京新药业二次递表港交所：为了转型还是圈钱？

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9月18日，京新药业再次向港交所递交H股上市申请。公司今年2月曾首次递表，相关申请在六个月后失效。

与一些依靠上市补充现金的药企相比，京新药业目前的资金压力不大。

此次赴港上市更值得关注的是，在收入多年徘徊于40亿元左右、研发投入连续下降的情况下，公司能否依靠地达西尼和后续管线完成向创新药企的转型，并将新增融资转化为新的产品和收入。

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利润增长更多依靠费用下降

2023年至2025年，按港股招股书口径，京新药业收入分别为39.99亿元、41.59亿元和40.69亿元，期内溢利则从6.23亿元增至7.72亿元。

2025年，公司收入同比下降2.1%，销售及营销开支由6.92亿元降至6.01亿元，研发成本由3.83亿元降至3.68亿元。此外，其他损失转为收益、所得税开支下降，也支撑了利润增长。

销售费用下降，与集采扩围也有关系。招股书显示，销售服务费从2023年的5.62亿元降至2025年的4.12亿元，2026年上半年进一步降至1.88亿元。

这部分费用主要用于市场开发、产品推广和学术推广。随着更多仿制药纳入国家带量采购，相关产品对销售推广的需求有所减少。

到了2026年上半年，公司的收入和利润均出现下降。

上半年，京新药业收入19.87亿元，同比下降1.5%；期内溢利3.58亿元，同比下降约10%。同期，销售及营销开支降至2.73亿元，研发成本降至1.65亿元，分别同比减少约11.7%和10.9%。

从更长时间看，京新的研发投入也在持续下降。2023年至2025年，研发成本从4.01亿元降至3.68亿元，临床试验开支从1.03亿元降至6250万元，2026年上半年的临床试验开支为2280万元。

费用下降有助于改善短期利润，但不能据此认定研发效率有所提高。

研发费用归集也曾出现合规问题。招股书披露，2024年12月，税务机关对京新药业处以80万元罚款。

其中一个原因是，公司2023年列入研发开支的部分费用，经税务核查后被认定与研发活动无关；另一项问题涉及未足额代扣代缴个人所得税。

公司称，上述事项属于个别、一次性事件。仅凭这些事项，不能否定公司整体的研发投入。

不过，判断其创新转型进展，除了看研发费用总额，还需要关注其中有多少实际用于临床试验和产品推进。

地达西尼放量，创新药仍靠一款产品

地达西尼是目前京新最明确的新增收入来源。这款失眠创新药于2023年获批上市，2024年进入国家医保目录后，销售开始加快增长。

2024年，地达西尼销售额约2342万元，2025年增至1.95亿元，2026年上半年达到1.53亿元，占公司同期收入约7.7%。

不过，截至最新招股书的最后实际可行日期，地达西尼仍是京新唯一一款获批上市的创新药。2026年上半年，公司收入仍主要来自仿制药、原料药、医疗设备，以及中药和生物制剂。

招股书引用的行业报告显示，2025年，地达西尼在国内入睡困难型失眠药物市场中的份额约为5.4%，排名第七。

这项数据来自公司委托的市场研究，并非公开处方数据库。

国内失眠药市场的竞争也在变化。莱博雷生、达利雷生等双重食欲素受体拮抗剂已经进入市场。地达西尼除了与传统失眠药物竞争，还需要面对作用机制不同的新产品。

地达西尼销售增长的同时，京新的部分传统业务仍在承压。2026年上半年，仿制药收入同比下降5.7%，中药及生物制剂收入下降23.4%，原料药收入下降7.8%；原料药毛利率由上年同期的23.5%降至13.7%。

部分生产线的产能利用率也在下降。仿制药生产线使用率由2023年的77%降至2026年上半年的61.3%；中药生产线使用率由2024年的55.6%降至24.9%。

公司解释，这主要与产品组合变化、生产排程调整和预留产能有关。

此外，与广东沙溪制药相关的投资和药物业务，在2025年及2026年上半年还出现了减值。这些变化表明，地达西尼带来的增量，目前仍不足以完全抵消部分传统业务的压力。

第二款创新药仍待临床验证

京新能否完成向创新药企的转型，还取决于后续产品能否持续带来增长。

目前，公司正在推进靶向脂蛋白(a)的1类创新药JX2201，该药处于国内Ⅱ期临床；康复新肠溶胶囊已进入Ⅲ期临床。

9月初，诺华公布了pelacarsenⅢ期临床研究的顶线结果。该药虽然降低了脂蛋白(a)水平，但未达到减少主要心血管事件的主要终点。

pelacarsen与JX2201是不同的药物，作用机制和临床方案也有差异，因此不能根据前者的研究结果，直接判断后者能否成功。

但这一结果至少说明，在脂蛋白(a)这一研发方向上，降低生物标志物水平，并不等于已经证实能够改善临床结局。

JX2201的后续价值，仍需更高级别的临床试验数据来验证。

这也是京新当前创新转型所处的阶段：地达西尼已经实现商业化，但第二款能够贡献收入、改变产品结构的核心创新药尚未出现。

资金相对充足，融资更看资本配置

京新此次赴港融资的另一个特点，是公司现有资金并不紧张。

截至2026年6月底，公司拥有约4.80亿元现金、13.96亿元定期存款和11.16亿元按公允价值计量的金融资产，短期借款约1.69亿元。2026年上半年，公司经营活动现金净流入4.77亿元。

与此同时，按招股书口径，2023年至2026年上半年，京新累计支付或宣派现金股息约10.86亿元，2025年还耗资约6.09亿元回购股份。

分红和回购本身有其合理性。不过，公司持续向股东返还资金的同时，研发成本和临床试验开支却在下降。

此次上市的募资用途又包括研发、技术引进、潜在收购和市场拓展。在这些支出之间如何分配资金，成为此次港股融资需要回答的问题。

因此，观察京新药业二次递表，不能只看公司是否增加了一个上市地，更要看新增资本能否改变其增长结构。

地达西尼继续放量，可以在一定程度上缓解传统业务的压力。

但如果京新希望进一步摆脱传统仿制药和原料药企业的估值框架，仍要看研发投入能否企稳，JX2201等后续管线能否拿出关键临床数据，以及传统业务在价格、毛利率和产能利用率方面的压力能否缓解。

对于一家资金相对充足、分红回购力度不小，但研发投入连续下降的药企，增加融资渠道之后，资金最终投向哪些项目，能否形成新的产品和收入，更需要持续观察。