开源证券：首次覆盖森合高科给予增持评级

开源证券股份有限公司诸海滨近期对森合高科进行研究并发布了研究报告《北交所首次覆盖报告：国内市占第一的环保浸金药剂稀缺龙头，受益黄金高景气及产能扩张》，首次覆盖森合高科给予增持评级。

森合高科(920038)

受益黄金产量逐年增长，稀缺性环保浸金药剂龙头产能持续扩张

广西森合高新科技股份有限公司是国内环保型贵金属选矿剂细分市场的领导企业。自主研发了含氰基低毒环保浸出药剂“金蝉”的产品配方及生产工艺。根据中国黄金协会出具的情况说明，2022-2024年森合高科市场占有率位居国内环保浸金药剂生产企业首位。先后荣获国家第三批专精特新“小巨人”企业、广西第一批制造业单项冠军示范企业等称号。2023-2025年，公司环保型贵金属选矿剂产能、销量持续增长。环保型贵金属选矿剂加权平均产能由2023年的33300吨提升至2025年的75900吨。此次募投还将扩充4万吨产能。考虑看好行业增长以及产能持续扩张。我们预计公司2026-2028年归母净利润为3.03/3.48/3.98亿元，当前股价对应PE分别为13.5/11.8/10.3倍。首次覆盖给予“增持”评级。

代表性客户中策集团、老挝旺塔，拓展铜、铅、锌、钼、铋等有色金属

国内客户覆盖中国黄金、山东黄金、紫金矿业、招金黄金、赤峰黄金等头部矿企，并获得招金矿业、紫金矿业、江西铜业等战略配售。宁波中策和旺塔2023-2025年持续位列公司前五大客户。中策集团在几内亚共和国拥有GGE、GBG、NJMC三家下属黄金矿山生产企业。有关矿区正在持续进行生产设施投入，矿石处理能力不断爬坡中。旺塔为老挝前十大金矿开采企业之一。代表性贸易商客户还包括北京天一康医药科技有限公司（终端江西铜业）、阿克托斯（终端俄罗斯捷里马奇克金矿）。在研发阶段公司建立了全球主要黄金矿样库，目前已有280多种典型金矿矿样，同时对用于铜、铅、锌、钼、铋等有色金属浮选过程中的抑制剂领域进行研究。

技术路线更环保，替代氰化钠药剂市场份额

目前全球主流的贵金属选矿剂为氰化钠，其属于无机剧毒物。根据中国黄金报公，2023开数年度全球贵金属选矿药剂市场规模为575.96亿元，预计到2028年市场规模为611.50亿元，其中环保型贵金属选矿剂占全球贵金属选矿剂整体市场规模比例将从2023年度的8.02%快速增长至14.45%。

风险提示：原材料价格波动风险、下游矿山停产停工风险、单一产品经营风险