最近几年，企业营收保持稳步抬升，盈利水平同样表现稳健，毛利率在调味品行业当中处于较为可观的区间。
出品|中访网
审核|李晓燕
从川南洪雅的地方风味作坊，成长为国内藤椒油赛道的头部企业，幺麻子的资本化征程，走过了整整六个年头。历经板块调整、主动撤材料、新三板规范化打磨之后，这家深耕麻味调味品的川企，第三次站到IPO的审核台前。两轮问询回复落地，市场既看到细分赛道龙头的经营韧性，也在观察一家家族民营企业，如何在资本市场的放大镜之下完成自我迭代。
回溯幺麻子的发展原点，藤椒油本身就是一门从小众走向大众的生意。川地饮食素来讲究麻香风味，但早年藤椒油多是小作坊自制，缺少标准化、工业化的产品供给。扎根洪雅本地，幺麻子抓住川味餐饮向外扩散的时代机遇，把地方特色风味做成标准化工业产品，完成从地方小吃配料到全国流通调味品的跨越。依靠成熟的餐饮经销网络，产品渗透至全国众多餐饮门店，在藤椒油细分赛道站稳头部席位，根据行业机构统计，其藤椒油市场占有率长期居于行业首位，构筑起自己的基本盘。
这份细分赛道的实力，也直观反映在经营报表之中。最近几年，企业营收保持稳步抬升，盈利水平同样表现稳健，毛利率在调味品行业当中处于较为可观的区间。餐饮渠道一直是幺麻子的核心阵地，庞大的经销商网络帮助品牌快速完成全国市场铺市，西南大本营根基扎实，省外市场也在持续拓展，产品走出川渝，进入更多外地餐饮的后厨。依托对藤椒原料特性、萃取工艺的长期积累，企业手握相关发明专利，形成区别于普通调味油厂商的工艺积累，这也是其能够在细分赛道站稳脚跟的核心底气。
不过，细分赛道龙头冲击资本市场，天然会遇到成长命题。藤椒油属于特色调味油品类，赛道整体盘子远不及酱油、食醋等大众调味品市场，赛道的天花板客观存在。报告期内，企业的收入来源高度集中在藤椒油等调味油产品之上，大单品撑起公司绝大多数营收，而被视作第二增长曲线的复合调味料业务，虽然保持增长，但整体体量尚小，还处在培育爬坡阶段，尚未形成足够的规模贡献。如何跳出“单品类依赖”，把工艺能力复制到更多川味复合调料，是企业中长期要解答的经营课题。
利润结构上也能看到行业周期性带来的影响。近年企业净利润增速明显高于营收增速，很大程度来自菜籽油、鲜藤椒等大宗原材料价格下行带来的红利。调味品企业的盈利，天然会跟随农产品原料周期波动，一旦上游采购成本上行，就会对利润空间形成挤压。北交所在问询当中，也重点关注了这一现象，要求企业说明盈利逻辑与原料波动之下的风险对冲能力。面对这一问题，幺麻子也从多源采购、供应链管理、产品调价机制等角度作出回应，不过原材料周期的考验，仍会长期伴随企业经营。
资本市场的赶考，不止看业绩报表，更考验企业治理与内控规范化水平。前次主板申报阶段，公司曾因关联方识别披露疏漏收到监管书面警示，这也成为企业发展历程中重要的一次警示。对于家族背景出身的民营企业而言，从传统民营企业转向公众公司，往往要经历治理观念、内控流程的重塑。在撤掉主板申报材料之后，幺麻子选择登陆新三板，以公众公司的标准开展一轮系统性整改，完善关联方识别、资金往来管控、经销业务内控等制度流程，对历史遗留问题逐一梳理规范，再重新启动北交所IPO申报，这也是很多民企走向资本市场的必经之路。
财务核算口径、经销模式同样是监管问询的焦点。报告期内，公司对过往部分年度研发费用归集口径进行调整，按照更加严谨的会计准则重新划分费用类别，前后招股书数据出现差异，也引发市场对于财务严谨度的讨论。经销渠道贡献绝大部分收入，北交所也针对经销商资质、业务往来真实性、终端资金往来等问题展开细致问询。企业结合业务实际逐一回复，披露内部整改举措，但经销体系的精细化管控，依然是后续经营中需要持续打磨的环节。
放眼整个调味品行业，当下赛道竞争正在加剧。随着藤椒风味被越来越多消费者接受，不少大型调味品企业纷纷入局同类产品赛道，巨头凭借成熟的品牌、渠道、供应链能力入局，势必会分流市场，压缩细分龙头的先发优势。对幺麻子来说，未来既要守住藤椒油的基本盘，也要在产品矩阵、渠道结构上寻找增量：一方面持续深耕餐饮渠道基本盘，另一方面挖掘家庭消费场景，拓展复合调味料新品，打开新的增长空间。
细分赛道企业冲击北交所，本身也契合北交所服务专精特新中小企业的定位。不同于主板、创业板，北交所更看重企业在细分领域的竞争壁垒，同时对企业的治理规范性、信息披露质量同样保持严格标准。三次IPO的历程，对幺麻子而言，不只是敲钟上市这一个目标，更是一场持续的规范化修行。
资本市场从来不拒绝细分赛道的隐形冠军，但不会为企业的成长缺陷买单。手握细分赛道的龙头优势，同时背负产品结构、内控治理、外部竞争等多重现实考题，幺麻子第三次IPO闯关，考验的不仅是账面营收利润，更是企业把细分优势转化为长期可持续增长的综合能力。未来，这家来自四川的调味品企业，能否交出令市场满意的答卷，还需要时间与审核流程共同检验。