复星系老兵创办的易慕峰，IPO悬了？

《投资者网》蔡俊

近期，二次递表港交所的上海易慕峰生物科技有限公司（下称“易慕峰”、“公司”）陷入舆情风波。

该风波起源于一次临床试验安全事件，进而引发社会性讨论。站在资本的维度，公司由复星系老兵创业，上市前又拿到多家机构的融资。这个节骨眼上，风吹草动影响的可不止于公司内部，甚至投资机构也在关注。

祸起临床试验安全事件

2026年9月，正处于上市关键期的易慕峰被推至舆论的风口浪尖，起因是一则临床试验致死事件。

根据媒体报道，2026年3月一名49岁晚期胃癌患者在上海长海医院正式入组，成为公司IMC002临床试验的受试者。据悉，IMC002是公司自主研发的一款靶向CAR-T疗法，也是其冲刺IPO的核心资产。

治疗过程中，该患者顺利被输注试验药物，但在结束数小时后却突发急性重症不良反应。虽经院方手术抢救，但患者始终处于深度昏迷状态，直至近两个月后不幸离世。

来源微博热搜

事件曝光后，患者家属认为公司药物在临床试验过程中存在两个漏洞。其一，风险告知不充分。家属表示，患者入组签署的临床试验知情同意书中，仅笼统标注试验可能引发“CAR-T相关出凝血疾病”，未明确提及部分高危致命不良反应。其二，发病时序高度契合药物输注。家属举证称患者此前多轮常规化疗全程平稳，从未出现脑出血、凝血异常等问题，因此要求公司承担对应责任并予以合理赔偿。

对此，公司经初步调查，判定患者突发异样是前期多次化疗累积产生的毒副作用所致，与自主研发药物输注无任何直接关联。事件曝光发酵后，有媒体就争议致电公司高管核实，但对方拒绝具体回应。

一起临床安全事件，若止于公司和患者之间，那只是社会性纠纷。然而，公司处于上市的关键阶段，港股18A规则中，对未盈利生物药企的临床安全重大事件披露有着严苛要求，因此或对公司上市造成影响。

复星系老兵创业

在国内CAR-T赛道中，易慕峰是极具代表性的“老兵创业+原生资本背书”样本。

2013年，公司创始人孙敏敏加入复宏汉霖。期间，其主导参与国内首个生物类似药汉利康的上市申报工作。2017年，复星系专为CAR-T赛道设立复星凯特，其又担任总裁助理、药政注册及公共事务总监等职务。

也是在这个过程中，孙敏敏全程操盘国内首款CAR-T产品阿基仑赛的申报落地。2020年，其离开复星体系，正式创立公司。彼时，国内同类赛道玩家扎堆血液瘤的适应症，而临床需求更大、技术壁垒更高的实体瘤适应症长期存在空白。

因此，孙敏敏判断实体瘤适应症才是赛道的核心突破方向，由此锚定胃癌、胰腺癌等。公司创始团队中，核心技术负责人、CTO沈青山同为复星凯特核心骨干。

差异化的突破点、成熟的产业团队让公司成为资本追捧的标的。成立以来，公司密集完成6轮融资，累计总额达9.73亿元。估值方面，公司从天使轮的5000万元迅速攀升至Pre-IPO轮的20.75亿。

股东名单中，真格基金、高榕资本等均参与天使轮融资。2022年，公司接连落地A轮、A+轮融资，引入道远资本、济峰资本等医疗专项基金。

2025年，公司先完成1.86亿元融资，引入粤科创投、东吴创投等国资，后续落地2.73亿元融资，由复星医药联合深圳国资组建的产业基金“鹏复深圳”领投，该平台还同时收购公司部分老股。交易完成后，鹏复深圳持股比例达15.16%。

2026年2月，公司开展Pre-IPO融资，完成后迅速于同月递交港股IPO招股书。截至上市前，孙敏敏直接持股4.95%，并通过员工持股平台，合计持股公司24.98%的表决权。

但过程中，公司曾向投资人授予包含股权赎回权、反摊薄权、优先清算权等在内的特殊股东权利。但为满足港交所规则，公司、孙敏敏与全体投资人签署补充协议，赎回权在第一次向联交所递交上市申请前一日被不可恢复地全面终止、并且自始无效；其余反摊薄、优先清算等特殊权利也将在成功上市之日自动失效。

估值的考验

如果说易慕峰在战略抉择上确定了方向，融资过程中被验证价值，那么研发就是夯实竞争力的基石。

眼下，公司将主要资金、技术团队、资源集中倾斜至IMC002管线。早前，该药品凭借优异的早期临床数据，稳居全球Claudin18.2 CAR-T疗法第二梯队，甚至在行业中还拥有临床进度优势。

但2026年6月，科济药业的CT041产品成功获批上市，成为全球首款商业化的Claudin18.2 CAR-T疗法。由此，赛道格局彻底改写，仍处于临床三期的IMC002从领先者变为追赶者。

对创新药企而言，追赶者姿态的另一层是烧钱。公司尚无任何产品实现商业化落地，无经营性营业收入。2024年，公司净亏损7131万元，2025年伴随核心管线临床推进，净亏损扩大至1.15亿元。进入2026年，仅上半年公司净亏损就达1.09亿元。

这里面，研发是刚性开支。2026年上半年，公司研发费用达8220万元其中超七成资金用于IMC002的III期确证性临床试验、患者入组、临床检测与样品制备。

持续大额亏损之下，公司现金流储备进入倒计时。截至2026年6月末，公司账面现金及等价物、金融资产合计约4.81亿元。

更关键的是，2026年5月《生物医学新技术临床研究和转化应用管理条例》落地，新规大幅收紧临床试验不良事件上报、溯源核查、伦理审查标准。因此，公司本次风波是否还有后续，又悬而未决。

（来源国家药品监管局官网）

其实，即使公司完成上市，后续的估值锚定也是一个考验。同行科济药业（02171.HK）搭建了“血液瘤+实体瘤”的管线矩阵，血液瘤适应症产品已实现营收。传奇生物（LEGN）、药明巨诺（02126.HK）等均跑通商业化路径。截至目前，传奇生物、科济药业、药明巨诺的市值分别约42亿美元（折合超300亿港元）、78亿港元、8.25亿港元。

三家的估值差异，在于CAR-T赛道的逻辑从讲预期进入到商业化验证的阶段。这个背景下，公司能否实现资本价值的越迁，似乎要打上问号。