的沃镭智能，其项目从签约到最终验收需往往要经历数年之久。在最终验收完成前，公司需垫付巨大成本，这部分几乎全部计入存货科目。

2023至2025年，沃镭智能存货账面价值分别为6.99亿元、7.57亿元以及9.30亿元，此间占流动资产的比例分别为73.07%、58.26%以及66.87%。3年间，沃镭智能存货账面价值绝对额增加了3成；而这些存货中的绝大多数，便是尚未完成验收的生产项目。

让人尴尬的是，沃镭智能企业这笔实打实的待收“优质资产”，甚至要比因企业预收产生的负债更让人焦虑。

化解尴尬的方法之一，是提升周转率。但无论是应收账款周转率还是存货周转率，沃镭智能都远低于行业，且2025年较2024年有了进一步下滑。

沃镭智能在招股书中提到了这一潜在风险，如果未来公司存货金额继续上升，而公司无法优化库存管理、保持 核心技术领先水平和提高产能，或由于技术更新迭代、市场需求发生变化而导致部分存货周转速度下降，可能导致出现亏损合同或者取消合同的情况，对经营业绩造成不利影响。

反过来，这些非标定制设备的长垫资周期，以及由此带来都存货高企，又给本就雪上加霜的现金流带来进一步压力。

这也是沃镭智能急急IPO募资的重要因素。

毕竟用于高端智能装备产业化项目（二期）、研发中心建设项目，加码新能源与半导体检测赛道所需要的10.04亿元融资，对于现金流长年紧张的沃镭智能而言，是个沉重的包袱。

03 副教授实控企业引争议，高校企业间或存利益输送

现金流压力如斯。沃镭智能10年前便开启了资本化运作，且此后一直动作频频。

2015年12月，沃镭智能曾计划在新三板挂牌，但不幸夭折、于2018年3月终止挂牌。

到了2023年6月21日，沃镭智能与海通证券签署上市辅导协议，正式开启A股IPO。但2025年8月，沃镭智能突然终止了与海通证券的合作，最终"就上市计划安排未达成一致"。

此后，在辅导机构中信建投推动下，沃镭智能加快推进科创板申报。2025年12月沃镭智能获准受理，2026年1月14日进入问询阶段，5月18日首轮问询回复在上交所官网披露........

诚然，在多番折戟资本市场过程中，融资就变的异常关键。

天眼查显示，2019年4月，沃镭智能进行摘牌后第一次融资，深圳南海、日照金润、杭州安喆等参与其中，投后估值3.25亿元。3年后的2022年11月，当国改秋分、深圳创投等投资方进入时，沃镭智能估值已飙升至16亿元。沃镭智能最近一次融资发生在2025年3月，彼时估值已达21.08亿元。

短短数年吸引多个投资方，或与沃镭智能签署大量对赌协议、“给予企业特殊权利待遇”有关。自2012年12至2022年12月，沃镭智能与众多外部投资人，签署了至少20项目对赌协议。

好在回复函说明，“截至招股说明书签署日，上述 2022 年11月入股的机构股东中，除部分国有基金股东拒绝另行签署解除协议，而适用上述兜底条款解除特殊权利条款外，其他股东均已另行签署解除协议。”

除对赌协议外，沃镭智能历史上存在大量的股权代持现象，尤以早期创始股东郭和民最为神秘。虽然回复函中指出此类代持“已依法解除，不存在纠纷或潜在纠纷”，但这种通过“无专业背景的圈儿外人”介绍客户、以“资源换股权”行为，还是让市场颇为忌讳。

资方与持股人之外，沃镭智能实控人郭斌的兼职行为，同样饱受争议。

信息显示，2008年郭斌在杭州创办了一家做汽车制动检测的小公司。这便是沃镭智能的前身，郭斌同时兼任董事长、总经理。

颇有意思的是，自2003年7月至今，郭斌便一直就职于中国计量大学，现任副教授一职。郭斌配偶赵静，本科毕业于中国计量大学电子仪器及测量技术专业，2009年12月入职公司任工程师，现任董事、总经办主任。信息显示，郭斌、赵静夫妇直接及间接控制公司35.36%股份。

简言之，自2008年至今的18年间，郭斌始终保持“企业实控人+高校教师”的双重身份。

此间，身兼双重身份的郭斌，如何清晰划分企业与高校专利权归属问题（产权纠纷以及技术独立性问题），成为市场讨论的焦点。市场的担忧在于，郭斌为沃镭智能贡献的大量核心专利，是否借鉴了高校的物质技术条件与环境？此外，作为学校全职人员与企业实控人、一把手，郭斌能否做到对两方都充分尽责？

不止郭斌，招股书及回复函披露，沃镭智能5名核心技术人员中，3名来自中国计量大学，研发团队与高校深度绑定，这也是上交所问询关注的焦点之一。

尽管在回复函中，公司称郭斌任职符合高校规定，无知识产权纠纷，不依赖高校技术，但核心技术与高校研究方向高度重合关联，技术自主成色有所不足亦是事实。

举个例子，沃镭智能曾继受取得2项专利，一是"用于制动间隙调拟装置整臂负载的模拟装置"（专利号ZL201210147383.6，发明人为罗哉,郭斌,黄飞,戴天勇）、二是"轴类工影像测影像测件外径影像测件外径量装置及其测量方法"（专利号：ZL201110422470.3，发明人为范伟军,郭斌,陆艺,罗哉），以上两大专利2015于年3月27日从中国计量学院受让取得，每项专利受让价格10万元。

这里两个争议点，其一专利转让交易无第三方评估机构出具估值报告，2项专利双方协商定价20万元，价格是否偏低？

其二，作为以上专利发明排位靠前的著作者，任职中国计量大学计量测试与仪器学院院长罗哉与沃镭智能关系密切。从早期出资到隐秘代持，再到最终股权划转至妻子名下......这些是否足够合理。以上两点，同样将变相输送技术资源的嫌疑与争议，进一步放大。

当然，大学教授实控上市公司的例子并非孤立，相关合作亦非全然不可。但无可厚非，透明的资本市场就是要让企业在显微镜下来一场赤裸裸的狂奔，以实现市场的公正公平。

我们看到，尽管就业绩层面、经营层面还是涉及股权、专利权层面的合规性建设，沃镭智能都给出了最新的答复。但作为深度依赖比亚迪的检测装备供应商，沃镭智能面临的挑战依旧不少。