复星国际证券：首予量化派买入评级 目标市值163.5亿港元

近日,复星财富控股旗下复星国际证券发布深度研究报告,首次覆盖量化派,看好公司“从线上消费平台到物理AI场景赋能者”的战略跃迁,给予其2027年合理目标市值163.5亿港元,截至2026年7月9日收市价计算,当前市值约79.07亿港币,对应上行空间约106%。

该行指出,量化派并非底层算力与硬件赛道的追赶者,而是依托自身数字造血能力与场景积累,向线下重资产行业输出“数字大脑+物理执行”标准化方案的AI应用层龙头。公司以消费电商为数据基座与现金牛,以量星球AI中台为核心引擎,沿“场景洞察-SOP数字化封装-B端AI Agent输出”路径,实现从线上消费平台向物理 AI 场景赋能者的跃迁。

现金牛基本盘稳固:AI驱动增长质量持续改善

财务数据显示,公司2025年总收入达10.34亿元人民币,毛利率高达95.4%;核心平台全年GMV突破100亿元,同比增长30.59%,次月复购率提升至35.88%,同时销售费用率同比下降约17个百分点,说明增长来自AI 效率驱动而非营销开支的线性投入。

该行认为,公司区别于传统电商平台的核心差异在于数据标注质量。依托量星球AI中台对运营全流程的深度嵌入,公司沉淀了6300万注册用户的策略归因级消费偏好数据,覆盖推荐策略的A/B测试、优惠券转化漏斗、客服话术挽回成功率等策略级标注数据,其复制壁垒在于"不可回溯",形成"策略+行为+结果"的完整闭环。

双飞轮构筑核心壁垒 打开物理AI三层成长空间

报告将公司核心竞争力归纳为“脑体协同”双飞轮体系与三维数据护城河:

•协同模式层面,公司构建了“数字大脑”与“物理小脑”的协同飞轮。“数字大脑”负责洞察商业意图并生成标准化SOP指令,“物理小脑”负责接收指令并转化为线下设备与机器人的执行动作,通过“管理意图数字化降维与下发”跨越了跨域数据混合训练的技术鸿沟。

•数据资产层面,公司同时掌握粮仓数据(6300 万用户的策略归因级消费偏好标注,含推荐 A/B 测试归因、营销转化漏斗、客诉标签等不可回溯的场景标注信息)、感官数据(智能抱枕等硬件捕获的语音交互、触摸反馈、环境感知等物理世界细粒度信号)、具身数据(智慧餐厅机器人采集的 ego 第一人称操作数据、真机遥操作演示数据和高保真仿真合成数据)。三种数据形成的跨域关联价值远超单一数据源加总——当线上消费偏好与线下生活状态能够交叉映射时,用户洞察精度将实现阶跃式提升,而同时拥有这两端的公司在全球范围内极为稀缺。

•场景验证层面,公司新业务的商业化终点并非硬件销售,而是将双飞轮验证迭代的AI能力打包为可复制的B端Agent产品。智慧餐厅作为B端Agent样板场景,单店经济性已通过情景测算初步验证,单店月人工节省约1.45万元,设备回收期约13-14个月。收入模型将从C端交易佣金,升级为“B端AI Agent订阅费+软硬一体解决方案+API调用费+数据服务费”的多元结构。

目前公司已联合北京大学、火山引擎、北京瑞宏、车无界等产学研生态伙伴,构建“算法-算力-硬件-场景”完整闭环,降低单一环节技术与交付风险。

SOTP分部估值:安全边际与成长弹性兼备

本次报告采用SOTP分部估值法,兼顾成熟业务安全垫与新业务成长弹性:

1. 传统线上市场运营业务:该板块属于成熟商业模式,参考港股及A股电商代运营可比公司估值中枢,考虑港股流动性折价,给予2027年8倍P/E,对应估值17.9亿港元,构成估值安全底;

2. AI新业务(量星球、B 端AI Agent、智能硬件及具身智能):采用“单店经济性DCF+远期TAM渗透率”交叉验证,参考可比的港股人形机器人、物理AI及大模型概念股估值中枢,考虑商业化初期执行风险,给予15x P/S,对应估值145.6亿港元。

两部分加总后,公司2027年合理目标市值为163.5亿港元。该行表示,该估值相较纯大模型公司存在明显折让,相较服务机器人公司亦具备一定安全边际,具备充足的赔率空间与安全边际。

风险因素:传统业务增长放缓;新业务落地不及预期;跨界生态整合不及预期;数据合规与伦理风险;技术研发及场景泛化等风险。