IPO雷达｜40亿营收药企谋“A+H”，京新药业二次递表港交所，集采换量毛利率承压
深圳商报·读创客户端记者 梁佳彤
9月18日，据港交所官网，老牌药企浙江京新药业股份有限公司（下称“京新药业”）再次递交主板上市申请书，中信证券为其独家保荐人。该公司曾于2026年2月11日向港交所递交过上市申请，但因申请期满而失效。
据悉，京新药业成立于1999年，2004年7月在深交所上市，A股代码002020。此次谋求联交所主板H股上市，意味着“A+H”两地布局进入申请阶段。本次募资用途指向研发、强化营销网络、潜在收购、授权引进、技术引进及合作开发等。
公司聚焦两条主线：中枢神经系统疾病，以及心血管和脑血管疾病。收入来自药物、原料药、医疗设备及少量租赁；2025年总收入40.69亿元，纯利7.72亿元，研发成本3.68亿元。
老药企递表
“失眠新药”点亮创新引擎
截至最后实际可行日期，地达西尼是公司唯一获批创新药。该药商品名京诺宁，2023年11月获批用于治疗失眠症，2024年11月进入国家医保药品目录；据招股书援引弗若斯特沙利文，其为2007年以来首个由中国药企主导研发、获批治疗失眠症的1类创新药。
创新管线的下一枚棋子是JX2201，适应症为脂蛋白(a)升高。招股书称，其针对的作用机制目前在全球尚无降Lp(a)药物实现商业化；该药已完成I期临床，II期已在中国启动入组。
仿制基本盘仍在供血。公司已有40多个产品通过一致性评价或按新药注册分类获批；2025年，左乙拉西坦片、盐酸普拉克索片在各自仿制药市场按销售收入计排名第一，份额约38.1%、32.4%。
原料药与设备构成两翼。据招股书援引弗若斯特沙利文，绍兴京新为全球顶尖喹诺酮原料药生产商之一，2025年原料药收入8.14亿元；医疗设备收入6.96亿元，深圳巨烽为医疗显示产品领域通过美国FDA实地审查的生产商。
股权方面，吕钢直接持股约20.77%，并通过京新控股间接对应约15.68%权益，两者合计约36.44%；吕钢、张莉玲、京新控股及金至投资被视为控股股东组。
营收及毛利率承压
集采换量埋下伏笔
收入曲线先扬后抑。2023年至2025年，公司收入分别为39.99亿元、41.59亿元、40.69亿元；2026年上半年收入19.87亿元，同比下降1.5%，主要受仿制药、中药及生物制剂、原料药外销减少拖累。
利润却走出反方向。年度纯利由2023年6.23亿元增至2024年7.19亿元，2025年再升至7.72亿元；纯利率由15.6%升至19.0%。2026年上半年纯利3.58亿元，同比下降10.0%。
2025年“增利不增收”的关键在费用端：销售及营销开支由6.92亿元降至6.01亿元，研发成本由3.83亿元降至3.68亿元，所得税开支由1.25亿元降至0.98亿元；其他收益及亏损净额亦由2024年亏损2690万元转为2025年收益1810万元。
同年也有减值对冲。2025年，公司录得物业、厂房及设备减值275.5万元、商誉减值1288.0万元；2026年上半年，两项减值分别为552.0万元、1990.0万元。费用红利并非没有代价。
毛利率小幅回落。2023年至2025年分别为49.2%、48.5%、48.2%；2026年上半年为48.0%。招股书解释，整体毛利率下降主要反映原料药产品平均售价降低，地达西尼占比提升仅带来部分结构对冲。
地达西尼是利润曲线中最陡的一段：收入由2024年的2342万元升至2025年的1.95亿元，2026年上半年再达1.53亿元、占总收入7.7%；截至2026年6月底，覆盖超3000家医院，上市以来累计销售约3.71亿元。
集采是另一面。2025年，受带量采购规限产品收入14.48亿元，占总收入35.6%；其中仿制药收入占仿制药自身收入73.6%，2026年上半年升至78.4%。集采的逻辑很直接：以承诺采购量换更低价格。
中标能力是护城河，也是紧箍。招股书披露，公司带量采购历史投标成功率85.7%，参与的全部28个续期或延续项目均已成功；但若续约价格继续下探，“以量换价”的盈利弹性会被继续压缩。
应收账款周转天数攀升
多药物研发处于“临床前”
隐忧在资金“水位”，公司应收账款周转天数由47.7天拉长至68.9天，现金转换周期由129.4天延伸至164.8天。销量若靠渠道账期托起，利润表好看，现金流量表却会更沉，营运资金占用正在抬高。
渠道端，公司依赖覆盖中国超过21个省份、逾1500家分销商的网络。2026年上半年，分销商贡献产品销售收入的66.9%；若分销商窜货、失信、终止合作或不合规，而公司修补不及，医院准入与学术推广节奏会被拖慢。
研发是一场昂贵豪赌。JX2201的II期刚入组，JX2414于2026年5月11日才获药物临床试验批准，JX2401、JX2404、JX2409仍在临床前；公司不讳言临床试验“漫长、昂贵且结果不确定”，一旦失败，前期投入将无法形成收入回补。
近几年，公司研发维持高强度但绝对额收缩。研发成本由2023年4.01亿元降至2025年3.68亿元，占收入约9.0%；2026年上半年占8.3%。
政策红利也会退坡。2023年至2025年，计入其他收入的政府补助分别为4280万元、9710万元、3720万元；公司亦享受税收优惠。若相关安排变动，叠加2025年以来的汇兑损失，净利与现金流将直接承压。