贝达药业眼科新药临床失利后第四次递表港交所，能否通过聆讯？

贝达药业8月28日第四次向港交所递表，申请资料已公开，但截至9月2日，港交所尚未进入问询阶段，更谈不上聆讯安排。前三次递表均以自动失效收场，这次递表前一周，公司刚经历眼科核心管线EYP-1901的Ⅲ期临床失利，市值蒸发近三成，毛利率同时降到75.1%。

市场对“能不能过”的焦虑都集中在这些利空上，但真正决定结果的不是股价跌了多少、毛利率降了几个点，而是港交所上市委员会在审核中会盯住哪些问题，以及贝达药业能不能在12个月的有效期内把这些问题回应清楚。

这件事还在演变中，最终过会与否没有既定答案，但可以沿着两条关键变量来推演最可能的走向。

走向A，顺利推进聆讯，完成招股上市

这是目前概率略高的走向，但不是因为贝达药业基本面完美，而是因为它具备港交所审核框架下最看重的几个条件。

触发条件一：港交所问询后，公司能对眼科管线失利、研发投入下滑、盈利质量做出充分披露与回应。

港交所上市委员会的审核核心是《主板上市规则》第18A章关于生物科技公司业务可持续性、信息披露完整性的要求，不关心短期股价波动或毛利率。

EYP-1901的Ⅲ期失利虽然沉重，但贝达药业目前拥有9款已商业化产品，2026年上半年营收19.76亿元，经营活动现金流连续三年稳定在9亿元以上，这些基本面数据与纯靠管线支撑估值的未盈利Biotech有本质区别。

关键在于，贝达药业需要在招股书更新和问询回复中说清楚三件事：EYP-1901失利后，非肿瘤管线的后续安排是什么；研发投入从2023年的10.02亿元降到2026年上半年的2.31亿元，收缩的逻辑能不能自洽；2026年上半年归母净利润3.02亿元中近半来自金融资产变现收益，剔除后的盈利成色如何。

触发条件二：中国证监会境外发行上市备案通知书顺利取得。

这是A股上市公司赴港H股上市的法定前置要求，没有这份备案，港交所聆讯根本排不上日程。贝达药业在今年5月的董秘回复中已表示“境外上市申请在中国证监会的审批工作正在正常推进中”。如果备案卡住，这个走向就直接中断。

触发条件三：12个月有效期内，市场窗口配合。

港交所2026年8月21日起将合资格新上市申请有效期从6个月延长至12个月，贝达药业本次递表正好卡在这个时间点上。这意味着公司有更充裕的时间等待市场情绪修复、完成问询回复，不必像前三次那样被时间窗口逼到墙角。

可追踪信号： 未来3-6个月内，如果港交所仅发出常规问询函（而非重大问题函），且贝达药业在回复中能对研发投入下滑给出合理解释、EYP-1901的后续临床计划清晰，走向A就在推进。另外，中国证监会备案通知书的公告将是关键节点。

走向B，12个月内再次自动失效，延续“递表-失效”循环

这个走向的概率也不低，核心风险不在港交所“否决”，而在公司能不能在有效期内跑完所有流程。

触发条件一：港交所出具重大问题函，或就研发投入下滑、眼科管线安排、盈利中非经常性收益占比过高等问题展开多轮深度问询，公司无法在有效期内完成回复。

这是最直接的阻断信号。港交所新规明确，如果证监会或港交所已就申请发出重大问题函或直接索取资料要求，该申请不享受12个月有效期豁免。一旦被贴上“重大问题”标签，贝达药业将回到6个月有效期，时间压力骤增。

前三次递表中，第三次就是因招股书有效期届满而自动失效。

触发条件二：中国证监会备案进度卡壳，无法在12个月内取得。

这是A+H双重上市的现实瓶颈。贝达药业今年5月就在推进备案，但至今未公告取得备案通知书。如果备案过程中因股权结构、外资准入、历史合规等问题被要求补充材料，时间线可能大幅拉长。

触发条件三：市场定价大幅低于A股估值，公司主动放弃发行。

这是前三次失效最核心的原因。第一次递表在2021年5月已通过聆讯，但因为港股医药板块估值承压、贝美纳初期销售额未达预期，最终放弃发行。

第四次递表前，贝达药业A股市值已从近300亿跌到210亿，如果在12个月内H股定价被压到远低于A股价格，公司可能再次选择“暂缓”。

可追踪信号： 如果未来6个月内，港交所问询函中明确将研发投入下滑、1.8亿里程碑付款纠纷列为“重大关注事项”，或者中国证监会备案迟迟没有公告，走向B的概率就在上升。另外，A股股价如果持续低于50元，H股定价空间将进一步收窄。

当前时点，我的判断

走向A的概率略高，但前提是贝达药业能扛住港交所对研发接续能力和盈利质量的问询，同时备案不卡壳。

支持这个判断的依据是：贝达药业与嘉和生物、普祺医药这类核心管线失利后递表的纯Biotech有本质区别，它有9款商业化产品、连续盈利、现金流稳定，港交所审核的核心是“风险是否充分披露”，而不是“公司业务是否完美无缺”。

前三次递表均非被否决，而是自动失效，说明港交所并未在审核层面拒绝它，问题出在发行端。

但这是我的判断，不是确定性预测。如果港交所问询函中明确将研发投入下滑列为重大事项、或者备案进度迟迟不推进，走向B的概率就会大幅上升。

如果你在关注这个事件，可以盯住三个信号：港交所下一轮问询函的措辞、中国证监会备案通知书的公告时间、以及贝达药业A股股价能否在50元上方稳住——这三个信号，分别对应审核端、监管端、发行端的不同走向。