26亿元再闯IPO，胜华波真正的考题不只是业绩

6月8日，浙江胜华波电器股份有限公司（以下简称“胜华波”）沪市主板IPO获得受理，6月24日进入问询阶段。这是公司时隔两年多再次冲击资本市场。此前，胜华波曾于2024年1月上会未获通过，此次募资规模由前次的9.02亿元提高至26亿元。

两大传统产品撑起基本盘，新业务尚未挑起大梁

胜华波主要从事雨刮器总成、座椅电机及车身智能电机的研发、生产和销售，已建立覆盖产品设计、模具开发、材料制造、控制算法、测试验证、精密制造及智能装配的全流程体系。客观来看，公司并非缺少产业基础，雨刮器和座椅电机已形成较大规模。

但其产品结构仍较集中。2025年，雨刮器总成和座椅电机收入分别为26.25亿元和35.06亿元，合计占主营业务收入的95.70%，两类产品贡献的毛利占比更达到98.09%。被视为“新增长极”的车身智能电机收入仅2.01亿元，占比3.14%，毛利贡献占比只有1.43%。这意味着公司目前仍主要依赖成熟产品，新业务尚未明显改善收入和盈利结构。

技术投入也值得关注。2023年至2025年，胜华波研发费用率由2.79%降至2.71%，同期可比公司平均值分别为5.42%、5.29%和5.73%。对一家定位汽车智能电机综合方案提供商、准备向控制算法和汽车电子拓展的企业而言，研发投入强度长期低于同行平均水平，可能制约产品向高附加值领域升级。

业绩持续增长，但利润增速和财务质量承压

2023年至2025年，胜华波营业收入分别为41.31亿元、52.88亿元和65.63亿元；扣非归母净利润分别为6.16亿元、8.24亿元和9.20亿元。2024年营收和扣非净利润分别增长约28.0%和33.8%，2025年增速放缓至约24.1%和11.7%，利润增速下降更加明显。

盈利能力也出现波动。主营业务毛利率由2024年的27.58%降至2025年的25.02%，下降2.56个百分点；雨刮器总成毛利率降至14.97%，座椅电机毛利率降至33.64%。在整车价格竞争向上游传导的背景下，规模扩张并未同步带来更强的利润弹性。

2025年末，公司应收账款账面价值达到27.38亿元，占流动资产的56.26%、占营业收入的41.73%；应收账款周转率为2.33次，低于可比公司3.37次的平均水平。同期存货账面价值增至13.71亿元，同比增长约36.3%，高于营收增速；经营活动现金流净额为5.61亿元，仅相当于归母净利润的54.88%。若客户回款放缓或车型订单变化，应收减值和存货跌价风险可能上升。

家族控制、关联交易与扩产计划仍是审核难点

发行前，王上胜、王上华、王少波三兄弟合计控制胜华波92.42%的股份，发行后控制比例仍达83.17%。同时，王上华女婿李伟良任副董事长，王上胜之子王特任总经理，王上华之子王坚任常务副总经理。高度集中的股权与家族成员占据关键岗位并不等同于治理失效，但公司能否对实控人形成有效制衡，仍需要更有说服力的制度和执行证据。

关联交易也未完全退出。2023年至2025年，公司重大经常性关联采购金额分别为2.00亿元、2.69亿元和3.59亿元，占采购总额比例均在9%左右。公司于2025年末通过共同设立控股子公司、收购关联方设备等方式减少交易，但整改接近申报期末，监管仍可能追问定价公允性、供应链独立性及整改持续性。

本次26亿元将投向七个扩产及研发项目，较前次增加约16.98亿元。值得注意的是，2025年车身智能电机产销率已由97.97%降至73.48%，多个募投项目却仍围绕座椅电机、雨刮器及车身智能驱动扩产。招股书还披露部分募投用地尚未取得，若新增产能消化不及预期，折旧和费用可能反过来侵蚀利润。

前次IPO审核中，监管曾重点关注公司治理及内控有效性、客户与收入真实性、关联交易披露等问题。 因此，胜华波本次能否上市，关键不只是证明“公司能赚钱”，更要证明家族控制已有有效约束、关联交易整改真实彻底、收入和资产质量经得起穿透核查，以及26亿元扩产计划与真实订单和市场空间相匹配。任何一项解释不足，都可能成为二次闯关的实质障碍。