> 北交所上市倒计时一周，天广实的账本上写着 **1.27 亿元营收和 18.5 亿元累计亏损**。这看起来像是一个研发烧钱、商业化尚未成型的典型“流血上市”故事。但仔细拆解它的核心产品 **倍捷欣®（MIL62）**，你会发现这并非一家普通的 Biotech——它手握全球首个获批治疗原发性膜性肾病（pMN）的独家药物，在赛道里卡了一个几乎没有竞品的好位。 ## 它不是一家“卖药”的公司，至少现在还不是 如果你看天广实 2025 年的财报，以为它已经靠卖倍捷欣盈利了，那就错了。2025 年全年，天广实营收 **1.27 亿元**，同比增长 879.98%，但亏损依然高达 **1.64 亿元** 。更关键的是，这 1.27 亿营收的来源比重——**研发服务业务收入占比高达 76.25%** 。 也就是说，天广实现阶段本质上是一家以技术平台为生的 CRO 外包公司，而非一个靠药品销售产生现金流的商业化药企。 它的核心竞争力和真正的估值支柱，是藏在研发管线里的“杀手锏”。 ## 倍捷欣®：两个“全球/中国首个”撑起的价值底座 天广实的核心资产是 **倍捷欣®（MIL62）**，这是一款由公司自主研发的 **创新型第三代 CD20 单抗**，于 2026 年获批上市，药品批准文号为国药准字 S20260011 。它握有两个行业稀缺标签： - **中国首个获批视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD）的国产药物**。 - **全球首个获批原发性膜性肾病（pMN）的药物**：pMN 此前在全球范围内没有专用的获批药物。倍捷欣填补了这一空白，其 pMN 适应症还被纳入国家药监局“突破性治疗”品种，是肾病领域首个获该认定的国产药物 。 在 NMOSD 和 pMN 的细分市场里，倍捷欣面对的是 **“国产独家”加“全球独家”的竞争格局**。这给天广实的商业化预期提供了足够的想象空间，也是它能够以“未盈利生物医药企业”身份适用北交所第四套上市标准的核心底气 。 ## 24 条风险预警：财务数据暴露的“硬伤” 尽管管线价值突出，但天广实的财务数据摆在那里，每一个数字都在给上会委员敲警钟。 根据新浪财经 IPO 鹰眼预警系统，天广实在上市前夕触发了 **24 条财务风险预警** 。问题集中在三个方面： - **毛利率远低于行业平均值**：2025 年公司毛利率为 **49.95%**，而行业均值为 64.92%。更危险的是，当行业均值呈下降趋势时，它的毛利率却从 5.19% 大幅跳升，波动剧烈 。 - **大客户依赖度极高**：2025 年，前五大客户销售额占销售总额的比例高达 **89.5%**。这意味着一旦核心客户流失，收入将出现断崖式下跌 。 - **现金流持续承压**：公司广义货币资金仅 **1.2 亿元**，而短期债务为 **1.3 亿元**，资金缺口明显。2025 年经营活动净现金流为 -2814 万元，2025年末，累计未分配利润已达 **-18.5 亿元** 。 这些数据叠加在一起，描绘出一家尚未走出“烧钱模式”的公司画像。IPO 募资 **3.49 亿元**（其中 2.89 亿元继续砸向研发、6000 万元补充流动资金），更像是为商业化落地这场“后程发力”备好的弹药 。 ## 北交所的“稀缺性”赌局 天广实并非资本市场的“新兵”。它曾在 2020 年申报科创板，后因监管审核要求主动撤回 。2023 年 3 月转战新三板挂牌，如今带着全球首创光环直扑北交所。若审议通过，它将成为北交所少有的具备 **“全球首创”属性**的创新药标的。 但市场关注的核心问题始终是：**倍捷欣获批后，商业化放量能跑多快？** 产品刚获批上市，医院准入、销售团队搭建、患者支付可及性，每一项都是变量。8 月 11 日上会，天广实需要向上市委证明：它不仅有一款好药，更有一套能把好药变成可持续收入的能力。 **一句话总结天广实的商业本质：它是一家靠技术平台活着、靠管线价值撑估值、并且正在押注全球首创药物商业化来逆转命运的生物科技公司。** 北交所的审议，就是对它这个“赌局”的第一次正式评分。