《投资者网》江寂
6月，康佰家医药集团股份有限公司（简称：康佰家）IPO获上交所受理。这是继2023年华人健康登陆创业板以来，A股连锁药店板块三年来的第一单IPO。
康佰家的故事有其独特之处。2024年全国药店净闭店3.9万家，行业正在经历深度出清。但康佰家反其道而行，三年净增550家直营门店，截至2025年末拥有2484家门店，覆盖闽浙赣三省130多个城市，集中在闽浙赣三省，直营门店数量位居行业前列。
但扩张的另一面同样醒目。商誉从1.19亿元膨胀至3.22亿元，单店净利润从16.89万元降至11.69万元，三年累计收到10笔行政处罚，实控人及子女三年向公司收取租金及利息合计1523万元。
在行业最冷的冬天递表，康佰家需要向审核证明的不只是规模，还有规模背后的质量。
闽商兄弟的二十年：从乡镇药店到2484家门店
康佰家的起点很朴素。2004年7月，王辉和王勇兄弟在福建龙岩开出第一家药店，前身叫新紫金。王辉此前是县医药公司的普通职员，王勇更早，是乡村卫生室的一名医生。兄弟二人没有走品牌溢价路线，而是打出平价二字。在连锁药店尚未成为主流的年代，薄利多销，高性价比，在本地市场站稳了脚跟。2012年完成从单店到连锁的体制转变，2016年迈出福建，进入浙江和江西。
真正让康佰家跑起来的，是两次关键并购。2018年收购福建本土龙头惠好四海的200多家门店，奠定福建市场龙头地位。2024年斥资1亿元收购维康药业旗下浙江业务，获得超百家门店，将版图正式延伸至浙江。2023年至2025年，康佰家直营门店从1934家增至2484家，三年净增550家，增幅28.4%。其中2024年是扩张高峰期，当年直营店同比增长26%，加盟店从44家猛增至124家。
这个扩张节奏放在行业背景里看，相当激进。据中康CMH数据，2024年全国零售药店净减少3.9万家，闭店率5.7%。2024年第四季度零售药店数量已出现负增长。行业正在出清，而头部连锁药店企业同样面临关店压力，2024年大参林、益丰药房、老百姓和一心堂四家头部零售药店企业的关店率分别为4.4%、7.3%、4.4%和3.1%。
从财务数据看，康佰家的收入曲线是稳健的。2023年至2025年，营收分别为47.48亿元、51.25亿元和53.84亿元，三年复合增速约6.5%。但利润端的波动值得关注。2023年净利润3.34亿元，2024年在营收增长7.9%的情况下，净利润反而下滑13.87%至2.9亿元。2025年回升至3.11亿元。
单店效益的下滑是核心原因。按门店总数测算，2023年单店净利润约16.89万元，2024年骤降至11.33万元，同比下跌32.94%。2025年小幅回升至11.69万元，但与两年前仍有明显差距。需要说明的是，上述单店净利润为按门店总数测算的近似值，招股书披露的正式口径可能有所差异。
8亿募资继续开店，3亿商誉悬在头上
康佰家本次IPO计划募资约8.09亿元。其中5.49亿元投向营销网络建设项目，计划在四年内于闽浙赣三省新增1250家直营门店，相当于在现有基础上再增加一半。其余资金分别投向老店改建（5006万元）、仓储物流中心（1.29亿元）和信息化建设（8075万元）。
在单店效益已经下滑的背景下，继续大规模开店是否审慎，是审核绕不开的问题。公司自己在招股书中也提示，门店网络扩张将在短期内形成较大的新增运营压力。
频繁并购的代价，写在资产负债表上。2023年末，康佰家商誉账面价值1.19亿元。到2025年末，已攀升至3.22亿元，三年增长近1.7倍，占资产总额比例升至7.33%。
其中，江西地区医药商业资产组商誉原值1170万元，在2023年和2024年连续两年出现减值迹象，已全额计提减值。目前悬在账面上的3.22亿元商誉，主要集中在福建（约1.85亿元）和浙江（约1.36亿元）两大资产组。
康佰家的直营门店主要是租赁房产。招股书披露，公司存在向实控人王辉、王勇及其子女名下商铺租赁房产的情况。2023年至2025年，王辉累计收取租金及利息536.63万元，王勇累计获得826.37万元。王勇的子女王佳和王俊分别收取127.85万元和32.28万元。郭国强（王辉、王勇姐妹的配偶，一致行动人）同期收取212.78万元。合计1523.13万元。
2025年，王辉和王勇从公司获得的租金收入，已远高于其作为管理者的薪酬（分别为88.87万元和56.65万元）。与此同时，2023年至2025年，康佰家派发现金分红合计2.52亿元。按持股比例计算，王辉、王勇兄弟可分得约1亿元。
报告期内，康佰家及其子公司共有10笔单笔金额3万元以上的行政处罚。事由涵盖未按规定凭处方销售处方药、超医保范围支付、处方管理不规范、药品贮存不合规等。单笔最高的一笔发生在2025年，江西康佰家大药房上饶市五三一店因超医保支付政策范围等违规使用医保基金行为，被罚款47.21万元。多家门店被暂停医保服务协议。
门店数量在快速膨胀，合规管控体系能否同步跟上，是康佰家必须回答的问题。
区域龙头的位置，全国巨头的压力
康佰家的核心优势在于区域密度。2484家门店集中在闽浙赣三省，福建一省贡献超过75%的收入。这种高密度布局带来了品牌认知、采购议价和O2O履约上的协同效应。
公司毛利率维持在36%以上，略高于同行均值。线上业务增长迅速，2025年收入6.76亿元，占比12.66%，三年复合增速约34%。但线上毛利率仅19.70%，远低于线下的39.22%，且呈逐年下滑趋势。
康佰家的区域护城河正面临双重压力。一方面，益丰药房（603939.SH）、大参林（603233.SH）、老百姓（603883.SH）等全国性上市连锁正在加速下沉，大举进入三四线城市及县域市场。这恰恰是康佰家深耕多年的腹地。全国性巨头的资本实力、采购网络和运营体系，对区域玩家构成直接挤压。
另一方面，门诊统筹政策的落地正在改变行业格局。职工医保门诊统筹将普通门诊费用纳入报销，引导慢性病患者回流医院就诊配药。对以处方药和慢病用药为重要收入来源的药店而言，这构成了长期的客流分流压力。
行业正在经历范式转换。过去十年靠开店数量驱动增长的逻辑正在失效，未来的竞争力在于单店坪效、专业药事服务和全渠道运营能力。康佰家的老店改建项目和信息化投入，方向是对的。但5.49亿元募资中超过六成仍用于新开1250家门店，这个比例是否匹配行业转型的节奏，市场在等一个答案。你怎么看？评论区聊。（思维财经出品）