玉健健康：六成收入靠加拿大贸易商，市占率1%自封行业前列

玉健健康，宁波一家做植物提取物和营养强化剂的公司。植物提取物这边，主打黄酮类、生物碱类、多酚类；营养强化剂这边，做维生素、矿物质，终端都流向上游的保健品。开源证券保荐，正在冲北交所。

玉健健康有个特征扎眼的：它绝大部分收入，来自境外，来自加拿大和美国。

先看它最核心的一笔账：六成收入，押在了一家贸易商身上。

报告期三年，玉健健康对一家叫 Inovo 的加拿大贸易商，销售收入分别是 18,788.16 万、31,878.83 万、36,924.33 万，占主营业务收入的比例是 59.85%、65.26%、67.20%，一路走高，到 2025 年已经逼近七成。2025 年，公司前五大客户收入占比高达77.14%，而可比公司的平均值只有26.22%。一家公司，近七成收入来自一个客户，而这个客户还不是终端，是个贸易商。Inovo 采购了产品之后，再转手卖给下游的膳食补充剂生产商。

问题就出在这个"下游"上。公司在申报材料里说，Inovo 的终端客户，是加拿大某膳食补充剂生产商，简称 A 公司。但保荐机构核查之后，给出了一个很重的认定：Inovo 与 A 公司之间存在关联关系，两者之间的业务往来，实质上可视为同一经济实体内部的供应链环节。

怎么个"同一实体"法？拆开看董事名单就清楚了。甲、乙两个人，同时是 A 公司的董事会成员（A 公司一共就 2 名董事），又同时是 Inovo 董事会的主要成员（Inovo 一共 3 名董事）。也就是说，公司嘴里那个"终端客户" A 公司，和中间商 Inovo，是同一批人在掌控。

这意味着什么，粉丝应该能咂摸出来。一家公司，号称把货卖给了终端客户，可这个"终端客户"和它直接交易的贸易商，本来就是一家人。货从玉健健康出来，进了 Inovo 的仓库，再"卖给" A 公司，而 Inovo 和 A 公司是同一批老板。这一进一出，到底是真实的终端销售，还是左手倒右手，监管在第二轮问询里问得直白：Inovo 采购产品后是不是全部销往 A 公司，A 公司为什么不直接向发行人采购，是否存在配合压货的情形。

压货这个疑问，不是空穴来风。报告期各期末，Inovo 的期末库存占其采购量的比例，分别是 24.08%、17.22%、18.38%，而其他主要贸易商的期末库存，基本都是 0。一个贸易商，进了货不急着卖，堆了两成多在仓库里，公司还在 Inovo 同类产品里的供应份额从 34% 一路涨到 60%。监管的追问很明确：是不是在向 Inovo 压货，把收入做上去。

这笔"六成收入"的成色，是玉健健康最要命的问题。但问题远不止这一条。

供应商这边，疑云同样重。报告期前二十大原材料供应商一共 41 家，其中 18 家存在注册资本少、参保人数少、新增当年即大额采购的异常情形。最典型的两家：湖州康植生物技术有限公司，成立当年就和公司合作，次年就成了第二大供应商；还有一家 ACPSC，2023 年合作当年就成了第二大供应商，次年就停止了采购。成立当年就敢大额采购、次年就成了前几大供应商、然后又戛然而止，这些供应商的真实性和交易的商业实质，监管一条条追问。更要命的是物流环节：公司前几大物流商里，有一家宁波沐熙国际物流，是前员工胡丽芝 100% 控制的企业，直接构成关联交易。

业绩的成色，也经不起细看。净利润从 2023 年的 2,851 万，涨到 2024 年的 5,655 万，增速 98.39%；到了 2025 年，5,993 万，增速骤降到 5.97%。一年翻倍，第二年就熄火，这种增速断崖，本身就是一个信号。现金流更是难看：2023 年经营活动现金流是负的，-203.60 万，等于那一年赚的利润，没有变成现金。再往后看，公司在手订单从 13,380.55 万，一路缩到 11,295.78 万、9,328.85 万，逐年下滑。2026 年上半年，公司扣除非经常性损益后的净利润只有 2,606.71 万，同比下降 2.75%。一家正在冲上市的公司，订单在萎缩，业绩还在往下走，这本身就值得追问。

市场地位这边，也有个反差。公司招股书里称自己"位居行业前列"，但按它自己的测算，2023 年到 2025 年，它在植物提取物这个市场的占有率，只有 0.65%、1.00%、1.05%。市占率刚过 1%，却自称"行业前列"，这个"前列"是怎么算出来的，监管在问询里专门要求它说明。

还有几笔账，同样值得记下。贸易业务这边，收入占比从 14.26% 一路涨到 29.11%，接近三成，而且辛癸酸甘油酯贸易业务用净额法确认收入，其他贸易业务用总额法，两种口径混着用，监管追问合规性。存货这边，账面价值从 1.02 亿涨到 2.74 亿，翻了一倍多，存货周转率逐年下降，还有三年以上库龄的存货。资金这边，货币资金只有 1.08 亿，短期借款却高达 2.83 亿，短期借款是货币资金的近三倍，一边账上没多少现金、一边背着快三个亿的短债。公司还向北交所申请豁免披露 Inovo 的终端客户信息，理由是商业秘密。

两轮问询加起来，从大客户依赖、Inovo 销售真实性、贸易商终端销售、供应商异常、关联关系，一路问到业绩增长真实性、收入确认、募投必要性。第二轮问询 2026 年 7 月 9 日发下来，还在死磕同一个问题：Inovo 这笔占六成收入的大客户交易，到底真不真实。

把这些拼起来，玉健健康的故事就清楚了。一家市占率刚过 1% 的植物提取物公司，六成收入押在一家贸易商身上，而这贸易商和它申报的"终端客户"是同一批人在掌控；供应商里十八家异常，物流商是前员工控制的关联方；业绩一年翻倍第二年熄火，现金流为负，订单逐年萎缩。它要说服市场的，不只是"我在赚钱"，而是"这六成收入是真的、是干净的、可持续的"。至少从两轮问询看，监管还没被说服。

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