8月3日，浙江欧诺机械科技股份有限公司（简称“欧诺科技”）正式披露了对深交所首轮审核问询函的回复。距离5月8日IPO申请获受理，不到三个月。
从财务数据看，欧诺科技确实“质地不错”。
2023年—2025年（简称“报告期”），公司营收从3.83亿元增至10.69亿元，归母净利润从5920.82万元增至1.996亿元，增速不可谓不快。
在温州平阳这个以印刷包装闻名的产业集群里，公司做的是“卖铲子”的生意。它不生产外卖袋、购物袋，而是生产制造这些袋子的机器。
公司客户包括家联科技、南王科技等包装上市公司，终端覆盖了蜜雪冰城、星巴克、肯德基、美团等日常消费品牌。
翻开招股书，这台“卖铲机”上，并非完美。
高增长的钱，还没完全落袋
欧诺科技的核心产品是无纺布制袋机。
根据中国食品和包装机械工业协会的统计，2025年公司无纺布制袋机市场占有率排名第一，纸袋机市占率排名第三，市场地位较为突出。
问题是，东西卖出去了，钱却没有同步回来。
图源：公司招股书
2023年—2025年，公司应收账款账面价值从9756.70万元增至3.10亿元，两年增长216%，同期营收增幅约179%。应收账款跑得比营收快。
图源：公司问询回复
值得关注的是与同行的对比。
2023年—2025年，公司应收账款及应收票据余额从1.23亿元增至3.91亿元，增幅218.78%。而四家可比公司（东方精工、长荣股份、宏华数科、鸿铭股份）同期均值仅26.61%。欧诺科技的应收账款增速是同行的8倍。
分年度看，2024年应收账款及应收票据余额增长101.62%，同期营收增速96.31%；2025年余额增长58.11%，营收增速42.04%。每一年的应收账款增速都跑赢了营收。
回款节奏方便，而明显落后与同行。
截至2026年4月30日，2023年末、2024年末、2025年末应收账款的期后回款率分别为90.79%、83.28%、37.18%，2025年的回款出现了断崖式下滑。
同期，1年以上应收账款占比从7.54%升至16.75%，坏账准备从707.18万元增至3097.23万元。
公司在招股书中做了风险提示：若宏观经济环境、下游行业景气度或客户经营状况发生不利变化，可能导致部分应收款项出现逾期、回收周期延长甚至无法收回的情形，存在发生坏账的风险，从而对公司业绩产生不利影响。
存货端也有类似压力。报告期内，存货账面价值从1.88亿元增至3.22亿元；存货跌价准备从146.84万元增至978.68万元，三年增长约5.7倍。
账面收入的含金量，需要更长时间来验证。
研发投入的比例，和毛利的说法对不上
欧诺科技的毛利率稳定在35%左右，在同行里算高的。
可比公司长荣股份、宏华数科、东方精工、鸿铭股份的平均毛利率是29.62%。招股书将高毛利归因于“技术优势”。
这个说法能站住脚吗？
看一下研发费用率。2023年—2025年，欧诺科技的研发投入占营收的比例是4.09%、4.11%、4.06%，连续三年低于可比公司均值（5.43%、4.90%、4.53%）。
研发费用的内部结构也在变化。
图源：公司招股书
公司研发人员薪酬占研发费用的比例从2023年的54.15%降至2024年的34.63%、2025年的38.41%，材料费用占比升至约53%。
截至2025年末，公司研发人员89人，薪酬总额1667.39万元，测算人均约18.7万元；同期销售人员70人，薪酬总额2363.6万元，人均约33.8万元。研发人员薪酬仅为销售人员的六成左右。
也就是说，一家宣称靠技术吃饭的公司，研发投入强度低于同行，研发人员薪酬远低于销售人员。那招股书里的“技术优势”四个字，分量就要打折扣了。
从1元到18元，股权定价与关联交易
深交所的问询函还追问了欧诺科技的历史沿革。
其中，2023年1月，公司实际控制人欧阳锡聪以1元/注册资本的价格增资，同期员工持股平台平阳明润的入股价格为5元/注册资本。2024年9月的第二轮股权激励中，员工入股价格为7.4元/股，对应市盈率约8.47倍。到了2025年，外部投资者入股价格已跃升至18元/股。
从1元到18元，间隔不到三年。交易所要求公司说明报告期内历次增资及股权转让的背景、价格确定依据及公允性。
公司在问询回复中表示，员工股权激励批次在公允估值基础上给予了合理激励折扣，8—12倍市盈率是市场普遍采用的公允估值参考区间。
但1元与5元之间的差距，是否仅由“折扣”解释得通，问询函并未完全放下这个问题。
关联交易是另一个被重点关注的领域。
图源：公司问询回复
报告期内，公司的生产经营用房主要向关联方森盟包装租赁，2025年租金达1222.02万元。交易所要求公司量化分析主要关联交易的必要性及定价公允性。
公司回复称，2018年森盟包装与欧诺有限均有扩产计划，双方共同在平阳县寻找生产经营场地，由于海润路地块面积过大，单独由任一主体投资、使用均存在规模不匹配、资金压力过高的问题。因此双方联合拿地、建成后由公司长期租赁。
截至报告期末，森盟包装已无实质经营业务，仅通过收取租金实现收益。且租赁价格与森盟包装对外部第三方的租赁价格基本一致。
经营场所长期依赖关联方，即便定价公允，本身也是一个需要持续关注的公司治理层面的问题。
此外，在资金拆借方面，公司曾向实际控制人转让江苏国宏股权并收回借款2591.84万元，未收取利息。
公司回复称该借款系全体股东根据持股权益占比向温州文宇等比例提供的无息借款，不以赚取利息为目的。
整体来看，欧诺科技在细分赛道做到了头部，业绩增长的数据是实的。但应收账款期后回款率从90%跌到37%、研发强度低于同行、股权定价从1元到18元的跳跃、经营场所依赖关联方，这些也是实的。
接下来，交易所会不会有第二轮问询？如果会，追问的又是什么？